中国工商银行投资银行部高级专家 段文卫

《资本论》及马克思主义政治经济学深入研究人、自然和社会，以剩余价值为中心，揭示资本的一般规律。习近平新时代中国特色社会主义思想不断丰富和发展马克思主义政治经济学，深化认识和把握经济发展规律。2022年4月29日，习近平在主持中共中央政治局第三十八次集体学习指出，“资本作为重要生产要素，是市场配置资源的工具，是发展经济的方式和手段”。规范资本行为，发挥资本生产要素的功能，引导资本组织生产的生产关系特性，推动生产、分配、流通、消费的社会化大生产协调发展，是未来金融工作的总体指导，也是现代投资银行业务的纲领思想。

《资本论》及马克思主义政治经济学深入研究人、自然和社会，以剩余价值为中心，揭示资本的一般规律。资本主义固有的生产社会化和生产资料私人占有之间的矛盾依然存在，生产、分配、流通和消费的社会化大生产严重失衡。主要经济体贫富差距拉大，表现为富人资产通胀和居民生活通胀，金融无序加杠杆造成经济危机愈加频繁。习近平新时代中国特色社会主义思想不断丰富和发展马克思主义政治经济学，提出创新、协调、绿色、开放、共享的新发展理念，坚持以人民为中心的发展思想，坚持和完善社会主义基本经济制度和分配制度。党的十九届五中全会《建议》提出，市场在资源配置中起决定性作用，推动有效市场和有为政府更好结合，不断开拓当代中国马克思主义政治经济学新境界，指导金融的方向。

金融发展史是生产关系跟随生产方式变革的历史，伴随生产力的发展，金融业态也随之改变。英格兰银行在第一次工业革命中不断发展和完善，确立现代央行基础，以现代商业银行雏形支持生产力跳跃发展。传统投资银行业务在美国南北战争中初步发展，19世纪末开始积极参与美国第一次并购浪潮，重塑美国工业结构。20世纪70年代全球货币体系从布雷顿森林体系演进至牙买加体系，信用货币体系带动投资银行向全能转型。创投资金积极参与第三次工业化浪潮，但随后带来互联网泡沫；而且传统投资银行业务的无序创新，是2008年金融危机的主要推动因素。数字化转型推动投资银行业务重构，通过改变信任关系提供精准的个性化、精品化服务。传统投资银行业务正在有限改变人与业务、业务与业务之间的关系，因其面对的是无法调和的生产社会化和生产资料私人占有之间的沟壑，无助于改变主要发达经济体失调的产业结构和扩大的贫富差距。

我国金融发展需要坚持以人民为中心的发展思想，树立切实服务实体经济的理念。在此过程中，金融的核心是服务高质量发展，支持创新发展。“经济兴，金融兴；经济强，金融强”，实体经济是金融的根基，金融服务实体经济也是自身持续健康发展的内在要求。现代投资银行要求聚焦实体经济，积极协同，合理创新，围绕创新链产业链打造和引导资本链资金链，将更多金融资源配置到经济社会发展的重点领域和薄弱环节。商行投行以当代中国马克思主义政治经济学和习近平新时代经济思想为指引，不断开拓现代投资银行业务，以服务实体经济为纲，不断发挥总量和结构的作用，体现资本的要素和纽带作用，提升国内金融中介机构定价能力，配置资源、资本和引导资金投资符合国家战略的方向，体现有效市场和有为政府更好结合，以实体经济全产业链资本中介实现生产力和生产关系的双促进。

一、把握资本的要素和纽带特性

（一）资本是生产要素，也是生产关系

2022年4月29日，中 共 中 央 政 治 局 第三十八次集体学习指出，“资本作为重要生产要素，是市场配置资源的工具，是发展经济的方式和手段。”资本是资金的转化，以获取剩余价值为根本目的，也是组织生产的方式。回溯现代企业的生产模式，起点是工业革命带动的工业化大生产，完成了从工场手工业向机器大工业过渡的阶段。生产资料和劳动力的分离，使得资金转化为资本，劳动者付出劳动获得回报。此时货币已经开始转变为资本和成为生产要素。

资本还是一种生产关系，资本因社会化大生产而产生，可以推动生产力的发展，也可以成为生产力的制约，因其组织生产的方式无法解决资本主义的核心矛盾。货币职能是指货币本质的具体体现，起着一般等价物作用的特殊商品，是商品交换的媒介。随着货币向资本的转换，愈加体现人与社会的关系。从体现支付手段到全面显示世界货币属性，资本的阶级性愈加明显，资金并不完全是按照社会化大生产效率最高的方向配置，也不完全是以实体经济需求为导向。例如，美股数年牛市并不主要得益于企业盈利的长期增长，而是企业利用低成本融资回购股票推动，所追求的就是股东利益的最大化。全球经济重点已经从环大西洋转移至环太平洋，股东至上的经营模式已经开始存在争议；股东至上的经营模式应该转向环境、社会和公司治理的全面发展模式，从根本上缓解贫富差距拉大，促使社会和谐健康共同发展。

（二）资本重剩余价值，轻使用价值

资本主义生产的目的是剩余价值，剩余价值规律是资本主义的基本经济规律。资本家预付的资本，一部分用来购买生产资料，即不变资本；另一部分用来购买劳动力，称为可变资本。剩余价值分为绝对剩余价值和相对剩余价值。通过延长工作时间而产生的剩余价值，叫作绝对剩余价值，但其受到人的自然属性限制，工作时间无法持续的延长。为了产生相对剩余价值，必须缩短必要劳动时间。资本家采用先进的机器设备，进行技术革新，改善劳动组织等方法。生产力的提高导致社会必要劳动时间的缩短，商品价值是由生产商品的社会必要劳动时间决定。社会必要劳动时间会随着劳动生产力的变化而变化，包括劳动者的平均熟练程度、科技发展、生产资料规模等，间接地导致了劳动力价值下降。经过长期累积，资本的回报持续超过经济增长，贫富差距显著拉大。

资本主义生产重剩余价值，重点是资本增值，而忽视使用价值。贫富差距拉大的原因，有相对剩余价值的因素，也有使用价值权重下降的因素。而商品的使用价值不仅是构成社会总财富的物质内容，使用价值还是交换价值的物质承担者。交换价值可以表现为一种使用价值与另一种使用价值交换的量或者比例，不同商品之间的交换是因为在这些商品中凝聚着人类一般劳动力。使用价值承担交换价值的基础，进而影响社会化大生产的效率，导致要素难以完全实现市场化配置，进而带动资本加强获取剩余价值，从而陷入恶性循环。

资本是生产要素，也是资源配置的纽带，因此我国现代投资银行需要提高资本积累、资本生产、资本管理和资本运作的能力，教育引导资本主体践行社会主义核心价值观，发挥其作为重要生产要素的积极作用，始终服从和服务于人民和国家利益，发挥其发展生产力、创造社会财富、增进人民福祉的作用。

（三）资本推动生产的界限上移，基本矛盾日趋深化

主要经济体社会化大生产始终需要面对贫富差距日益扩大的问题，根本原因是生产资料私有化导致的剩余价值最大化。当基本矛盾不可调和、日益激化，市场出清的方式往往比较剧烈，例如30年代大萧条、70年代滞涨和2008年全球金融危机。现在资本开始逐步深化，通过参与四次工业化浪潮，推动生产的界限逐步上移，起到一定的积极作用，但也导致基本矛盾日趋深化，风险连续累积。一是，资本主要提升相对剩余价值。全要素生产率提高，提高相对剩余价值，但劳动收入并没有同比例提高。目前较为典型的是美国通胀维持在高位，中下层居民遭受购买力的侵蚀，原因之一就是工资没有显著的变化，最低工资保障作用相对缩水。二是，资本提高生产能力，而需求相对稳定。2020年疫情以来，美国通过激进的财政政策补贴居民收入，在一定程度上缓解生产和消费之间的矛盾。但代价是全球经济共同承担因此产生的铸币税，而且一旦刺激衰减，更将凸显生产的过剩和消费的不足。三是，疫情以来主要经济体开始实行负利率政策，有利于生产活动和资产升值，而对居民生活形成负面影响。

（四）资本具有总量特征和结构意义

金融是现代经济的核心和血脉，是资源配置和宏观调控的重要工具。金融是重要的总量工具，我国现阶段要求金融紧紧围绕经济发展的高质量需求，为建设现代化经济的产业体系、市场体系、区域发展体系、绿色发展体系等提供精准金融服务，构建风险投资、银行信贷、债券市场、资产证券化、股票市场等全方位、多层次金融支持服务体系。需要指出的是，金融不完全是资本，而资本源自于金融。基于社会分工和赚取剩余价值，资金转化为资本，资本是无差别人类劳动的累积。改革开放之初，伴随工业化深化和升级，持续的技术引进和外资流入，不断体现要素的总量意义和配置价值。现阶段，我国存在国有资本、集体资本、民营资本、外国资本、混合资本等各种形态资本，表现为规模增加、主体多元、快速运行等特征，为社会主义市场经济繁荣提供资金、治理和理念等支持。

金融属于虚拟经济的范畴，虚拟经济的存在以实体经济的存在为前提，在推动实体经济高质量发展，实现结构性优化方面具有极为重要的作用。从货币职能角度考虑，金本位时期，货币体现为价值尺度和流通手段；随着工业化大生产和社会形态的复杂，货币开始体现支付手段和贮藏手段。初期经济活动是一条周而复始的支付链和债权债务关系，促使快速和高效的货币所有权转移。随着布雷顿森林体系瓦解和牙买加体系的建立，全球货币开始正式进入信用时代，信用派生成为经济增长的主要动力，货币开始显现记账属性，货币的资本职能作用愈加重要。记账属性就可能导致资本在产业链供应链到账时间的先后和结构不同，从而在一定程度上体现资本的逐利性和阶级性，美元资本的阶级属性较为典型。

现阶段我国高质量发展需要产业政策提供方向，通过政策引导资本配置，资本可以承载信息和能量。资本加强特定行业的投资，可以传递产业政策和顶层意志，表明发展的决心和优先级，从而集合国际国内优质资源，带动增量资本投入，实现产业链局部的快速有效突破。通过科创板开始试点注册制，资金重点投入“两新一重”，就是体现国家资本引导，社会资本配置，打造形成全社会资源的重点投入。另外，政策引导加强薄弱领域，例如普惠金融，中小微企业贷款，精准扶贫等等，可以更好地体现社会主义资本的普惠性，体现社会公平，践行共同富裕。

二、领会新发展阶段习近平经济思想

（一）高质量发展阶段

十九大报告指出，我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段。高质量发展具体体现新发展理念，创新成为第一动力、协调成为内生特点、绿色成为普通形态、开放成为必由之路、共享成为根本目的。高质量发展体现为经济平稳发展，不出现大起大落。以供给侧结构性改革为主线，生产、流通、分配、消费等社会化大生产循环畅通。生产方面，实现完整产业体系，不断提高劳动效率、资本效率、科技进步贡献率和全要素生产率。流通方面，打造现代化物流体系，加强基础设施建设，畅通国内大循环、促进国内国际双循环。分配方面，实现投资有回报、企业有利润、员工有收入、政府有税收，落实“全民共享、全面共享、共建共享、渐进共享”的共享理念，实现效率与公平的有机统一。消费方面，形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡。高质量发展是新时代我国经济发展的特征，通过结合马克思政治经济学基本原理和改革开放新实践，提炼和总结我国经济发展的规律和成果，不断开拓马克思主义政治经济学的新境界。

（二）稳存量和提增量的结构均衡

改革开放40年，加入世贸20年，带来诸多变化，例如经济高速增长，产业结构升级，人民生活水平提高等等。综合分析，最主要的变化是以下两个：一是，提升全要素生产率。通过引入资本、技术、理念等，促使中国经济融入全球产业链，带动资金投入，劳动生产率的提升和科技的进步。贸易部门参与全球产业链，产生正经营性现金流，拉动非贸易部门发展，例如房地产、通信、金融等服务部门，并间接提高效率。二是，提升资本存量。2020年我国总资产已经超过1300万亿元，其中全国国有企业资产总额210.4万亿元，占比稳定。改革开放以来，中国经济发展经历两个阶段：2015年以前，经济增长权重相对更高，政策更为注重经济增速。2015年底开始供给侧结构性改革，资源优先配置在“两新一重”，资源的有效分配，存量的稳定经营，成为首要考虑的因素。

首先，如何处理好存量。改革开放以来积累的1300万亿的资产，包括国有企业，是巨大的财富，也是未来发展的基础。这期间需防范资产泡沫，以资产证券化为手段，带动存量资产流动从而转化为资本，保证资产的稳定性和保值增值。其次，资源如何配置增量。增量可以稳定存量和发展存量，可以保证全要素生产率稳定，路径是科技进步和资源的有效配置，而不是通过凯恩斯主义简单扩张。再次，存量和增量如何协调发展。存量是基础，增量是方向；1300万亿元的庞大存量，保值增值的基础上，需要平衡、和谐地与增量共同发展，即平衡存量的稳定和增量的贡献。例如存量中的资产证券化和科研院所成果转化，是稳定存量，也是发展增量；增量需要政策支持和存量的引导，例如集成电路产业和高端制造业的发展。

（三）建设全国统一大市场

2022年4月，《中共中央 国务院关于加快建设全国统一大市场的意见》指出，全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，全面深化改革开放，坚持创新驱动发展，推动高质量发展，建设全国统一大市场是基础支撑和内在要求。2020年4月，《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》强调，形成生产要素从低质低效领域向优质高效领域流动的机制，提高要素质量和配置效率，引导各类要素协同向先进生产力集聚。充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，以高质量供给创造和引领需求，让供给更好地服务扩大需求，使生产、分配、流通、消费各环节更加畅通，以统一大市场集聚资源、推动增长、激励创新、优化分工、促进竞争。

（四）增进人民福祉，实现共同富裕

十八届五中全会提出，坚持以人民为中心的发展思想。适应我国社会主要矛盾的变化，更好满足人民日益增长的美好生活需要，让人民生活幸福是“国之大者”。共同富裕是社会主义的本质要求，是中国式现代化的重要特征，着力解决发展不平衡不充分问题，在高质量发展中促进共同富裕。2020年，经过8年持续奋斗，中国如期完成新时代脱贫攻坚目标任务，是促进全体人民共同富裕的一项重大举措。党的十九大报告提出，到2035年，“全体人民共同富裕迈出坚实步伐”；到本世纪中叶，“全体人民共同富裕基本实现”。“十四五”规划《纲要》在2035年远景目标中提出“人的全面发展、全体人民共同富裕要取得更为明显的实质性进展”。增进人民福祉，促进社会公平正义，促进人的全面发展，使全体人民朝着共同富裕目标扎实迈进是经济工作的出发点和落脚点。

三、以习近平新时代关于资本论述为指引，开拓现代投资银行业务

投资银行是资本市场上的主要金融中介，是直接经营资本的金融企业。传统投资银行通过“牌照+顾问”全产品体系，为客户提供“融资+融信+融智”综合服务，满足实体经济多元投融资需求。现代投资银行围绕实体经济全业务链布局，培育产业思维，满足客户全方位、全生命周期的投融资需求，形成一体化、全功能的现代投行业务模式。高质量发展阶段，贯彻新发展理念和体现新发展格局，以发挥资本中介作用、提升资本管理和直接融资为主体的现代投资银行将发挥更大的作用。

（一）服务国家战略，现代投资银行配置资本和引导定位

加入世贸组织后，我国经济逐步融入全球产业链，金融不断创新服务和产品体系，为投资银行发展带来新的机遇。投资银行经过多年发展，其自身也在不断调整和创新改变，使之更符合社会和时代的发展要求。经济发展新常态下，投资银行业务进入重要的发展阶段。随着疫情加速逆全球化，地缘冲突充分暴露全球金融系统新风险，我国经济需要继续融入全球经济，增强区域经济主导性，现代投资银行需要在转型发展中服务国家战略，通过投研引导、资本中介、企业服务和资金布局，体现金融服务国家政策、重点支持实体经济和切实防范金融风险。另外，金融供给侧结构性改革引导解决金融发展与实体经济失衡的结构性矛盾，服务实体经济是本源和初心使命，为实体经济创造价值是立身之本。投资银行通过创新为实体经济赋能，充分发挥市场组织者、资本创造者、流动性提供者、产品和服务的销售商、交易对手方、财富管理者等多重角色，为产业全生命周期发展和企业全生命周期成长提供全链条投行服务。国家战略是现代投资银行的纲领性战略，纲举目张服务高水平循环和高质量发展，现代投资银行业务将起到至关重要的作用。

（二）信用体系转换空档期，现代投资银行激活商行资产负债表

商业银行是信用扩张的中介机构，依靠抵押品派生经济需要的资金。房地产作为经济增长支柱时，商业银行无须通过过度信用下沉便可获得稳定的利差收入，核心是信用扩张过程中充足的抵押品。高质量发展阶段，新一轮科技革命和产业革命尚不明晰，还面对劳动力成本上升、环境约束增大、粗放的扩张发展方式难以为继。经济增速放缓使得实体经济风险持续释放，低风险高收益的优质资产日益稀缺，资产荒给资金带来了巨大的资产配置压力。经济发展要求在高水平上实现平衡，房地产继续坚持“房住不炒”，经济发展模式转向“双碳”和“双循环”。信用派生体系从房地产向“双碳”转换的空档期，挖掘存量资产，发现存量价值，成为经济增长和稳定存量的重要手段。现代投资银行，尤其是商行投行，通过专业的尽职调查和专业服务手段，依托严谨的商业模式分析和现金流测算，可以合理地发现和筛选出商业银行集团优质资产，发挥投行在存量资产证券化方面的作用，激活存量、释放资本流动性。现代投资银行始终坚持服务实体经济，通过价值发现挖掘优质资产，形成“实体经济-直接融资-资产管理”的良性闭环。商行投行集中体现商业银行文化，注重统筹安全和发展，突出稳健和创新相结合，围绕适度超前开展基础设施投资的重大举措，能够切实增厚集团资产负债表和增强现金流量表。

（三）挖掘价值，配置增量，现代投资银行是商行业务串联突破口

现代投资银行在商业银行的整个收入与利润结构中并不占据重要位置，但其轻资产的中介型特征和重人力资本的业务特性，促使其可能成为商业银行转型升级的重要突破口和发力点。现代投资银行业务通过串联轻、重资产业务，激活各项业务资源，可以体现驱动各项业务转型升级的引擎作用，从而催化业绩收入增长和结构优化。首先，现代投资银行的专业特征是价值发现，通过估值定价和价值发现能力，发挥创设产品和估值定价的专业能力，体现挖掘价值的能力。其次，现代投资银行一头连接资本端，可以通过组织产业资本、社会资本以产业投资、股权投资等方式做大做强资产规模的同时，提升国内金融中介机构资产定价能力，引导资本投资符合国家战略和产业升级的方向。再次，现代投资银行另一头连接资产端，商行投行掌握集团优质企业和优质资产，熟悉产业政策、产业发展和产业链供应链现状，可以利用价值发现能力、资本组织力量和资产规模优势，迅速匹配资本端和资产端。开拓产业思维，服务实体经济，全链条投行业务可以联合央企国企、协同产业链供应链的民企，整“链”、固“链”和强“链”，提供投资、融资和资源撮合等产业全生命周期的投行服务，凸显投行在资源和资本配置的协调者角色。

（四）现代投资银行是存量资产和增量业务的天然纽带

我国高质量发展阶段，存量资产的合理利用和增量资本的有效配置同样重要。商行投行通过传统业务与新兴业务良性互动，境内机构与境外分行有机联动，以及传统银行业务与非银业务融合发展，体现以资产规模提供政策引导，以专业能力加强价值发现，强化商行与投行联动，体现存量资产和增量业务的天然中介地位。现代投资银行是以实体经济为基础，是经营资本的金融中介。尤其是商行投行，一方面，从集团承接资产、客户、渠道等资源，融资、融智、交易撮合的职能更为突出，突破传统商业银行赚取期限利差和信用利差的盈利模式，为客户提供跨市场的投融资综合解决方案，是资本要素高效配置的金融中枢。另一方面直接参与市场，直接融资在连接资本需求者和供给者的过程中更为市场化，在市场竞争、信息流动、价格发现和公开透明等方面具有更明显的优势，可以更好发挥市场在资源配置中的决定性作用。现代投资银行业务与财富管理、资产管理、私人银行等业务的协调合作，覆盖服务的上、中、下游，能够更好地满足新经济、新产业优质企业成长全生命周期的各项投融资需求，帮助企业挖掘产业链机会，帮助投资者发现价值、培育价值、创造价值和实现价值。商行投行可以更好地协调部委和地方政府成立各种引导基金，以PPP、REITs等业务激活商业银行资产负债表、释放资本流动性，并购重组、财务重组等投行手段推动过剩行业盘活存量、提高房地产市场的区域整合和抗风险能力，存量资产证券化有利于回笼资金再投资其他重点产业，形成“投资-退出-再投资”的良性循环。还可以引导轻资产企业通过VC、PE、IPO等股权融资、直投业务方式满足投融资需求，帮助企业在各成长阶段解决资金压力。融智服务协同企业解决产业布局、商业模式、产品定位和发展战略等经营问题，以全产业链布局助力实体经济。

（五）现代投资银行以全产业链资本中介体现新时代金融理念

统筹国内国际两个大局，发展更高层次的开放型经济，积极参与全球经济治理，确保国家经济安全，要求生产、分配、流通和消费的社会化大生产均衡协调发展。传统商业银行是信用中介，通过资产抵押、信用派生为经济发展提供资金支持。而资本是生产要素，又是生产关系；既能通过要素配置促进生产力发展，也可以通过组织生产的方式影响生产关系。商行现代投资银行将以实体经济全产业链资本中介地位，以客户需求为中心，体现全产业链资本积聚、资本生产、资本管理和资本运作的能力与作用，现代投资银行业务体现的是新时代投行金融方法论。第一，金融开始从信用中介转向全产业链资本中介。信用中介是点，是企业角度；全产业链资本中介是面，是产业思维，点面结合中需要从国家战略、产业链发展等更高维度，完成资源、资本配置和资金的引导。第二，金融开始从产品创新转向以客户需求为中心。产品创新是单个金融机构的盈利需求，某些时期有阶段性的积极作用，而现代投资银行要求以客户需求为中心，要求紧盯企业在“初创期-发展期-成熟期-扩张期”全生命周期的不同发展阶段的投融资需求，为企业提供多元化全流程的投行集成服务。第三，挖掘客户综合化金融服务需求的同时，现代投资银行与企业共同成长，教育引导资本参与投资社会化大生产，发现企业价值、培育企业价值、创造企业价值和实现企业价值，促进产业链供应链共同做大蛋糕，一起分享企业成长价值，也实现现代投资银行的自我价值。