张俊鸣

俄乌冲突成为近期全球资本市场的焦点，“战争与和平”的预判在很大程度上成为市场波动的主要因素，远在万里之外的A股也泛起阵阵涟漪。相比之下，“股神”巴菲特最新一期的致股东信关注度却低了很多。尽管巴菲特的投资经验无法完全复制到A股，但随着A股市场机制的不断完善、龙头企业的茁壮成长，巴菲特股东信的A股价值正在不断增强，值得广大投资者反复品读。

作为全球公认的价值投资大师，巴菲特自有统计的1965年以来收益惊人，累计收益率达到了不可思议的3.6万倍，而同期标普500指数只上涨了302倍，长期跑赢大盘的幅度可谓惊人。不过，2008年以后巴菲特的表现趋于平淡，2009年到2021年的13年间也仅有8年跑赢大盘，刚刚过去的2021年也仅仅是以不到1个百分点的微弱差距险胜。这也让一些投资者认为“股神老矣”，甚至觉得价值投资理论已经过时。但如果考虑到巴菲特庞大的资产，在“船大难掉头”，甚至每一个投资动作都被市场高度关注的情况下，能够维持这样的收益率，已经是相当不容易了。

事实上，早期巴菲特在资金较小的情况下，也曾经有年度收益率超过100%的表现，这个“打江山”的良好表现为巴菲特长期累计的惊人收益奠定了基础，但进入本世纪以来的“守江山”则更为不易，让其整体收益率稳步向上。就笔者的理解来说，巴菲特的“守江山”在于控制回撤，特别是在大盘回调中最大限度地控制自身的持仓风险，并且保留一定的现金头寸为日后抄底做好准备。从今年的致股东信来看，巴菲特的现金储备已经达到了1440亿美元，似乎是在为美股回调“留一手”，从中折射出的信息值得高度重视。

中外有许多知名的投资者，在“打江山”的阶段表现突出，超越巴菲特早期表现的不在少数，但在后期的“守江山”时期却惨遭滑铁卢，甚至在大起大落中消失无形。其中的差别，除了可能有不同市场波动的差异之外，更多和投资者自身的投资理念相关。要成为巴菲特式的“长跑健将”，就必须在杠杆风险可控的前提下坚持价值投资，做到“打江山”和“守江山”同样出色。

除了年度收益率之外，巴菲特的致股东信当中最引人瞩目的莫过于其重仓股的构成。在2021年的十大重仓股中，巴菲特保持了相当程度的持仓稳定性，其中第四大重仓股可口可乐已经持有长达40年，堪称长线投资的典范;而第一重仓股蘋果公司，从2016年首度重仓之后，也一直持有未动。这种以年计算的投资周期，反映出巴菲特长期投资的定力，同时还有看准价值的眼力。事实上，对于广大美股投资者来说，看得到巴菲特的重仓股，也有机会在和他成本接近的区间买入，但长期持股的定力却是“知易行难”。因此要实现长期投资的“稳中有进”，定力在某种程度上比选股的眼力还重要。

去年和今年初伯克希尔公司的稳健表现，说明了巴菲特价值投资理念的有效性。而这种价值投资理念，并不意味着重仓股一成不变的。过去半个世纪，巴菲特旗下重仓股就经历了多次“换血”，重仓持有的行业也不断变化。在1979年的前13大重仓股中，传媒占了6席，几乎是半壁江山;1989年前五大重仓股当中，金融股占了三席;1999年前五大重仓股则出现了两个消费品行业公司;2009年的前13大重仓股覆盖行业更多元，金融、医疗、消费等都雀屏中选，而早期重仓的传媒行业则彻底淡出。2019年的时候，在多家金融股入选重仓股的同时，苹果公司作为科技股的代表地位越来越重要，三家航空股也名列其中。而两年之后，除了航空股因为疫情因素退出之后，行业构成则相对稳定。从过去四十多年的重仓股变迁来看，巴菲特的价值投资实际上也是“稳中有变”，力求寻找性价比更高的行业龙头进行配置。巴菲特在保持一定的持股稳定度的同时，也不被过去成功的光环所限，这种不断突破自我的精神，值得所有投资者细细揣摩。

虽然巴菲特的投资生涯获得了巨大成功，但不少国内投资者仍然认为，“股神”的光环来到中国市场将会水土不服。但巴菲特两个投资中国公司的案例，迄今为止都取得了巨大的成功，无论是2007年已经获利了结的中石油还是已经持有超过13年的比亚迪，都带来了丰厚的收益。其中，比亚迪目前已经是巴菲特的十大重仓股之一，在去年大涨之后仍然持股不动，显示巴菲特仍然看好这家公司的投资价值，尤其是相比A股有折价的H股。这实际上也给了中国投资者巨大的信心，在A股和港股中寻找符合价值投资原则的品种，仍然有复制比亚迪投资奇迹的可能。

过去美股指数的长牛，为巴菲特投资神话提供了诞生的土壤。而近年来A股也大有复制美股慢牛之势，上证指数最近两年的波动率显著收窄，重心逐渐上行，真正具有长线投资潜力的行业龙头不断浮现。笔者相信，未来A股一定会出现“新巴菲特”，稳中有进的长期主义将在A股不断展现出价值。（本文提及个股仅做举例分析，不做投资建议。）