王禾　陈冠州

摘要：文章以财富趋势旗下金融信息服务软件通达信中的跨境电商主题概念上市公司为对象，以年度、主题关联度作为自变量，对其2015～2019年平均股票超额收益率进行了双因素方差分析。结果显示，跨境电商概念板块近五年来的平均超额收益率逐年下降，并从2017年开始连续三年为负值。另外，主题关联度的作用不具备统计显著性，但一定程度上显示出与跨境电商关联度越高的上市公司，其平均超额收益率越低的倾向。文章结合分析结果提出了跨境电商的发展建议。

关键词：电子商务;跨境电商;方差分析;超额收益率

一、导言

在当今全球经济一体化主流下，国家与国家之间的贸易往来愈发紧密。近几年来，随着互联网经济的蓬勃发展，中国跨境电商取得了跨越性进展。像阿里巴巴、京东等公司更是进入了全球顶尖行列。如今，跨境电商成为热门概念，越来越多的中国公司都在模仿此成功模式，进行商业改革。所谓跨境电商，是指分属不同关境的交易主体，通过电子商务平台达成交易、进行支付结算，并通过跨境物流送达商品、完成交易的一种国际商业活动。然而随着中美贸易战的出现，物流成本不断加高，特朗普政府不断提高的贸易壁垒让我国跨境电商面臨着艰难的处境。全方位分析我国跨境电商的发展现状，寻找应对策略显得尤其重要。

众多国内学者对跨境电商开展了研究分析。比如，从法律角度，郑秀坤（2020）在中美贸易战背景下，对《电商法》给跨境代购带来的影响进行分析，多方面探讨如何实施跨境电商代购交易的良性发展。从互联网信息技术角度，如基于大数据、区块链等基础上对跨境电商发展创新路径进行研究，李仰光（2021）对目前我国跨境电商在大数据加持下的发展情况进行了分析，为跨界电商企业的发展提供了理论支持与方法论证。于文武（2021）也结合区块链技术剖析了我国跨境电商商业模式中存在的问题，对跨境电商商业模式进行了探析，提出了基于区块链的跨境电商优化路径。也有从公司财务角度进行分析的吴梅，石本仁等（2019），他们通过比较ROA、EPS和EPCF指标，结合营业收入、营业成本、净利润、非经常性损益等财务数据，发现大部分跨境电商上市公司盈利能力不稳定，ROA普遍偏小，主营业务创造利润的能力较弱。并建议企业应增强经营性业务盈利能力，控制跨境业务成本，关注点击率、转化率等非财务指标，并善于利用金融工具降低汇率风险，关注非经常性损益对净利润的影响。而更多的文献则从营销策略、政策支持或物流模式优化等角度对跨境电商进行分析，如邹幸居（2020）、李辉（2020）等等。

与此同时，现在我国已有为数不少的A股上市公司积极开展了跨境电商业务。跨境电商业务为该上市公司带来的收益会反映在净利润上，进而影响股东权益，最终影响公司市值。可以说，跨境电商相关上市公司股价的变动，是跨境电商行业以及该公司自身发展情况的“晴雨表”。因此，本文尝试利用金融市场上的股票价格变动数据，从现有文献中为数不多的资产定价角度，对跨境电商主题概念上市公司的现状以及影响其股票收益率的因素进行分析。在下一节将介绍本文所使用的统计分析方法、数据来源以及展示本文的分析结果，最后一节总结全文，同时针对当下跨境电商的发展情况、国际环境、宏观政策等提出若干笔者的看法与建议。

二、分析

（一）方法

投资者对上市公司价值评估的直观指标是股价，它是该公司所有业务给股东带来的每股收益的价值反映。而一段时期的股票收益率则反映了投资者对其价值变化的判断。本文使用市场模型解释股票收益率，将其分解为系统风险（个股beta乘以市场指数收益率）以及非系统风险两部分。在分析跨境电商模式对该公司股票收益率的影响时，本文并没有直接把股票收益率当作因变量，因为市场整体的情况，或者说大盘会通过beta对个股收益率产生共通的影响。因此，为了更准确地分析影响跨境电商板块上市公司股票收益率的因素，我们将系统风险因素从个股收益率中剔除，仅对非系统风险部分（超额收益率）进行分析。自变量选取了个别公司与跨境电商主题的关联度以及时间（年度）两个因素，通过双因素方差分析法以确认主题关联度是否影响个股的超额收益率以及观察近年来超额收益率的变化。

（二）数据

在中国A股上市公司中，根据财富趋势旗下通达信中的主题概念分类，属于“跨境电商”主题概念的A股上市公司有65家。每家公司与“跨境电商”概念的关联度分成五个级别，1是关联度最低，5是关联度最高。计算个股收益率、指数收益率、Beta、超额收益率Alpha所需的数据从Wind金融数据库获取。我们以周为时间周期、以上证指数作为市场指数，分别计算2015～2019年各样本上市公司的Alpha值。剔除缺损数据后的有效样本数为299个。其中2015～2019年度的样本数分别为54、57、61、63、64个;主题关联度1～5的样本数分别为19、121、108、35、16个。

（三）结果

在模型设计中，我们考虑截距项，因子为年度、主题关联度以及它们的交互项，因变量为超额收益率Alpha。由于年度有五个水平、主题关联度也有五个水平，因此数据被分为25个单元。先对数据使用Levene方差齐性检验，F统计量为1.412，自由度1为24，自由度2为274，在当前自由度下对应的5%显著性水平下无法拒绝“各个组中的因变量误差方差相等”这一原假设，判断所选数据适合进行方差分析。

表 1为双因素方差分析的结果。可见对整个方差分析模型的检验结果显示，本文所用的模型具有统计学意义。对年度效应的检验显示其具有统计学意义，但是主题关联度以及交互项的结果并不显著。

图 1为年度和主题关联度的轮廓图。可见跨境电商概念上市公司的Alpha值从2015年以来逐年下降，2017年变为负值，且2018年、2019年也都是负值的状态。尽管主题关联度在统计学上没有显著性，即无法拒绝“上市公司与跨境电商主题关联度对其超额股票收益率无影响”这一原假设，但在轮廓图上还是在一定程度上能看出主题关联度与Alpha之间具有负的相关关系。C416F4F0-BE2E-4CF7-908C-5882310C3089

三、结语

（一）分析结果

本文以财富趋势旗下金融信息服务软件通达信中的跨境电商主题概念上市公司为对象，以年度、主题关联度作为自变量，对其2015～2019年的平均股票超额收益率进行了双因素方差分析。结果显示，跨境电商概念板块近五年来的平均超额收益率逐年下降，并从2017年开始连续三年为负值。另外，上市公司与跨境电商主题之间的关联度对其超额股票收益率Alpha的作用不具备统计显著性，但轮廓图在一定程度上显示与跨境电商关联度越高的上市公司，其平均超额收益率越低的倾向。据笔者所知，通达信官方尚未发布概念主题关联度的分类方法，因此目前无法进一步对主题关联度的作用进行解释。

（二）展望

在全球范围内无法有效控制疫情的情况下，跨境电商的发展依然会受到一定程度的影响。在外生因素的影响下，比较跨境电商板块的上市公司与其他板块上市公司所受的影响，将能更直观地反映出跨境电商的特点，确定其优势与劣势。关于新冠肺炎疫情对我国各行业、各板块上市公司股票收益率造成的影响，可参考陈冠州（2020）。

在中美外贸摩擦以及疫情的双重影响下，2020年上半年中国一般货物贸易同比出现了负增长，根据海关总署公布的贸易数据显示为-3.2%。然而，海关跨境电商监管平台统计结果显示，跨境电商进出口总额却增长了26.2%。由此可见，尽管近年来整个贸易环境出现一定程度的恶化，但是跨境电商依然呈现出顽强的生命力。然而，跨境电商持续盈利能力依然有待考量，而且跨境电商数量依然较少，少数巨头垄断导致行业壁垒较高，最后就是跨境物流与跨境支付尚未成熟，以上皆为实际存在的问题。要保证跨境电商的稳健发展，仍然需要加强政策支持、标准化跨境电商服务体系、提高服务质量以及重视跨境电商企业盈利的可持续性。

目前关于跨境电商的研究，大部分集中在与传统外贸的比较、跨境物流体系的设计、跨境支付、政策制定以及监管体制的设计方面。然而，随着多年的发展，尤其是上市公司向跨境电商模式的转变，可以更多地从价值评估角度对跨境电商的效果进行分析。毕竟在有效的金融市场条件下，一切政策、营销策略、财务管理策略等最终会反映在理性投资者对该公司的赋值上。因此，跨境电商上市公司在金融市场上的中长期表现，可以成为检验众多战略的“试金石”，而深入研究证券价格以及其他因素之间的关系，将有效发现跨境电商成长路上的机会与障碍。

參考文献：

[1]郑秀坤.谈中美贸易战背景下《电商法》对跨境代购的影响[J].经济师，2020（06）：68+70.

[2]吴梅，石本仁，杨志强.跨境电商上市公司盈利能力研究[J].财会通讯，2019（32）：49-53.

[3]邹幸居.我国农业出口跨境电商本地化策略研究[J].农业经济，2020（09）：127-128.

[4]李辉.跨文化视角下我国跨境电商营销策略研究[J].商业经济研究，2020（12）：71-73.

[5]陈冠州.基于异常收益视角分析新冠病毒疫情对A股的影响[J].五邑大学学报（自然科学版），2020，34（02）：60-64.

[6]孟秋.疫情影响之下，跨境电商平台的选择[J].中国对外贸易，2020（08）：26-27.

[7]周宝玉.我国跨境电商上市公司综合绩效研究——基于48家A股上市公司数据的实证分析[J].吉林工商学院学报，2020，36（06）：13-17.

[8]周叮波，覃庆华.差异化战略对跨境电商绩效的影响研究——基于企业能力理论视角[J].技术经济与管理研究，2020（06）：59-63.

[9]李锋刚，陈芳芳.基于DEA-Malmquist我国跨境电商企业经营绩效评价研究[J].中国集体经济，2019（28）：110-113.

[10]李仰光.大数据背景下我国跨境电商发展创新路径探究[J].山西农经，2021（05）：15-16.

[11]于文武.基于区块链的跨境电商商业模式优化探析[J].商业经济研究，2021（05）：159-162.

（作者单位：王禾，广东南方职业学院财经学院;陈冠州，五邑大学经济管理学院。陈冠州为通讯作者）C416F4F0-BE2E-4CF7-908C-5882310C3089