玄铁

沪综指在2007年10月触及6124点之后，持续上演杀估值，至今未敢轻易言底。全球股市指数则在月中结束13年大牛市，进入共振式杀估值熊市。A股能否特立独行，尚待中美政经博弈结果明朗。

股市造富速度远超经济增速

当股市造富速度远超经济增速，非理性繁荣将孕育金融危机。IMF数据显示，2021年世界GDP总量约为95万亿美元，较2008年增长约50%。可是，MSCI全球所有国家指数周三收于623.64点，较2009年3月2日的谷底大涨2.62倍。其在本月12日最低跌至607.4点，较年初的历史峰值缩水20.2%，进入技术性熊市。

另外，美国2021年GDP为23.02万亿美元，较2008年增长56.5%，标普500最新收盘价较2017年牛市峰值和2019年熊市谷底的涨幅分别是1.48倍和4.85倍。中国2021年GDP总量为17.73万亿美元，较2008年增长2.86倍。沪综指较2007年10月的牛市峰值和2018年的熊市谷底的涨幅分别是-49.43%和86.11%。

作为全球经济增长的双引擎，中美经济从2008年至2021年的GDP增量分别是13.14万亿和8.31万亿美元，股市估值迥异。沪市主板A股和标普500周四的平均市盈率分別为11.66倍和9.58倍，历史最低估值分别是9.58倍（2014年5月19日）和5.31倍（1917年12月）。

技术上看，沪综指上月谷底为2863点，较去年峰值缩水23.26%，自2019年1月份探底2440点成功以来首度重返技术性熊市。若全球经济滞胀长期化预期成市场主流，A股估值或创新低。

美股、A股走势为何南辕北辙

通常来说，股市遭遇系统性低估，或因长期经济前景看淡，或因中期盈利风险难测。美股过去13年里一枝独秀，主因是美元霸权带来的流动性溢价和科技创新带来的估值高企，以及类似生物学中顶端优势和顶尖效应下的龙头独享高溢价。这种溢价证伪的前提，是源自美国失去全球经济、军事抑或货币的哪一项桂冠，目前言之尚早，对超越者而言则是陷阱重重。

所谓后来者居上，为全球股市中罕见。从历史上看，新晋世界经济第二的国家股市通常会出现泡沫化估值，一旦经济超级繁荣期结束，难免步入杀估值式长熊市。1989年，“日本第一”观点已风靡全球，日股在1989年年末触及38957点，市净率约6倍，总市值一度超越美股;本周四收盘仅为26402点，市净率1.8倍，遭遇了“失落的三十年”。2007年10月，全球进入流动性泛滥和资产泡沫繁荣高峰，沪综指月底收于5954.77点，市盈率和市净率分别为69.64倍和6.88倍;本周四收于3096.96点，市盈率和市净率分别为12.48倍和1.28倍。

A股缘何步入持续杀估值？一是全流通改革和注册制发行导致IPO大增、增量流通市值大增和流通性溢价缩水。二是资本市场双向开放，权重蓝筹定价的稀缺性下降。三是国家产业调控政策和国际贸易制裁频现，A股科技巨头盈利的高增长持续期低于美国同业。四是长期资金进入长牛楼市，稳健资金多买现金理财产品。从监管意图来看，不争大国股市市值最大的宝座，满足企业融资需求，更符合股市服务经济的韬光养晦战略。

应对美股暴跌风险外溢 需要托底式政策来稳定市场

鉴于A股“牛短熊长”的历史，持股者要有直面煎熬期的准备，切莫在急跌时加杠杆补仓。

美联储主席鲍威尔本周表示，“不知道经济会怎么走，现在许多全球性事件带来影响，真的非我们所能控制。”对美国GDP今明两年的预期增长率，摩根大通的预测分别是2.4%和1.5%，华尔街开始担忧经济硬着陆。摩根士丹利高呼，标普500再跌15%之前，不要被熊市反弹所迷惑。

不确定性让美股上蹿下跳。纳指5月13日大涨3.82%，18日大跌4.73%，做错方向者左右挨耳光。美股会否由大牛市进入大熊市，目前难以判断，只是牛市杠杆明显难以维系。国际金融协会数据显示，2021年一季度末全球债务总额逾305万亿美元，较全球疫情暴发前的2019年增加48万亿美元，全球债务与GDP之比约为348%，较疫情前增长28个百分点。在2008和2009年的全球金融危机期间，这一数据分别上涨10%和15%。

全球债务杠杆高企，继续扩张或催生脱实向虚式的资产炒作，让滞胀危机升级。即使如此，中国财政仍在逆风而行加大支出。1-4月累计，全国一般公共预算收入和支出分别为74293亿元和80933亿元，同比增幅分别是-4.8%和5.9%。财政资金用真金白银来大举救楼市股市的概率较低，应对美股暴跌的溢出风险需要的是托底式稳市场。（文章仅代表作者个人观点，不代表《红周刊》立场。）