张锐

上海环境能源交易所董事长赖晓明日前参加线上“碳中和高峰论坛”时表示，下一步碳交易市场将引入做市商机制，让机构投资者入市，同时提供多元化碳金融管理工具。这是全国碳市场上线以来央行、生态环境部等管理层围绕着如何引导社会资金进入碳交易领域？如何形成合理的碳价格？以及如何发挥碳价格的引导作用等诸多焦点问题的接续表态之一。由此也不难想象，未来国内碳市场的金融元素定会越来越丰富，交易金融化将成为碳市场的主要趋势。

成交量是判断包括碳市场在内的任何金融市场活跃度的重要指标，按照业内专家一致认同的观点，二级市场碳交易量和一级市场碳配額发放量比值应为5%，也就是说1亿吨的碳配额分配量，对应年交易量大约500万吨。目前纳入首个履约期的2225家企业在碳市场的年交易量为2亿至3亿吨，以一年250个交易日来计算，平均每天的交易量应超过100万吨。但实际情况是，碳市场上线交易以来，除了首日成交量达410万吨外，其他交易日一般在几万吨到30万吨之间。按照这样的节奏，全年碳交易市场目标显然无法完成。交易规模偏低的短板由此也显露无疑。另外，虽然国内碳价在碳市场运行后出现了一定幅度的上涨，但依然不到欧盟碳交易价格的八分之一，价格对于目标减排企业的激励信号作用依然较弱。

问题的关键在于，目前还仅是电力行业纳入到了碳市场，明年水泥、电解铝、石化等2到3个行业还将继续纳入，“十四五”期间八个重点行业全部纳入碳市场体系，进入市场化控排的企业在数量上越来越多，受此驱动，“十四五”末期碳配额总量将超过70亿吨，对应的年交易量须达到3500万吨。可目前碳市场的交易主体仅限于控排企业，并且还是一对一的现货交易，不仅可以匹配的流动性不足，而且交易效率较低，价格发现功能也不能有效释放。在碳交易供给量放大的同时，需求端市场力量如果不能同步壮大与加速激活，供求失衡的矛盾势必强力压抑市场活跃度，价格信号也不能真实传递到目标企业身上，实际碳减排效果将大打折扣。

应当说碳市场不仅仅是一个当期平衡的现货交易场所，具有有满足当前交易市场的基本功能，更重要的它还能基于碳价格信号实现跨周期投资和风险管理，因此，碳市场应当是属于典型的金融市场。这样，除了现有的碳排放企业理所当然地参与碳市场交易外，还应当吸引更多非控排企业和投资人入市。从国外经验看，在碳市场投资群体中，投资人参与占比一半都超过2/3，并且除了个人投资者，更大规模的还是机构投资者。不同于控排企业参与碳市场交易主要以完成履约为目的，投资人参与市场交易就是为了获取收益，他们对价格会更为敏感，市场操作的活跃性因此变得更强，而除了产生充足的流动性供给外，多元化的投资者因为风险偏好、预期、信息来源各异，彼此之间的博弈也更能形成相对公允的碳市场价格。

由银行、基金、碳资产管理公司和经纪交易商等各类金融机构组成的机构投资者对于碳市场所能赋注的作用相比于自然投资人而言更为显著。一方面，机构投资者可以集合并调动的资金规模更大，对市场的流动性的补给更为及时而丰盈，因此更容易激发起市场的“羊群效应”;另一方面，机构投资者占有的信息资源更完全，对市场的分析与前瞻能力更强，且强强之间的博弈更能使碳市场的价格发现、风险管理等功能发挥得更加充分。极其重要的是，机构投资者一般都是长期价值投资，与碳减排的长周期特征相匹配，有利于控排企业获得稳定的项目资金。正是如此，政策层面有必要通过降低入市门槛等途径鼓励更多的机构投资者进入碳市场，最终形成由控排企业、非控排企业、金融机构、中介机构、自然人组成的多元化投资主体矩阵。

需要重点强调的是，在机构投资队伍中，做市商对于碳市场的赋能最为特殊，也最有必要。碳市场不同于其他金融市场，一般在履约期启动后很长一段时间交易会处于低迷状态，而临近履约期结束，基于企业兑现履约任务的动机驱使，交易量就会突然放大，由此也会引起价格的大起大落;不仅如此，与证券市场一样，碳市场也会出现价格操控和内幕交易等违法行为，因此，排除一般意义上的流动性供给，做市商对于碳市场的最重要功能就是稳定价格与平抑风险。即当市场处于履约期低迷状态时，做市商用较高价格买入，相反市场陷入过热情景时，做市商以较低价格卖出，特别是在出现投机炒作的情形下，做市商更会以自身的卖盘力量给予对冲与抑制，从而维护市场的稳定。看得出，做市商在交易过程中可能赢利，但很多情况下只是被动的资金投入，因此也会承担亏损风险，为此需要在政策层面对做市商提供风险补偿，比如减免交易手续费和印花税、缴纳保证金时可以享受优惠或减免等。

与投资主体多元化对应的是碳市场可供投资者选择的金融产品必须多样化。从较为成熟的国际碳市场经验看，碳市场既有碳金融基础产品，也应有碳金融衍生产品;既有现货产品，也有期货产品;既有标准化产品，也有非标产品;既有场内交易产品，也有场外交易产品。就我国碳市场而言，目前既要丰富现货市场产品种类，也要在期货市场探索与推出金融衍生品;既要增加场内衍生品，也要拓展场外衍生品，最终形成现货产品与期货产品并举、基础品与衍生品共存、场内交易品与场外交易品齐进的市场格局。

具体说来，国内碳市场产品的构建与更新主要从三个层面展开。一是基金类产品，以目前的新能源基金、绿色基金，ESG（环境Environmental、社会Social和治理Governance）基金等为基础，支持与鼓励金融机构开发更多的专项碳基金品种，并实现新老碳基金产品标准的统一，同时融入更多的碳减排指标;二是债券类产品，包括在碳市场发行类似银行间市场的绿色债券、碳中和债券等产品，并增加相关品种净零排放的要求以及纳入更多符合碳中和的筛选标准，同时支持银行将各种符合标准的碳信贷、碳质押与碳抵押等功能产品进行资产证券化。三是期货类产品，包括括碳远期、碳掉期、碳期权以碳期货等，它们对控排企业与市场参与者来说既能提供较为明确的碳价预期，也能通过对冲操作而获利，从而降低交易成本，同时连续、公开、透明、高效、权威的远期价格也能缓解市场参与者的信息不对称，从而更好地进行交易风险管理。正是如此，金融衍生品市场的交易量一般是现货市场的7到10倍，带给市场的活跃因素也就不言而喻。

最后要指出的是，既然具有金融市场属性，因此与证券市场一样，碳市场也会在推进人民币国际化进程中扮演中着重要角色。一个完全可以扩开的政策思路是，以人民币作为结算货币，推动全国碳市场渐次性与国际碳市场接轨，在建立与国际碳市场发展相对应的国家标准的同时，加快国内与国际碳交易机制间的政策协调，吸引国外企业与投资人参与国内碳市场交易。一方面，条件成熟的情况下，国内碳市场可以借鉴欧盟碳市场经验，为进口商单独建立虚拟碳权配额池，要求一些高排放的进口产品从中购买相应的配额，价格与国内碳排放权交易体系下的配额价格相对应，这样既可以树立中国在全球碳减排中的形象，也可以防止中国企业因为碳成本过高滑入不利的竞争地位，同时也能增大人民币需求;另一方面，在碳市场构造类似陆股通、债券通的双向交易通道，以较开放金融市场更为积极的政策姿态鼓励与支持外资金融机构参与国内碳市场交易，包括允许其开发与推出碳金融产品;此外，参考GDII的发行机制，支持与推动更多的碳金融产品出海，国内商业银行也可为跨国、跨区域碳交易提供授信增信服务。