■潘 伟

一、引言

2008年国际金融危机使得以美国为首的发达经济体相继出台非常规货币政策（Unconventional Monetary Policy，UMP），以应对零利率下界（Zero Interest Rate Lower Bound）带来的常规货币政策传导失效。非常规货币政策主要包括量化宽松（Quantitative Easing，QE）、前瞻指引（Forward Guidance）和扭曲操作（Twist Operation）等手段，其本质就是通过预期引导和中央银行资产负债表扩张释放流动性并维持低利率环境，进而促进实体经济复苏。因此，在本轮金融危机中，低利率和资产负债表扩张可以看作是非常规货币政策的主要表现，而危机后的加息和资产负债表缩减（缩表）则意味着非常规货币政策的退出。国际金融危机后，2015 年美联储首次宣布开始加息，2017年9月美联储首次正式宣布开启缩表进程，表明美联储非常规货币政策的退出进程正式开始。2020年全球新冠肺炎疫情爆发后，美国再次将利率降至零下界并推出力度空前的量化宽松，2021 年随着经济复苏，大宗商品价格上涨，通胀压力上升，美联储必然会在未来某一时点退出非常规货币政策再次开启加息缩表进程。美联储非常规货币政策退出会对全球金融市场产生外溢效应，尤其是对于中国这样的发展中转型经济体的影响更具有不确定性。

中国金融市场正处于稳步推进对外开放和深化改革的转型发展期，利率市场化改革、股票和债券市场制度改革以及汇率市场化改革等重大金融改革均需要稳定的货币金融环境，因此要对外部冲击进行科学预判以及合理应对。那么，美联储非常规货币政策退出将对中国金融市场产生何种外溢效应？……