张天伦

本轮游戏行业的投资逻辑或许更应着眼长远，本质原因在于游戏研发商的财务质量存在改善空间，且已在发酵途中。

在上海，一批以研发、内容为导向的游戏厂商已脱颖而出。尤其是研发端的米哈游，通过10年高强度的研发投入，跻身一线厂商之列，其净利润率是腾讯、网易、完美世界等头部大厂的2-3倍。

在A股，三七互娱、吉比特、完美世界等厂商似已开始借鉴游戏新势力的商业路径，试图堆高研发资源以提升游戏产品的生产质量与效率，做大营收并做高收益质量，进而推升估值。

变革已在一级市场上演。2020年至今，腾讯投资了68家游戏公司，数量超过2015至 2019年之和，且投资也多落于上海。

米哈游破局：高收益的秘密

米哈游很有可能是国内收益质量最高的一线游戏厂商。

以2017年上半年数据为参照，米哈游的净利润率是腾讯（00700. HK）、网易（09999.HK）、完美世界（002624）等游戏厂商的2-3倍。通俗地说，游戏玩家每充值100元，米哈游能从中拿走约75元，其赚取利润的能力远高于任一游戏大厂（图1）。

其收益质量，甚至超过了贵州茅台（600519）、迈瑞医疗（300760）等A股“现金牛”。

尽管2017年，米哈游向上交所递交招股说明书后，曾由于品类过于单一等原因，未能成功上市，但新作《原神》的火爆，证明了米哈游研发能力的持续性。

据Sensor Tower数据，《原神》自2020年9月28日上线不到6个月间，仅在移动端的收入便突破10亿美元，不但成为全球突破此关口用时最短的手游，同期吸金能力也只排在《王者荣耀》以及《PUBG Mobile》（含《和平精英》）之后，而其并未在推广上支付过多费用。……