邵宇　陈达飞

决定美联储何时缩减资产购买（Taper）的关键变量有两个：失业和通货膨胀。它们对应的是美联储的“双重使命”，货币政策需要在最大可能就业与稳定物价中取得平衡。

4月，美国CPI与PCE（个人消费支出）口径的整体与核心通胀率均突破3%，其中，核心PCE和核心CPI同比均创下本世纪以来的新高。5月，通胀数据继续攀升，整体CPI增长5%，核心CPI增长3.8%，均高于市场预期0.3个百分点。

与此同时，失业率仍然维持在6%附近。从2月到4月，就业边际改善的速度显著慢于通胀上行的速度。纵然其中包含了基期因素，但通胀及通胀预期的提升仍然构成了宽松货币政策的主要约束。美联储认为，通胀上行的趋势不可持续。由于二季度的基期贡献最为显著，三季度通胀上行趋势或放缓。但是，相比2008年金融危机之后长期低于2%的通胀率，新冠肺炎疫情后的通胀中枢或显著抬升，再难回到2%以下。

就业与通胀释放的政策信号是相悖的，这让美联储进退两难。经验上，常用的权衡方式是“扭曲操作”——抬高短期利率抑制通胀，保持合宜的长期利率以企业与政府开支。

在4月的议息会议纪要中，美联储认为，经济尚未取得“实质性进展”，在正式启动Taper之前，会提前与市场做好沟通工作。如果参照2008年之后的经验，美联储Taper的时机已经成熟。一方面，货币市场流动性非常充裕，美联储已于3月底增加逆回购操作，与2013年12月启动Taper前的一个月类似;另一方面，2013年Taper时，失业率为6.7%，核心PCE为1.63%。2014年10月停止扩表时，失业率为5.7%，核心PCE为1.51%。……