塔坚

当前，监管导向是K12学历领域增长核心的影响因素。黑天鹅之后的教育行业将如何走向？我们以天立教育（01773.HK）、睿见教育（06068.HK）和成实外教育（01565.HK）为例来分析K12学历教育行业的未来趋势。

有几个值得思考的问题： K12学历行业，这条产业链近期的数据变化，反映了背后何种的经营逻辑？ 从关键经营数据来看，怎样的业务布局，才能带来长期的竞争优势？目前这个赛道的状况，到底是杀估值、杀业绩，还是杀逻辑？

基本面比较

天立教育主要位于西部地区。拥有32所K12学校（占总收入的96.8%），5间K12培训中心，2间学前班培训机构，3间特许早教中心。

睿见教育是华南地区龙头的K12教育集团，拥有14所K12学校。收入100%来自于K12学校。

成实外教育主要位于四川省。拥有34所K12学校，4所幼儿园，3所大学，2所培训机构。其中，K12教育学费收入占总学费的83.6%。

近期营业收入增速方面，天立教育>睿见教育>成实外教育。三家的增长趋势接近，但睿见教育的波动明显大于另外两家，主要来自于并购导致的基期效应。天立教育整体增速相对于成实外教育更快，是因为拓展速度更快。2017年天立共有12所K12学校，截至2020年底共有32所，增长167%，同期成实外教育K12学校增长90%。

天立教育之所以能比另外两家的收入增速增快，主要是由于它主要定位三四线城市，特别是西南部地区，当地财政收入较少，地方更愿意通过引进优质学校资源来带动当地的教育需求。

成实外定位一二线城市，睿见主要在华南地区，因此，天立教育的政府补贴为9.24亿元，远大于另外两家企业。