陈伟

本文以项目融资方案设计为研究对象，在分析传统项目融资财务模型的基础上，以行业净利润率预测指标为基础，测算项目融资还款期内各年度净利润，得出简化的项目融资数学模型，确定项目还款期，直接设计项目融资方案，满足偿债保证比率要求。

项目融资方案设计的关键在于还款计划设计，还款计划则取决于项目年度还款资金来源。还款资金来源包括项目年度净利润、折旧、摊销、上年度结转利润等，其中只有项目年度净利润额需要测算。

由于项目设计产量和预期产品价格在项目可行性研究之技术经济评价中已经确定，则项目年度总收入可知，参照项目所在行业年度净利润率指标，可以直接得出项目年度净利润额，从而快速确定项目融资方案。

一、引言

项目融资方案设计主要包括融资额度、融资品种、融资期限等，其中最重要的是融资期限，包括项目提款期（宽限期）和还款期。

项目融资期限设计关键在于项目运营期还款计划，还款计划则取决于项目还款资金来源，而还款资金来源包括年度净利润、折旧、摊销、上年度结转利润等。

传统项目融资财务模型以项目可行性研究的技术经济评价为参照，详尽算出项目运营期各年度资产负债表、利润表和现金流量表，从而得出项目运营期各项财务指标，从而按照等额还款法或最大还款法设计项目还款计划。

根据可研，由于项目建设各项投资已经确定，从而折旧、摊销已经明确，项目还款资金来源里唯一需要测算的就是年度净利润。

设想在测算项目年度净利润时，若使用项目所在行业净利润率指标，则只需要计算项目运营期年度销售收入（现金流入），直接乘以行业净利润率，即可得出项目年度净利润额。

由于项目融资一般比项目可研推迟一年以上，可研中技术经济评价各要素已有所变化，同时在项目融资方案期间，项目运营尤其是市场状况变化多端，导致财务模型计算结果往往也只对融资方案设计具有参考作用。

鉴于此，采用比较保守的行业净利润率指标，直接预估项目运营期年度净利润，从而设计偏保守的项目还款计划，就能够满足实际需求。

二、年度净利润测算

（一）行业净利润率

预测行业净利润率有必要区分一下成熟行业和新兴行业。

成熟行业大体是行业发展大约10-20年以上，有稳定技术，市场规模、产品价格可合理预测，有稳定的行业利润率指标，如能源、制造业等。

新兴行业大体是行业发展处于初期，技术含量过高或过低，技术或无重大突破，或进入该行业有森严技术壁垒，市场规模尚未形成，无稳定的行业利润率指标，如生物、信息技术、太阳能等。

一般行业发展都在大约10年以上，行业净利润率指标散见于政府部门统计年鉴、行业性管理机构出版物、行业/公司/研究机构公开报告、科研文献等。

显然，对项目所用行业净利润率指标预测有意义的是项目所处宏观环境和微观环境相似的同类项目公司净利润率，即几家对标公司的净利润率综合评价。

以成熟行业为例预测行业净利润率，新兴行业可以再偏保守估计。

假设项目投产为时刻零，投产后运营期为z年（z > 0）以上，项目融资还款期x年，宽限期（即提款期）y年（x> 0，y > 0;显然z ≥ x+y）。

运营期z年内第t年（0 ≤ t ≤ z）行业净利润率（rt）预测办法为：

参考最近5-10年行业净利润率，得出正常利润率rb;根据行业增长率等相关因素（参考宏观GDP年增長率），得出乐观利润率ra;根据行业周期性地点利润率历史数据，得出悲观利润率rc。

若采用最大还款法设计项目融资方案，可直接仿照该思路进行调整。

显然，项目融资方案设计的核心是利用行业资料，估计合理行业净利润率r，从而得出可靠或相对保守的还款期x。

对于新兴行业，可以按项目可行性研究报告，根据工程概预算测算的利润和净利润，求得平均净利润率r，进而得出还款期x。

可能存在的问题是原料、产品价格预测导致年销售额测算失真，或贷款还款期内行业利润率波动导致利润率预测不准等。

（作者单位：中海石油财务有限责任公司）