宋 力，王钰琪

(沈阳工业大学 管理学院，沈阳 110870)

2017年2月17日，为进一步推动我国并购市场健康有序发展，中国证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》部分条文进行修订，并发布《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。该文件对于规范引导上市公司再融资起到了积极作用。目前，我国并购支付方式主要有三种：现金支付、股权支付以及混合支付。本文主要研究这一政策变更对并购支付方式的影响。

一、文献回顾

国内外学者对并购支付方式选择的研究已取得了诸多成果。国外经典研究集中于以下两大方面：一是并购支付方式的影响因素。André以1995—2006年间的并购交易为研究对象，发现并购类型、交易规模以及双方自身规模对并购支付方式有显著影响[1]。Feitoruiz等选取欧洲不同地区2002—2007年间的并购案例，对并购方股权结构及其所处的法律环境、制度环境对现金支付的影响进行研究，并分析现金支付如何影响对并购方股东价值的估值。研究结果显示，法律制度环境越严苛则企业选择现金支付的可能性越小，但在并购宣告时采用现金支付将提升市场对股东价值的评估[2]。Karampatsas等认为，信用评级较高的主并方更倾向于选择现金支付，因其较低的财务约束和高信用评级使得进入债务市场的能力较强[3]。二是从资本结构信号理论的角度展开研究。Hansen认为，并购支付方式具有反映企业未来投资机会和现金流量情况的信号作用，因而在并购中采用现金支付方式可以向市场传递积极的信号[4]。……