沈红波展一帆周依仿

(1.复旦大学经济学院，上海 200433；2.复旦大学管理学院，上海 200433)

一、引言

“高质量发展”和“双循环新发展格局”是“十四五”时期的关键词和纲领。资本市场则是金融助力高质量发展，促进经济从要素驱动、债务驱动向创新驱动、效率驱动转型的重要抓手，具有牵一发而动全身的作用。随着机构投资者市场占比和影响力的不断扩大，其对资本市场资源配置效率的影响也日益提升。根据中国证券投资基金业协会的数据，截至2020年底我国公募基金的资产管理总规模达到19.9万亿元，共7913支公募基金，其中开放式基金6770支，封闭式基金1143支。公募基金的投资行为对证券市场的定价效率、资源配置和稳定性均有着重要影响。但是，A股市场仍频现暴涨暴跌乃至资产泡沫，那么，被寄予“稳定市场和理性投资”厚望的基金公司究竟是市场稳定器还是波动放大器？在业绩排名压力下，基金公司是否会超额配置热门的行业或泡沫资产、对资产泡沫推波助澜，值得监管机构和投资者密切关注。

理论上，资产价格大幅度偏离内在价值将催生资产价格泡沫(Shiller, 2000)[17]，机构投资者作为理性投资者代表，应套利修复错误定价。但实际上，套利存在限制(Figlewski，1979；De Long et al.，1990)[11][9]，市场存在摩擦和信息不对称，机构投资者也面临排名和赎回压力(Shleifer and Vishny，1997)[18]。相较于敬而远之或逆势做空，特定条件下机构投资者面对泡沫资产的理性最优决策反而是“骑乘泡沫”(ride the bubble)——即虽明知资产存在泡沫且最终会破裂，但仍选择持有甚至超配泡沫资产，获取其快速上涨带来的高收益，并期望能精准择时，在泡沫破裂前夕撤出市场(Abreu and Brunnermeier， 2003)[1]。……