李思琪

在当前零下限的利率环境下，资产负债表工具将成为判断下一阶段美联储政策变化的关键因素。目前，市场观点在美联储2021年资产购买的规模、速度和结构等方面存在较大分歧，主因在于本轮QE的开放式特征，政策不确定性较高。本文将结合金融危机期间开放式QE的政策经验与本轮QE的特别之处，分析预测本轮QE的调整路径及驱动因素。

开放式QE的实施路径与缩减经验

2020年3月，为应对疫情冲击，美联储推出“零利率+无限制QE”的政策组合，资产购买的速度最高达到750亿美元/天，6月起维持每月1200亿美元（800亿美元国债和400亿美元MBS）的资产购买速度。本轮“无限制QE”与2012年实施的QE3十分类似。美联储提出，待时机成熟将考虑退出资产购买，做法将与2013-2014年类似。回顾QE3的实施与退出路径，对分析本轮QE具有重要的参考意义。

金融危机爆发后，美联储分别于2008年和2010年启动QE1、QE2，累计购买1万亿美元国债和1.25万亿美元MBS。两轮QE后，美国经济迈向复苏，但失业率仍维持在8%以上。因此，2012年9月美联储宣布实施QE3，最初每月购买400亿美元MBS，随后扩大至每月购买400亿美元MBS和450亿美元长期国债。

不同于前两轮QE，美联储承诺QE3将持续至“就业市场大幅改善”，但并未明确规定资产购买的规模和执行期限，因此称为开放式QE。開放式QE灵活性较强，美联储可根据经济运行的实际情况及时调整QE的节奏和力度，并通过前瞻指引来管理市场预期，传递政策意图。2012年，美联储引入经济指标的临界值作为加息的触发标准，宣布采取“伊文思规则”，承诺在失业率低于6.5%以及通胀率预期高于2.5%之前，维持基准利率不变。……