李子芳

摘要：本文证明了债转股等价于可转换债券。因此可以用可转债的传统估值公式進行定价，但是必须考虑股票投资的最低期限，这意味着债转股涉及违约风险的替代组合股票和汇率风险。

关键词：债转股 可转债 定价

一、简介

目前债转股占总债务规模的比例还很小，主要原因是定价的困难性。每一种互换都是在有关各方之间单独谈判，不存在同质产品。本文主要注重债转股的定价，首先简要描述典型的债务-股权交换：假设墨西哥欠花旗银行100美元的未偿债务，由于偿还困难，该债务目前的二级市场价格为57美元。允许跨国公司（如大众汽车）以二级市场价格从花旗购买债务。然后墨西哥央行以面值赎回债务，减去赎回折扣。大众随后将获得价值90美元的国内货币（需在国内投资）。考虑2%中介费用，该公司以57美元的费用获得本国货币的88美元净值，从而获得比官方汇率多54%的本币。

二、债转股定价

假设债务-股权互换等同于可转债，那么寻找标的高风险债券的公平价格就变相对简单。在分析债务-股权互换时，有四个制度特征很重要：1.债务-股权互换将美元计价的债务转换为以本币计价的股票。2.债务的偿还以面值（美元计价）减去赎回折扣;3.美元赎回收益按官方即期汇率折算为本国货币，用于购买国内股本，在直接投资中涉及流通股数量增加。4.对当地股本的投资必须维持至少几年。

美元计价的债务相当于杠杆公司的高风险债券，而高风险债券可以看成无风险债券和短期看跌期权的结合。……