张帆

6月19日，一起由“小房企联手大央企”的合并事件引发市场热议——总部位于武汉的南国置业股份有限公司（以下简称“南国置业”，002305）拟对母公司中国电建地产集团有限公司（下称“电建地产”）进行吸收合并。

这一交易，能否帮助一季度亏损1.53亿元、发展陷入困境的南国置业扭转亏损局面？

上演“蛇吞象”

从明面上看，这场交易是典型的“蛇吞象”。

公开资料显示，南国置业属于规模中小型的地方性商业地产公司，以武汉为核心，布局成都、重庆、深圳、南京、荆州、襄阳等城市。

电建地产则是国资委直属央企中国电力建设集团（以下简称“中国电建”，601669）唯一的房地产开发平台。2019年，电建地产营收、归母净利润分别为236.96亿元，1.29亿元。同期，南国置业这两个数据分别为63.69亿元、-3.55亿元，差距明显。

南国置业公告显示，公司拟向电建地产股东方发行股份、支付现金，对电建地产实施吸收合并，交易预计作价109.82亿元。

从本质上来看，该交易是通过重组并购，实现中国电建旗下地产板块的整体上市。南国置业所扮演的，是一个“壳”的角色。南国置业表示，本次交易将释放中国电建地产业务板块整合的协同效应，进而提高公司整体竞争力。

值得一提的是，湖北曾有类似案例。

2019年，中信集团将相关资产注入大冶特钢，实现了钢铁板块的整体上市。同时，大冶特钢证券简称也变为“中信特钢”（000708）。以此推断，未来南国置业也不排除有类似调整，如简称改为“电建地产”，实际办公点转至北京。

支点财经记者就重组后业务布局、组织架构调整等问题致电电建地产华中分公司，截至发稿前未得到回复。

早有预兆

这场重组其实早有信号。

2012年，南国置业引入电建地产作为战略股东。彼时，双方希望打造共赢局面：电建地产为南国置业提供融资渠道及拓展全国市场的相关资源，南国置业则弥补前者在商业地产方面的短板。

2014年，电建地产正式成为南国置业控股股东。此后，南国置业走出武汉，布局全国。这一过程中，电建地产一直为南国置业提供资本支持。受新冠肺炎疫情影响，南国置业今年一季度开发项目停工，商业项目大量停业。5月，电建地产也为南国置业提供了不超过 50亿元的委托贷款。

截至本次筹划重组前，电建地产及其一致行动人合计持有南国置业40.49%股份。与此同时，南国置业管理层也逐步“换血”。目前，南国置业董事长、总经理、财务总监、董秘皆来自电建系。

如此密集频繁的高层变动，让很多投资者都忍不住猜测：电建地产整体注入上市公司体内或指日可待。如今，这一预测已然成为现实。

为何现在重组？

电建地产相关负责人表示，过去因股权关系等原因，没有顺利地实现资产注入，“现在这方面已梳理清晰，希望通过重组，将相关业务进行整合”。

在复工复产的特殊时期进行重组，或许也是个良机。南国置业表示，此次重组是中国电建响应中央政策号召，履行央企责任、积极支持湖北经济发展的重要举措。

效果有待验证

任何合并重组的初心，都是强强联合、优势互补。电建地产注入南国置业之后，可预见的好处有以下几点。

其一，在房产调控背景下，通过资本市场，公司在融资方面将更具优势；其二，解除同业竞争的后顾之忧，形成协同发展。

此前为避免同业竞争，电建地产侧重于住宅地产，南国置业则侧重于商业地产，并未真正形成合力。重组后，南国置业将成为中国电建旗下涵盖住宅、商业地产的唯一专业化房地产业务平台，能够更有效地分配资源，参与外部竞争。

值得注意的是，电建地产、南国置业都有自身瓶颈。

作为国资委批准的首批16家央企地产企业之一，电建地产发展稍显迟缓，同时获批的保利集团、华润集团、华侨城等企业早已上市。目前，电建地产在“2019 中国房地产开发企业 500 强”排名第 56 位，一直没有进入房企第一梯队。而且，此前电建地产的控股也并未让南国置业发生明显变化。

电建地产入主后的2015年-2019年，南国置业归母净利润均低于1亿元。2019年，公司归母净利润上市以来首次为负，跌至-3.54亿元。今年一季度，南国置业营收、归母净利润分别为8143.74万元、-1.53亿元，同比下降96.03%、1615.9%。

此外，公司毛利率也连年下滑。2016年-2019年，公司毛利率分别为25.88%、16.22%、12.67%、3.37%。Choice数据显示，南国置业去年毛利率在120家上市房企中位列倒数第二。

同时，现金流情况也不乐观。2019年，受土地款支出增加影响，南国置业经营活动产生的现金流量净额为-20.30亿元。

跨区域优势也并未凸显——尽管在全国多地布局，湖北依旧是南国置业主要营收来源，营收占比达96.56%。

这一背景下，有专家认为，双方合并短期内不会有立竿见影的效果，需要调整一两年才会有明顯的业绩增长。