张卫国 董晋亭 于连超 毕茜

【摘要】货币政策作为国家宏观调控经济运行的重要手段，其频繁调整会对微观企业行为产生重要影响。以2007 ～ 2017年我国沪深两市A股上市公司为样本，考察货币政策不确定性对企业金融化的影响，研究发现：货币政策不确定性会显著地抑制企业金融化。考察调节因素后发现，当市场套利空间较大，这种抑制作用会减弱;当政策不确定性提高、金融生态环境较好时，这种抑制作用会加强。研究结果表明，货币政策不确定性并不会推动企业“脱实向虚”，也并未造成企业过度金融化的恶果。

【关键词】货币政策;不确定性;金融化;“脱实向虚”

【中图分类号】F830      【文献标识码】A      【文章编号】1004-0994（2020）10-0128-9

一、引言

当前我国的劳动力红利、全球化红利、政府主导型投资红利等正在逐渐消失，实体经济的利润空间被极大压缩。而金融产业凭借垄断地位保持着较高的利润率，经济金融化的趋势明显[1] 。我国金融业对实体经济的服务能力不足，“资金空转”的矛盾不断加深，这会刺激实体经济“脱实向虚”，存在一定的过度金融化倾向[2] 。根据Wind数据库统计，2016年有767家上市公司购买了银行理财产品、证券公司理财产品、信托贷款、私募等金融产品，总金额达到7268.76亿元[3] 。从理论上看，企业金融化对企业主业发展会呈现“蓄水池效应”与“挤出效应”[4] 。现有研究发现，企业金融化挤出了企业主业投资[5] 。倘若企业金融化的趋势不被遏制，势必导致企业过度金融化，引发金融风险。因此，探究企业金融化的影响因素，对于防范金融风险、引导金融发展服务实体经济具有重要的理论和现实意义。

现有关于企业金融化的影响因素研究，主要涉及经济政策环境、市场环境、股东价值导向、高管激励、高管个人特征等方面[6，7] 。不难发现，企业金融化是宏观政策与微观逐利共同作用的结果，其中宏观政策环境发挥的作用更为重要，现有文献对此探讨还不足。货币政策作为我国政府调节宏观经济运行的重要手段，其对金融市场稳定与实体经济发展均起着至关重要的作用。理论上来看，货币政策的频繁调整可能抑制企业配置高风险的金融资产进行逐利，也可能使企业配置更多流动性强的金融资产规避风险。综上，本文试图探究货币政策不确定性对企业金融化的影响及其影响机制，以期在理论上丰富企业金融化的影响因素研究和货币政策不确定性的经济后果研究，在实践上为抑制企业过度金融化、防范金融风险等提供重要启示。

二、 文献回顾与假设提出

（一）文献回顾

随着经济迅速发展，全球经济金融化趋势凸显，我国经济金融化水平也随之上升。经济金融化的微观表现在于企业金融化，其驱动因素备受学者们的关注。

国内外学者对企业持有金融资产的动因进行了大量探讨，可概括为两个方面：一是逐利动机，在实体经济不断下滑的背景下，企业专注于主业发展已不能获得充足和高额的回报，致使企業配置一定比例的高回报金融资产[8，9] ;二是预防性动机，为了应对未来政策和环境的不确定性，企业往往配置一定比例的无风险或者低风险金融资产，以防止资金链断裂所引发的企业生产经营活动不可持续[10-12] 。国内外学者围绕以上动机对企业金融化的驱动因素进行了大量探讨，可以概括为以下几方面内容：①宏观制度因素，主要包括经济环境的稳定性、经济政策不确定性、税收政策等方面。②企业高管特质，主要包括管理者过度自信、投行背景、金融背景、从军经历等方面。③其他重要方面，主要包括企业价值观念、主营业务利润率、内部激励、外部盈利压力、股权投资等方面。

货币政策作为我国政府调控经济的重要手段之一，其对宏观经济运行和微观企业行为会产生深刻影响。就宏观层面来说，现有研究发现，货币政策会对经济增长、收入分配、贷款期限、房地产企业投资效率、资产价格等宏观经济要素产生重要影响[13，14] 。就微观层面来说，货币政策会深刻地影响微观企业行为，主要涉及企业投资、企业融资等方面。

正由于货币政策具有上述重要作用，世界各国均依赖货币政策手段来调控经济运行，其频繁调整已成为一种常态，故而货币政策不确定性对经济运行的影响成为当下学者们探讨的热点。就宏观层面来说，货币政策不确定性会使其有效性下降。就微观层面来说，货币政策不确定性会对企业投资、企业融资和企业资本结构等方面产生重要影响。

现有文献为后续研究提供了理论基础和经验证据，但仍存在以下不足：①现有关于企业金融化的驱动因素研究主要聚焦于宏观制度因素、企业高管特质、企业价值观念、主营业务利润率、内部激励、外部盈利压力、股权投资等方面，缺乏对货币政策不确定性的探讨。②现有关于货币政策及其不确定性对企业行为的影响主要涉及企业投资、企业融资、资本配置效率，缺乏企业金融化的研究。③现有关于货币政策不确定性的研究尚未建立相应的理论框架。本文拟针对上述不足进行深入探讨。

（二）假设的提出

随着实体经济逐渐衰退以及经济增长的硬约束力提高，货币政策的频繁调整已成为一种常态，这加剧了货币政策的不确定性冲击以及企业针对货币政策预期管理的难度[15] ，进而深刻地影响企业行为。企业金融化作为当前我国企业的投资趋势，也会受到货币政策不确定性的影响。为了分析货币政策不确定性对企业金融化的影响，首先需要厘清货币政策对企业行为影响的作用机制。

根据张成思[16] 的理论框架，货币政策性影响微观企业行为的作用机制主要包括六个方面：①利率传导渠道，是指货币政策通过利率变动来影响企业行为。②信贷传导渠道，其中狭义信贷传导渠道主要强调通过调控信贷市场中的银行信贷来影响企业融资[17] ，广义信贷传导渠道是指货币政策通过影响企业资产的融资能力来影响企业行为[18] 。③货币传导渠道，是指中央银行通过改变货币供应量，引起资产实际价格与预期价格的变动，不同资产之间的不可替代性引发了企业资产投资组合的变动[19] 。④财富传导渠道，是指货币政策通过影响消费者财富价值来影响其消费支出，进而影响企业产品需求与行为[20] 。⑤中央银行信息传导渠道，是指随着中央银行信息沟通有效性提升，货币政策通过改变企业的通胀预期来影响企业投资决策[21] 。⑥金融市场传导渠道，是指货币政策通过股票市场与金融市场衍生化对企业投资决策产生影响[22] 。然而，货币政策不确定性会导致货币政策的上述传导渠道作用产生偏差，进而影响企业金融化。基于以上理论框架，货币政策不确定性对企业金融化的影响可能是正向的，也可能是负向的。

1. 货币政策不确定性可能会促进企业金融化。

（1）货币政策不确定性通过提高股价波动性促进企业金融化。根据货币政策不确定性的利率传导渠道，当货币政策不确定程度提高时，就会带来利率的频繁调整，致使中小投资者对企业股价预期的不确定性提高，其买进和卖出的频率增加，由此导致企业股价波动性上升[23] 。当企业股价波动性上升时，机构投资者和中小投资者对企业盈余信息的敏感性提高，更加关注企业的当期盈余[24] ，致使企业外部盈利压力增加。在较高的外部盈利压力下，高管会产生短视行为，进而配置更多的金融资产进行投机逐利。同時，高管的薪酬与企业利润挂钩，当企业金融资产投资收益较高时，高管薪酬也会越高，反之亦然。然而，企业金融资产投资风险与收益的不对称性在一定程度上会诱发高管的短视行为，使得其进一步加大金融资产投资[25] 。

（2）货币政策不确定性通过增加企业融资约束促进企业金融化。根据货币政策不确定性的信贷传导渠道，当货币政策不确定性提高时，银行等金融机构的贷款行为更加谨慎，使得企业的融资约束加大，进而导致企业配置更多流动性强的金融资产以应对货币政策的不确定性。具体而言，当货币政策不确定性上升致使企业融资约束增加时，企业未来收入和现金流的不确定性增强，此时企业会增持流动性强的金融资产[26] 。企业金融资产的预防性功能由此得以体现，即通过改善企业的资产结构来帮助企业实现再融资[1，27] 。

（3）货币政策不确定性通过降低企业产品市场需求促进企业金融化。根据货币政策不确定性的财富传导渠道，当货币政策不确定性提高时，居民财富价值和心理预期发生改变，其消费更加保守。根据生命周期假说，消费者追求生命周期内的效用最大化，其预算约束条件为生命周期内收入与消费的合理均衡，故而居民财富是消费支出的决定性因素。当货币政策不确定性上升时，居民财富价值的波动性上升，这会刺激居民在增加预防性储蓄的同时降低消费支出[28] ，以应对未来风险。同时，货币政策不确定性提高还会影响消费者的心理预期，弱化消费者对经济发展的信心，使居民消费更加谨慎。居民消费谨慎会导致市场中的产品需求下降，这会抑制企业的主业投资[29] ，进而使得企业将资源投向金融资产以追求更高的投资回报率[4] 。

综上所述，本文提出如下假设：

H1：货币政策不确定性会促进企业金融化。

2. 货币政策不确定性可能会抑制企业金融化。

（1）货币政策不确定性通过提高资产价格波动性抑制企业金融化。根据货币政策不确定性的利率传导渠道，当货币政策不确定程度提高时，会带来利率的频繁调整，进而引发企业资产价格波动[30] 。与固定资产、无形资产等企业主业资产相比，企业金融资产受到利率调整的影响更大。理由在于企业主业资产投资的回收主要通过加工、包装、销售等实现，周期较长，其受到短期利率波动的影响较小;而金融资产投资的回收主要通过到期收本付息实现，周期较短，短期利率波动对其影响较大[3] 。当金融资产的价格波动性提高时，企业难以准确地预测市场中金融产品的价格走向，使得企业利用金融资产进行投资套利的难度加大。因此，面对货币政策不确定性所带来的金融产品价格剧烈波动，企业进行金融资产投资来投机逐利的行为会受到抑制，进而表现为企业金融化水平降低。

（2）货币政策不确定性通过增加企业融资约束抑制企业金融化。根据货币政策不确定性的信贷传导渠道，当货币政策不确定性提高时，银行等金融机构的贷款行为更加谨慎，进而导致企业的融资约束增加。当融资约束增加时，对企业增持金融资产进行投机逐利的行为产生抑制作用[3] 。当货币政策不确定性提高时，银行等金融机构会更加关注考核指标而非盈利能力，同时银行等金融机构无法比较准确地识别借款方的真实还款能力，这会增加其信贷风险，致使其惜贷[31] 。如果企业业绩表现良好且持有金融资产是出于套利动机，其金融化行为是富余资金的合理使用;如果企业业绩表现不佳，其可支配的资金有限，其金融化行为多是为了改善企业经营业绩[32] 。故而，当货币政策不确定性所带来的企业融资约束加大时，企业增持金融资产进行投机套利的动机会受到抑制，表现为企业金融化水平下降。

（3）货币政策不确定性通过降低金融行业利润空间抑制企业金融化。根据货币政策不确定性的金融市场传导渠道，当货币政策不确定性提高时，中央银行货币政策的频繁调整会抑制金融市场的金融衍生化，约束作为交易主体企业的道德风险，压缩银行等金融机构的利润空间，抑制其金融投机行为。一方面，企业作为金融衍生交易链条中的重要购买方，当既有金融衍生品的风险上升时，企业面临的外部金融市场环境更为复杂，内外部信息不对称程度提高，这增加了企业针对未来现金流和资金进行管理的难度，使其面临更大的经营风险。理性的经理人为了降低内外部风险叠加对企业经营造成的不利影响，会规避高风险的金融资产投资活动[33] 。另一方面，新的金融衍生产品的减少与交易规模的缩减，使得金融产品的供给严重不足，企业的金融资产购买需求无法得到充分满足，进而表现为企业金融化水平降低。

综上所述，本文提出如下假设：

H2：货币政策不确定性会抑制企业金融化。

三、 研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选取2007 ～ 2017年我国沪深两市A股上市公司为研究样本，并对初始数据进行如下筛选：①剔除金融保险行业的样本;②剔除房地产行业的样本;③剔除样本期间被ST、?ST的样本;④剔除相关变量缺失且无法补齐的样本。经以上筛选后，本文共得到19238个公司—年度观察值。

本文数据来源如下：货币政策不确定性的原始数据来源于锐思（RESSET）数据库，企业金融化和控制变量的原始数据来源于国泰安（CSMAR）数据库。本文对所有连续变量在1%和99%分位上进行了缩尾处理。本文数据处理以及计量分析所用到的软件为Stata 15.1。

（二）模型设定与变量定义

为了检验货币政策不确定性对企业金融化的影响，本文设定如下模型：

其中，FIN代表金融化水平;MPU代表货币政策不确定性;ControlVariables代表除行业、年度和省份之外的控制变量;Industry为行业虚拟变量;Year为年度虚拟变量;Province为省份虚拟变量;ε为随机扰动项。

第一，因变量企业金融化（FIN）。借鉴杜勇等[4] 的研究，本文采用金融资产投资占总资产的比例来衡量企业金融化程度。企业金融资产投资包括交易性金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投資、衍生金融资产、发放贷款及垫款和投资性房地产。该指标值越大，表明企业金融化水平越高。

第二，自变量货币政策不确定性（MPU）。借鉴钟凯等[33] 的研究，本文采用上海银行间同业拆借利率7日利率的年化标准差作为货币政策不确定性的代理变量。当该指标值越大时，表明货币政策不确定性越大。

第三，控制变量（ControlVariables）。在既有研究的基础上，本文控制如下变量：企业成长性（Growth）、资产负债率（Lev）、企业规模（Size）、总资产收益率（Roa）、投资机会（TobinQ）、两职合一（Duality）、董事会规模（Board）、产权性质（Soe）。

主要变量的定义与说明如表1所示。

四、 实证分析

（一）描述性统计

主要变量的描述性统计结果如表2所示。企业金融化的最小值为0，最大值为58.50%，平均值为4.42%，表明不同企业的金融资产配置水平不同，并且呈现两级分化的趋势。货币政策不确定性的最小值为7.1120，最大值为45.1600，标准差为12.0300，这与孙健等[31] 的结果基本保持一致，表明我国货币政策不确定性波动较大。

（二）组间均值差异检验

为了初步验证货币政策不确定性对企业金融化的影响，本文按照货币政策不确定性（MPU）的中位数进行分组，若大于等于中位数，则为货币政策不确定性较高组;若小于中位数，则为货币政策不确定性较低组，组间均值差异检验的回归结果如表3所示。

表3显示，货币政策不确定性较高组的企业金融化水平均值为0.0419，货币政策不确定性较低组的企业金融化水平均值为0.0476，其差异为0.0057，且在1%的水平上显著，这表明货币政策不确定性越高，企业金融化水平越低，初步支持了H2的预期。

（三）多元回归分析

货币政策不确定性与企业金融化的回归结果如表4所示。

由表4可知，在不控制其他变量的情况下，货币政策不确定性（MPU）与企业金融化（FIN）两者之间的回归系数为-0.0347，且在1%的水平上显著;在控制企业基本特征、治理因素的情况下，货币政策不确定性（MPU）的回归系数为-0.0241，同样在1%的水平上显著;在进一步控制年度效应、行业效应和省份效应的情况下，两者回归系数为-0.0409，同样在1%的水平上显著，这说明货币政策不确定性会显著地抑制企业金融化，即当货币政策不确定程度提高时，企业金融化水平会下降， H2得证。

为了进一步检验货币政策不确定性对企业金融化的影响，本文区分产权性质进行分组检验，回归结果如表5所示。

表5显示，货币政策不确定性与非国有企业金融化的回归系数为-0.0532，在1%的水平上显著;货币政策不确定性与国有企业金融化的回归系数为

-0.0273，在5%的水平上显著;组间系数差异检验的Chi2值为1.09，未通过显著性检验。以上结果表明，不同产权性质下货币政策不确定性对企业金融化的影响不存在显著差异，验证了实证结果的稳健性。

（四）异质性分析

1. 市场套利空间。市场套利空间是影响货币政策不确定性与企业金融化之间关系的重要因素。当金融行业投资回报率与企业自身所处行业的投资回报率存在差异时，企业金融化决策对货币政策不确定性的敏感度也会不同。当市场套利空间较大时，货币政策不确定性意味着更多的利好消息，致使“游资”的市场套利空间更大，货币政策不确定性所带来的金融化收益要高于其带来的风险损失[34] ，故而管理层出于获取私利的动机有可能选择增持高收益的金融资产[35] 。当市场套利空间较小时，面对货币政策不确定性上升，金融市场的摩擦加剧，企业的融资成本上升，致使企业金融化带来的损失可能高于收益，故而企业出于风险规避的动机会减持金融资产。

为了验证市场套利空间对货币政策不确定性与企业金融资产配置之间关系的调节作用，本文按照市场套利空间的中位数将样本区分为市场套利空间较大组和市场套利空间较小组。市场套利空间的衡量借鉴已有研究，采用金融行业平均投资回报率与企业所处的行业投资回报率差来衡量市场套利空间，回归结果如表6所示。

表6显示，在市场套利空间较大的分组中，货币政策不确定性（MPU）的回归系数为0.3267，未通过显著性检验;在市场套利空间较小组中，货币政策不确定性（MPU）的系数为-0.8742，且在1%的水平上显著;组间系数差异卡方检验的Chi2值为4.55（p=0.033），通过显著性检验。上述结果表明，与市场套利空间较大的企业相比，货币政策不确定性对市场套利空间较小的企业金融化的抑制作用更显著。

2. 政策不确定性。货币政策不确定性对企业金融化的影响也会受到地区政策不确定性的影响。不同的地区官员政策导向存在显著差异，表现在制定不同的战略规划等方面[36] ，这会深刻地影响地区的潜在政策和商业环境，进而影响企业的投资决策[37] 。当地区官员发生更替时，这会使得当地政策出现不连续性和不确定性，进而使得企业降低金融化水平来应对货币政策不确定性[38] 。主要表现在以下两个方面：①官员更替带来的政策变更使得市场参与者提高了风险预期，从而使企业面临更高的外部融资成本;②官员更替使得企业未来经营面临更多的不确定性，提高了企业管理者的风险预期，从而加剧了其风险规避倾向。因此，当企业面临货币政策不确定性和地区官员更替的双重影响时，企业出于规避风险的动机，其投资高风险金融资产的意愿会降低，表现为企业金融化抑制作用更显著。

为了验证政策不确定性对货币政策不确定性与企业金融资产配置之间关系的调节作用，本文区分政策不确定性较高组和政策不确定性较低组进行分组检验。政策不确定性的衡量借鉴罗党论等[38] 的研究方法，回归结果如表7所示。

表7显示，在政策不确定性较高组中，货币政策不确定性（MPU）的回归系数为-0.0925，且在1%的水平上显著;在政策不确定性较低组中，货币政策不确定性（MPU）的回归系数为-0.0223，未通过显著性检验;组间系数差异卡方检验的chi2值为4.18（p=0.041），通过显著性检验。上述结果表明，与政策不确定性较低地区企业相比，货幣政策不确定性对政策不确定性较高地区企业金融化的抑制作用更显著。

3. 金融生态环境。货币政策不确定性对企业金融化的影响会受到金融生态环境的影响。我国经济发展长期存在区域失衡的问题，尽管整体上经济保持较快增长，但由于资源禀赋与政策优惠力度的差异，不同地区的制度环境与经济发展程度存在较大区别，致使不同金融生态环境下企业对货币政策不确定性的敏感性程度亦存在差异。当地区金融生态环境较好时，货币政策不确定性对企业金融化的抑制作用会更加明显，理由在于：较好的地区金融生态环境会给企业营造更好的实体投资氛围，当货币政策不确定性上升引致持有金融产品的风险上升时，这些企业可以进行实体投资;较好的地区金融生态环境会带来较完善的外部监督机制，可有效地约束管理层权力和缓解代理冲突，从而抑制企业增持金融资产[4] ;较好的地区金融生态环境会促使地区金融中介的发展程度及法律环境更趋完善[39] ，货币政策不确定及其传导更加快速高效，企业对货币政策的调整也更加敏感。

为了验证金融生态环境对货币政策不确定性与企业金融化之间关系的影响，本文根据地区金融生态环境区分金融生态环境较好组和金融生态环境较差组，金融生态环境的衡量借鉴王国刚等[40] 的研究方法，回归结果如表8所示。

表8显示，在金融生态环境较好组中，货币政策不确定性（MPU）的回归系数为-0.0685，且在1%的水平上显著;在金融生态环境较差组中，货币政策不确定性（MPU）的回归系数为-0.0266，且在5%的水平上显著;组间系数差异卡方检验的Chi2值为2.70（p=0.100），通过显著性检验。上述结果说明，与金融生态环境较差地区企业相比，货币政策不确定性对金融生态环境较好地区企业金融化的抑制作用更显著。

（五）稳健性检验

为了考察上述研究结论的稳健性，本文做了如下稳健性检验：

1. 工具变量法。为了有效缓解货币政策不确定性与企业金融化之间的内生性问题，本文选取政治换届（Change）作为货币政策不确定性的工具变量，使用两阶段最小二乘法进行回归。具体做法是：第一步，货币政策不确定性（MPU）作为被解释变量，政治换届（Change）作为解释变量，同时加入所有的控制变量进行回归，得出货币政策不确定性程度的预测值;第二步，企业金融化（FIN）作为被解释变量，将货币政策不确定性程度的预测值与企业金融化进行回归，同时加入所有控制变量。在考虑了内生性问题后，货币政策不确定性对企业金融化仍有显著的抑制作用，与前文结论保持一致。

2. 更换货币政策不确定性的衡量方法。主回归研究使用上海银行间同业拆借利率7日利率的年化标准差作为货币政策不确定性的代理变量。除上海银行间同业拆借利率7日利率之外，上海银行间同业拆借利率1日利率也具有较高的代表性。因此，本文选取上海银行间同业拆借的1日利率年化标准差作为货币政策不确定性的代理变量，重新进行回归。结果显示，货币政策不确定性（MPU）与企业金融化（FIN）的回归系数在1%的水平上显著为负，这说明货币政策不确定性会显著地抑制企业金融化。在更换货币政策不确定性的衡量方法后，本文的结论依然成立。

3. 更换企业金融化的衡量方法。不同于主回归部分关于企业金融化的定义和衡量，本文借鉴Demir[41] 的研究，将长期股权投资纳入金融资产的范畴，重新进行回归。结果显示，货币政策不确定性（MPU）与企业金融化（FIN）的回归系数在1%的水平上显著为负，这说明货币政策不确定性会显著地抑制企业金融化。在更换企业金融化的衡量方法后，本文的结论依然成立。

4. 双重聚类调整。本文对标准误在企业和年份层面上进行双重聚类调整。结果显示，货币政策不确定性（MPU）的系数均在1%的水平上显著为负，这说明货币政策不确定性会显著地抑制企业金融化。在进行双重聚类调整后，本文的结论依然成立。

5. 子样本回归。为了增强实证结果的可靠性，本文采用制造业企业子样本重新进行回归。此外，考虑到2008年全球金融危机的冲击，以及我国政府“四万亿投资计划”，剔除2008年和2009年的数据进行检验。结果显示，货币政策不确定性（MPU）的系数均在1%的水平上显著为负，这说明货币政策不确定性会显著地抑制企业金融化。在进行子样本回归后，本文的结论依然成立。

6. 控制其他变量。为了尽可能排除其他变量的干扰，本文进一步控制其他变量，包括：固定资产比例（Tangible）、第一大股东持股（Hold1）、股权制衡（Hold2_10）、独董比例（Inddir）。其中：固定资产比例以固定资产占总资产的比例衡量;第一大股东持股以第一大股东持股比例来衡量;股权制衡以第二大股东到第十大股东持股比例之和来衡量;独董比例为独立董事人数比董事会人数。结果显示，货币政策不确定性（MPU）的系数均在1%的水平上显著，这说明货币政策不确定性会显著地抑制企业金融化。在控制其他变量后，本文的结论依然成立。

限于篇幅，稳健性检验结果未予列示。

五、 结论与启示

本文利用2007～2017年我国沪深两市A股上市公司的经验数据，考察了货币政策不确定性对企业金融化的影响及其影响机制。研究发现：货币政策不确定性会显著地抑制企业金融化，即当货币政策不确定性程度提高时，企业金融化水平会随之下降。考察调节因素后发现，当市场套利空间较大时，这种抑制作用会减弱;当政策不确定性提高、金融生态环境较好时，这种抑制作用会增强。以上结果表明，货币政策的不确定性并没有推动企业“脱实向虚”，也并未造成企业过度金融化的恶果。在使用工具变量法等方法来缓解内生性问题和进行一系列稳健性检验后，研究结论依然成立。

本文在理论上丰富了企业金融化的影响因素研究和货币政策不确定性的经济后果研究，在实践上为抑制企业过度金融化、防范金融风险等提供了重要的启示。具体来说：①货币政策的频繁调整，并未驱动企业金融化，而是抑制了企业金融化。以往研究发现，货币政策的频繁调整会影响政策的有效性，但本文研究表明，货币政策不确定性会显著地抑制企业金融化，这说明货币政策不确定性可通过提高资产价格波动性、提高企业融资约束和降低金融行业利润空间等抑制企业金融化。②找准政府与市场在经济运行中的角色和定位，推动实体经济发展。本文研究表明，当市场套利空间较大，货币政策不确定性对企业金融化的抑制作用会减弱。由于政府的行政干预，金融行业和房地产行业具有超额利润率，这会减弱其他因素对企业金融化的抑制作用。因此，应当找准政府与市场在经济运行中的角色和定位，推动实体经济发展。③优化金融生态环境，助力金融服务实体。良好的金融生态环境，可增强货币政策不确定性对企业金融化的抑制作用。因为良好的金融生态环境可提供有效的金融监管，营造更好的金融服务实体氛围，进而提升金融服务实体经济的能力。

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