李韶娴

（山东科技大学财务处，青岛266590）

0 引言

随着经济全球化、一体化的迅速发展，越来越多的企业通过海外并购的方式获取全球的先进技术和各种资源。中国企业海外并购市场一片繁荣，但是中国企业的海外并购完成率仅仅是67%，远远低于美国和西欧约85%的水平，也低于日本等发达国家，而且这仅仅是并购的完成率并不是成功率。由此可见，我国企业海外并购失败率高、回报率低，并购绩效低下。

为了解决这种困境，越来越多的学者致力于海外并购绩效的研究，并取得了丰硕的研究成果。本文对海外并购绩效影响因素的研究成果在国家、政府、行业、企业和交易五大层面进行了系统全面的梳理和归纳，并提出了我国企业海外并购绩效研究的展望，对未来企业海外并购绩效的研究提供了新的方向。

1 国家层面的影响因素研究

1.1 国家竞争优势 国际竞争力是影响并购绩效的重要因素。吴先明和倪中新等人先后分别采用全球竞争力指数，考察东道国国家竞争优势对中国企业并购绩效的影响，发现目标国具有的国际竞争力越强，我国企业跨国并购的绩效就越高[1，2]。此外，公司国际化程度对公司绩效的影响也是近年来研究的热门话题，季华等就考虑到公司国际化程度与海外并购绩效的关系，发现跨国并购溢价度与并购绩效之间越呈现出显著的正相关关系[3]。

1.2 领导人关注 双边领导人来访是各国间重要的政治外交活动，是充分发挥本国政治影响力，促进国内企业海外投资和并购的重要途径。黄亮雄等人仅仅考察了双边国家领导人访问对中国企业在“一带一路”沿线国家进行海外并购的影响作用，结果发现双边领导人互访显著提高了企业海外并购的成功率[4]。

1.3 法律制度环境或政策 我国企业的海外并购目的地多以欧美等发达国家为主，这些国家的制度环境与我国的差别较大。朱勤认为东道国的制度环境越不完善，并购绩效越好[5]；倪中新等人认为东道国的法制体系越完善、对外管制越宽松，企业并购绩效越好[2]。此外，吴先明和林季红认为两国制度发展水平差异越大，意味着企业通过跨国并购获得的资产可能与自身具有一定的互补性，由此产生的协同效应最终将提高并购绩效[1，6]。因而，我国企业在进行海外并购前必须对两国的政治、经济和法律制度进行学习和研究，充分利用各方的优势、避免法律陷阱，实现企业高绩效并购。

1.4 文化习俗 余鹏翼等人认为海外并购双方的文化异质对并购绩效有促进作用[7]。郑紫夫、刘柏等学者都认为国家间文化差异会影响企业经营理念和经营模式，再加上各地的风俗习惯不同，这将会增加并购后的整合难度，消耗更多资源，使并购成本增加，最终导致海外并购绩效越低[8，9]。不同的文化会带来理解问题的偏差和沟通的困难，从而增加资源配置效率，降低海外并购绩效。

2 政府层面的影响因素研究

李善民等人的研究也发现企业并购绩效明显受政治关联的影响[10]。邵新建认为国有控股公司依靠其政府及政治关联获取关键资源[11]，刘开军也认为政府的大力支持在一定程度上可以弥补企业在境外所面临的所有权优势和区位优势方面的不足[12]，从而提高并购绩效。鉴于以上研究，发现政府的干预和对市场的过多操纵，会降低企业的海外并购绩效。此外，由于政府关联企业的责任更大，所以并购的绩效的也并不是很明显。

3 行业层面的影响因素研究

不同行业海外并购的数量不同、绩效不同，尤其是比较稀缺的资源和能源行业。顾露露等指出能源和自然资源行业的并购绩效明显占优势，高新技术行业的并购绩效不明显[13]。林季红也发现在海外并购中，能源与资源行业进行的战略性资源类海外并购可以获得更好的整合效果，并购的绩效也越高[6]。基于以上研究，发现并购绩效好的是自然资源和能源行业，而且同行业并购的绩效比不同行业并购的绩效好。此外，越是非敏感行业的海外并购，并购绩效也越好。

4 企业层面的影响因素研究

4.1 企业性质 企业性质是影响海外并购绩效的一个重要因素。林季红等在研究中发现国有企业的海外并购绩效并不明显高于民营企业，虽然这些政策和优惠的偏向只能使国有企业海外并购更容易成功实施，但因政府的干预将会不利于并购后的整合[6]。此外，国有企业若并购失败，则会影响政府的威信，这也促使国有企业提高并购的绩效。

4.2 企业规模 对企业规模与并购绩效的关系的研究中，朱勤和胡若痴等人认为企业规模越大，则经济实力更雄厚、融资能力和抵抗风险的能力更强，就更容易高效率的达成并购目标[5]。余鹏翼则将绩效分成了长期和短期来考虑，通过多元线性回归分析得出收购企业的规模与短期绩效成负相关，与长期绩效成正相关的关系[7]。与以上观点相反的是闫雪琴和孙晓杰的研究结果，他们发现，虽然我国的海外并购数量在不断增加，但并购绩效并没有上升，反而在下降。即使人民币升值有助于提高并购绩效，但并购各方的政治干预程度、贷款比例的变化以及企业规模等都导致并购绩效下降[14]。

4.3 企业生命周期 同一企业在不同的生命周期阶段面临不同的发展能力和发展要求，需要采取不同的海外并购策略，因此并购行为对并购绩效的影响也不同。朱勤研究了企业年龄与并购绩效的关系，发现企业年龄越大，企业的经营经验也更丰富，处理风险的能力也越强，这有助于企业的生存和发展，进而提高海外并购的成功率，并改善企业跨国并购后的绩效水平[5]。

4.4 董事及高级管理人员 企业董事和高管在并购中扮演着重要的角色，他们决定海外并购战略的制定、项目的遴选以及交易定价的商定。顾露露等人采用Fix-to-fix模型进行回归分析后发现高管的投资理性因素没有与并购绩效显著相关，没有发现明显的“狂妄假说”和“羊群效应”的非理性决策[13]。

5 交易层面的影响因素研究

5.1 并购规模 朱勤认为并购规模是衡量交易水平的重要变量，因而企业并购规模与并购绩效显著正相关[5]。纪玉惠等人则是从相对并购规模（并购规模/并购企业规模）来考虑的。一方面，他们认为并购规模越大并购后的整合环节越困难，导致并购绩效越低；另一方面，收购目标的企业规模越大，海外并购信息不对称程度越低，生产、销售、管理等方面的规模经济越强，并购绩效越高[1]。因此，他们选择用相对并购规模来研究，发现相对并购规模越大，中国企业海外并购绩效越好。

5.2 现金支付 余鹏翼和吴先明等人都认为现金支付在某种程度上有助于改善并购后企业经营绩效，现金支付方式的绩效优于股票支付的绩效[7]。总之，从上述国内学者的研究可以看出，企业并购规模越大，海外并购绩效越好；而且要按照企业自身的财务状况选择现金支付与其他支付方式相结合的支付方式进行并购。

6 结论与展望

6.1 结论

①采用多种方式来衡量并购绩效。在并购绩效研究方面采用了许多衡量方法，如包络分析法、倾向得分匹配法、主成分分析法、事件研究法、因子分析法、专家评估方法等。这些方法的使用，使并购绩效的衡量更加全面、可靠，也丰富了海外并购绩效的研究。

②成长期和成熟期的并购绩效最好。在并购时，企业最好在成长期或者成熟期，达到一定规模且具备足够的资金时再考虑进行海外并购，选择现金支付与其他支付方式相结合的支付方式更有利于并购绩效的提高。

③被并购方的国家与我国的联系越密切、综合国力越强、风俗习惯越相似、制度环境越好、两国的制度差异越大，并购的成功率越高，并购绩效越好。

6.2 展望

①在衡量并购绩效时，将短期绩效和长期绩效结合起来。目前对海外并购绩效的研究大多考察的是短期绩效，而企业的海外并购是一个长期的过程，短时间内并购的收益可能不会显现，所以综合分析并购后长、短期绩效才能真实反映并购的真实绩效。

②引用非财务衡量指标。我们通过并购绩效来衡量并购是否成功，又通财务绩效来衡量并购绩效。此外，并购还带来了新的人才队伍、经营理念、企业体制等无法用财务指标衡量却会影响企业发展的绩效。所以在未来的研究中，我们要选择更准确的衡量方式来衡量并购绩效。

③从媒体的视角探讨海外并购。海外并购是一项非常复杂的业务活动，学者们的研究视角有待进一步拓宽。如从媒体的视角探讨并购绩效。研究发现，媒体的负面报道是导致并购失败的重要原因。此外，基于我国国情和企业实际情况的海外并购绩效的研究需加强。