邬文瑾

摘 要：PPP模式在我国公共事业、基础设施建设领域发展至今，经历了高速发展时期，政府相继出台有关制度进行规范管理，目前，包括商业银行在内的整体市场趋于冷静，使PPP项目面临融资来源收紧的压力，本文通过分析PPP项目融资模式及其在目前发展中所面临的困境，试图找到可行的办法，为融资提供建议和参考。

关键词：PPP项目  融资困境  结构性改革

一、PPP融资模式

PPP模式，是指由政府授权政府平台供公司，与社会民间资本共同成立合资项目公司，承办公共事业、基础设施建设项目。政府与项目公司签订特许经营权协议，项目公司融资，并以使用者收费，包括政府付费、政府补贴等，形成的现金流作为还款来源。PPP融资成为项目是否成功运行的关键关节，即在PPP项目的设计、建设、运营、维护、移交等各环节安排融资方案，实现项目的资金支持。融资的模式主要分为：

（一）股权融资

主要包括政府引导基金、私募股权基金以及信托、资管、险资等股权计划，是投资人根据协议的规定，享受股权和项目公司利润。

（二）债权融资

债权融资主要包括银行贷款，信托、资管、险资等债权计划，债券，融资租赁等模式。

以上模式的资金来源方，包括银行、保险、信托等金融机构和私募基金等其他非金融机构。目前在众多的融资模式中，银行贷款仍是应用最为广泛的一种主要形式。相关研究显示，在已落地的PPP项目中，约有80%是通过银行贷款来融资的。项目公司可以通过银行授信、银团贷款、流动资金贷款等方式获得贷款。银行贷款成本相对较低，期限灵活，尤其当PPP项目尚未形成资产时，需要通过项目公司的股东申请借款，再向PPP项目公司输送资金。

二、PPP项目银行贷款融资困境

PPP项目经营成本高，需要大量的资金投入，必然要求社会资本有雄厚的资金实力和良好的信用。PPP项目根据不同的行业和项目效益等因素，项目资本金占比要求在20%～35%不等，剩余巨大融资缺口。在实际操作中，银行贷款的融资模式受到越来越多限制，项目公司股东获取资金来源困难，究其原因，除银行的内在因素制约外，外部的政策环境、市场条件等，都提高了贷款融资的困难。

（一）银行自身的风险控制原因

（1）期限错配。PPP项目一般建设周期长，长达20～30年，但银行贷款期限相对较短，一般在10年左右，最长不会超过20年。

（2）PPP项目融资规模大、周期长，政策调整和市场环境的不确定性，都加大了项目风险。但由于其公共事业的性质，带有公益性质，或受到政府定价的限制，项目利润空间有限，盈利空间小。项目如果不足以覆盖资本成本，将影响银行贷款本金和利息的回收。

（3）项目所在地如果处于欠发达地区，金融机构数量有限，贷款能力受限制。如县级地方上想通过PPP模式开展城市景观改造项目，以招商引资，发展经濟。但受制于当地商业银行数量不足，四大行分支行在当地融资能力有限，且受其银行体系内整体的风险控制要求，使项目融资受阻。

（二）资管新规约束资金来源

2017年11月，国资委出台《关于规范金融机构资产管理业务指导意见（意见征求稿）》，实质上对PPP资本金来源加大深度考察，对银行理财资金投资PPP项目产生最直接约束。

（三）担保体系不完善

银行一般会要求借款人对PPP项目融资贷款增信。一种是通过社会资本增信，即连带责任担保或出具差额补足承诺函。PPP项目仍多由央企、国企承建，企业担保仍是国有资本的或有负债，未能分散风险，PPP投资仍在体制内转，这违背了PPP初衷。实际操作中，承建的央企、国企出于降低风险、控制杠杆率等原因，原则上不允许企业出具担保或差额补足承诺。另一种则是政府增信，主要通过缺口补助。但地方政府已被要求不可再对PPP项目实行保底承诺。风险不能分担，有限追索权贷款无法实现，社会资本的偿债能力直接影响能否按时偿付银行贷款。

三、其他融资模式的可行性

我国PPP项目融资主要依托银行贷款，但目前银行贷款资金不断收紧，融资难度加大。为解决这一困境，有关部门出台文件规范PPP项目操作的同时，也相继发布了鼓励PPP项目资产证券化和债券融资落地的相关文件，拓宽了PPP项目的融资渠道。例如，2016年12月，国资委和中国证监会联合发布《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》（发改投资[2016]2698号），国资委印发《政府和社会资本合作（PPP）项目专项债券发行指引》，鼓励上市公司及其子公司发行PPP项目专项债券。就我国目前而言，可利用的资产证券化融资方式主要可分为：

（一）信贷资产支持证券

底层资产一般为PPP项目贷款或金融租赁债券，由商业银行或金融租赁公司发行，如银行转出资产ABS产品，是盘活商业银行资产的重要手段。这类证券专业化要求高，相对复杂，虽然国家出台了相关鼓励政策文件，但仍不完善，停留在通知、指引和条例，并未上升到法律、法规的高度。作为金融市场的创新产品，政策变化的不确定性必将产生重大影响。

（二）REITs类产品

REITs类证券化产品的投资周期较长，对于资金的期限匹配有较高的要求。国内一般以私募ABS出现，期限一般为“3+3+3+…”模式，每3年投资者有要求发行方回购的权利。REITs的收益主要源于运营期间的分红收入，因此非常依赖项目的运营能力，适用于底层估值稳定、现金流有保证、相对成熟的传统项目。

（三）应收账款资产支持专项计划

专项计划以项目未来的应收账款，即现金流作为底层资产，发行方向投资者发行资产支持证券获取资金。应收账款的期限一般较短，流动性好，但受企业经营活动影响最大。这里指的应收账款是项目未来预期的收益权，不是金额、付款方及账期均以确定的现时应收账款。

根据我国《担保法》、《物权法》、《应收账款质押登记办法》等相关法律办法，PPP项目基于基础设施、公共事业特许经营权形成的未来特许应收账款，是依法可质押的财产权利，且根据必须在人民银行征信中心应收账款质押登记系统办理质押登记，质权才能成立。

相比较前两种方式，应收账款资产支持专项计划简单，交易成本低，容易操作和理解。避免太过专业和复杂的组织架构设计，提高融资的可操作性。融资模式在很大程度上会影响合同谈判，相对简单快速的融资模式，能够缩短谈判进程。

但另一方面，未来应收账款的价值具有明显的不确定性，付款时间和付款金额全部基于预测，无法保障预测收益。例如杭州湾跨海大桥，由于测算的通车量与实际结果出现严重偏差，导致政府和社会投资各方出现严重亏损。

同时，主体可能受限，如合同中明确规定了，未来应收账款是否可以质押，必须要提前获得政府许可。目前，相关法律中规定可用来质押的未来应收账款，未涵盖PPP模式下的产业园区，特色小镇、养老、医疗等模式。这些项目的收费权将无法在人行的应收账款质押登记系统登记。

建设方不具备技术壁垒。由于市场变化迅速，技术迭代，导致项目失去竞争优势，收益达不到预期，现金流不足以覆盖融资成本。

以上这些因素都是利用这种融资模式时，需要考虑的因素，以衡量此模式下的收益是否能很好地覆盖成本和带来的风险。

四、政策建议

（一）完善PPP项目退出机制，提高社会资本参与意愿

PPP的持续健康发展必须要建立一个合理畅通的进入和退出机制。退出路径的解决有助于激励社会资本、商业银行参与到PPP项目中。

（二）落实法律制度，融资模式的结构性改革

整合金融资源，发展资产证券化。丰富债权、股权投资等融资工具，改善融资渠道，同时也有助于协调社会资本投资的短期利益与PPP项目长周期之间的期限错配。

（三）继续完善相关配套和支撐的法律体系

应创建完整的政策体系，确保项目的收益与风险相当。推进公共服务领域价格改革，科学制定项目运营收费、补贴等定价机制，提高社会资本参与积极性和项目可融资性。

五、结束语

综上所述，虽然近年来PPP项目由于融资问题趋冷，但在这个过程中，也规范、清理了部分风险高、不合规的项目。国家有关部门应继续加快相关政策法规的研究，建立健全PPP项目全生命周期的制度配套，丰富融资渠道，保障资本退出，提高社会资本进入的意愿。

参考文献：

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[2]陈建国.新政策下PPP项目的融资困境及应对措施[J].中国市场，2019（08）：48+50.

[3]侯玉凤.基于全过程的PPP资产证券化运作风险分析及评价[J].财会月刊，2018（17）：79-86.