朱伟民（教授），姜梦柯，赵 梅，王玉玎

一、引言

根据中国互联网络信息中心（CNNIC）第43 次《中国互联网络发展状况统计报告》显示，截至2018年12 月，我国网民规模达8.29 亿人，互联网普及率高达59.6%[1]。信息技术的快速发展和网络用户的激增使得以BAT（J百度、阿里巴巴、腾讯、京东）为代表的互联网企业迅速成为有广泛影响的巨型公司。这些企业把各参与方连接起来，构建由多个主体组成的价值网络，利用各参与方独特的资源和技能，无限扩展经营领域和业务范围，对经济增长和社会发展都产生了难以估量的影响。目前，我国境内外上市的互联网企业已经超过了100 家，总市值约十万亿人民币。在国外，私募股权市场对网约车Uber 的估值已经高于成立于1908 年的汽车业巨头通用汽车公司[2]。

资本市场赋予了互联网企业高估值的光环。服务的不可储存性和创新效益的溢出效应导致互联网企业的成长轨迹并非是线性的，初期大多数企业的净利润为负或者净现金流量为负甚至净资产为负，导致财务估值模型无法正常使用，这是互联网企业估值中的难点。

互联网企业独特的财务状况使其需要基于新的视角进行估值。互联网企业的估值不仅与资产和盈利等财务指标有关，更取决于投资者对企业发展前景的预期。互联网企业拥有的最主要的资源是用户，企业的价值源泉是用户基础。当前，互联网企业已经从单纯依靠资产获益转向开发用户价值。

基于上述分析，本文不再拘泥于传统的基于盈利、资产和交易价格估值的方法，而是转向用户创造价值的视角，在回顾已有相关研究的基础上，针对互联网企业的特征提出基于用户价值的改进的EVA模型，并以阿里巴巴为例验证模型的有效性。……