王鑫昕

【摘 要】 自2008年金融危机爆发以来世界经济仍处于深度调整阶段，在这一过程中贸易保护主义持续升温，各种“黑天鹅”事件频繁发生，逆全球化风潮重磅来袭。逆全球化容易在短期激烈演化冲击资本市场的风险偏好，导致金融市场的短期剧烈波动，从而影响外汇储备。而外汇储备是一个国家的主要经济资产，在经济高速发展和社会不断进步的发展中国家，外汇储备尤为重要。分析逆全球化风潮下中国外汇储备存在的问题，同时借鉴国外经验并提出应对策略，对中国外汇储备管理具有重要意义。

【关键词】 逆全球化 外汇储备 金融风险

一、关于逆全球化研究的概述

（一）逆全球化的概念

逆全球化又称“去全球化”，指“在经济全球化过程发展到一定阶段后所出现的不同程度和不同形式的市场再分割现象”。

（二）逆全球化的表现

一是自由贸易理念边缘化，贸易保护主义不断升级;二是全球经济陷入持续的结构性低迷，下行风险和不确定性上升;三是部分西方国家保守化内顾倾向加重，国家干预和管制极端化;四是主要大国回归国家主义立场，参与国际发展合作的意愿减退。

（三）逆全球化与国际储备的关系

逆全球化思潮阻碍了国家之间贸易、投资、货币与金融联系的深化，增加了世界经济的不确定性。英国脱欧，川普大选获胜，意大利修宪公投失败等一系列政治变化，使贸易保护主义和逆全球化呼声在全球升温，也引起了世界金融市场的不稳定。以英国脱欧事件为例，此事件对欧盟的一体化进程乃至全球政治、经济发展造成巨大的消极影响。公投结果公布之后，全球股市全线告跌，避险情绪上升，COMEX黄金大涨4.43%。此事件对多种货币造成冲击，最明显的是英镑兑美元汇率下降，导致各国外汇储备资产中英镑的价值急剧缩水。

可见，逆全球化风潮容易在短期激烈演化冲击资本市场的风险偏好，导致金融市场的短期剧烈波动，从而影响外汇储备。

二、逆全球化对我国外汇储备的影响

（一）外汇储备规模与结构的现状

1.外汇储备规模

可见，在我国正式加入世界贸易组织之后，市场经济飞速发展，贸易顺差稳定提升，我国的外汇储备更是进入了飞速增长的阶段。而最近几年由于逆全球化风潮来袭，我国的外汇储备开始有了下降的趋势。2015年汇改后，中国的外汇储备突然改变增长趋势出现“减仓”势头。此后英国脱欧公投，特朗普上台等均导致外汇储备持续下降，实际上在2017年1月我国外汇储备为29982亿美元，这是近八年里首次跌破3万亿美元。至2017年底又有小幅回升，据中国人民银行最新数据显示，2018年11月末外汇储备为30617亿美元。

2.外汇储备结构

目前外汇储备结构属于国家金融机密，但依据国际清算银行的报告、以及中国外贸收支中各币种比例，可估计美元资产占70%左右，日元资产约为10%，欧元和英镑约为20%。美元资产方面以美国国债为主，其中长期国债以及长期机构债所占的比重预计在87.85%左右，而股权以及公司债的比重比较低，在7.73%左右。可见，外债是外汇储备中占比很大的一部分，由此增大了我国外汇储备的风险。

（二）逆全球化前后中国外汇储备规模波动分析

1994年我国开始实行结售汇制，此制度在一定程度增加了我国的外汇储备。另一个重要时期是在2001年我国正式加入世界贸易组织后，对外开放程度不断扩大，因而对外贸易得以飞速发展，我国的外汇储备量也快速的累积。可见，逆全球化前中国外汇储备规模持续增长。

逆全球化风潮下，发达国家回归国家主义立场，一体化进程受阻。各国出台相关政策都具有隐蔽性，且多数针对中国。高额的关税，使中国的出口量减少，影响了中国的经常项目差额，才导致中国外汇储备规模缩水。例如，美国对中国出口至美国的乘用车和轻型卡车轮胎连续三年分别加征从价特别关税，欧盟对中国出口的光伏产品进行反倾销调查等，均对中国的产业经济造成重大打击。且发达国家多数为浮动汇率制，此风潮会在短期激烈演化冲击资本市场的风险偏好，导致金融市场的短期剧烈波动，各国货币资产的价值出现大幅变动，而中国的外汇储备资产由多种货币资产构成，不可避免也出现波动。

（三）逆全球化背景下中国外汇储备面临的挑战

1.区域化的竞争加剧

一方面，我国外汇储备整体结构还是较为单一。在拥有大量美元资产下，美元的汇率变动以及美国经济的发展，都会对我国外汇储备资产造成影响。同时会大大增加其持有风险，不利于我国外汇储备的合理发展。此外，我国外汇储备中其他资产的风险也不可小觑。例如英国“脱欧”造成的英镑贬值，其汇率的变化也给我国外汇储备资产带来了损失。

另一方面，一国的国际储备一般由外汇储备、黄金储备、储备头寸和特别提款权这四大部分共同构成。目前在我国，外汇储备体量远远大于其他三种形式的储备资产。且相较于其他发达国家的黄金储备量，我国的黄金储备量不够高，不利于我国国际储备结构合理化发展。

2.高额外汇储备量造成金融風险压力

持有超规模的外汇储备为中国经济发展带来的影响是双向的，一方面，大规模的外汇储备可以充分保障外汇储备基本功能的发挥，满足国际交往的需要。但外汇储备的增长导致货币发行数量随之增长，通货膨胀压力也由此而生。这使得中央银行在货币发行上处于被动的角色，增加了对于高额的外汇储备的管理难度。美元作为我们外汇储备的主体，一旦美元贬值我们的资产将会下降，就会产生一定的风险，我们在维持较高的外汇储备的同时，实际上也为更多的国外资本提供了大量的低利息的资金，这都容易产生金融风险。

3.外汇占款造成人民币升值压力大

从2001年我国外汇储备突破2万亿大关后，外汇储备明显供给大于需求，使得我国人民币升值压力加大。近几年国际上不少的短期投机性资本涌入我国，因而又变相地增加了外汇储备。不仅如此，由于我国长期处于“双顺差”状态，外汇储备逐年累积，国际社会中其他国家要求人民币升值的压力也在不断加大。另一方面，我国外汇储备量不断增加，货币当局若为了稳定人民币汇率，将不得不制定相关货币政策来冲销投放的外汇占款，因而对于我国货币政策的独立性造成了负面的影响。

三、发达国家外汇储备管理经验与启示

（一）外汇储备分档管理

对于持有超额外汇储备的开放型大国而言，现行积极管理模式的重心已经逐步转移至收益最大化与管理有效性。从各国实践来看，当前比较通行的模式是外汇储备分档管理。即一部分由本国央行负责管理，投资于流动性较强、收益率不高的资产（美国国债等）;另一部分由专业资产管理公司（以主权财富基金为主）负责，投资于流动性较差、收益率较高的资产。

（二）采取更为结构化和高效性的投资决策体系

一方面，注重自上而下的战略决策。在满足传统外汇储备管理目标之后，部分国家将外汇储备管理与本国经济中长期发展战略相结合，通过管理策略的创新以及外汇资产的创造性运用来解决制约本国经济发展的瓶颈问题。

另一方面，注重储备管理的功能分离。在管理主体结构上，日本、美国、韩国以及新加坡等国家普遍采用“财政部+央行”的双层管理构架。其中，财政部处于政策主导地位，主要负责外汇储备战略的决策规划以及日常管理的规则制定等;央行处于决策执行地位，主要依照财政部的规定，进行外汇储备资产的日常管理。该模式分工合理、权责明确，有利于两个部门协调一致对外汇储备资产进行有效管理。

（三）注重金融风险和操作风险等层面的风险管理

从金融风险管理来看，当前各国对于外汇储备金融风险的防范体现在三个方面：其一，大部分国家货币当局在储备资产的投资组合上，采用定量以及计算模拟等更为科学合理的分析方式测度市场风险。其二，大部分国家要求实际投资组合要以本国货币当局制定的投资组合为基准，其风险敞口必须在当局制定的风险容忍度之内。其三，绝大部分货币当局加强对资产的信用评级，也就是加强对于外汇储备资产组合的信用风险防范，要求只有达到最低信用评分标准的资产才有可能纳入外汇储备的投资组合范围当中。

从操作风险管理来看，各国货币当局采取更为结构化与系统化的方法加强操作风险防范：其一，更加注重划分相关部门的业务范围，保持各自独立性，避免部门间利益冲突;其二，建立了详细的业务持续计划和灾难恢复计划，对突发紧急事件提供全面系统的后续处理措施;其三，加强对于外汇储备管理相关人员风险意识培养，并在自动化操作、文档保护以及科学管理等方面进行强化培训，以进一步减少操作当中的人为因素影响;其四，加强对于操作风险定量测度的探索。

四、应对逆全球化外汇储备的管理策略

（一）合理多元配置外汇储备

为了适应新的投资环境，中国要逐步改变原来基于世界经济大三角运作模式的外汇储备配置策略，以多元化为原则，以崭新的思路应对国际经济政治环境的新变化。随着“一带一路”政策的推行，我国的外汇储备更容易受影响，当跟我们有合作的国家其汇率的变动，通货膨胀的变动以及信用危机的产生，都会使得该国的货币贬值，我们外汇储备就会大大的缩水。因而我们应该借鉴发达国家把黄金这种保值工具作为储备资产的经验，增加黄金的持有量，改善国际储备结构，从而尽可能地规避外汇汇兑风险。

（二）建立多层次的外汇存储体系

一直以来，我国外汇储备管理坚持“安全性、流动性和增值性”原则，且我国目前的外汇储备多以美国国债为主，但是投资收益并不高，且造成较高的机会成本。因而我们要借鉴发达国家的管理经验，适应自身的经济发展，分多层次来进行管理即实现央行和国家财政部的双层管理，其中财政部在管理主要在于决策方面，而央行就是执行外汇政策。除中国人民银行下属的国家外汇管理局之外，随着中国华安投资有限公司、中央汇金投资有限责任公司、中国投资公司以及国家外汇管理局外汇储备委托贷款办公室等机构相继成立，外汇储备管理逐步进入分档管理模式，管理主体实现多元化。

（三）完善外汇市场监管体系

我国的货币供给主要来源于外汇市场，而外汇市场存在较大的风险，因此，必须加快完善人民币公开市场调控体系，避免人民币汇率波动而引起我国货币供给的变动。同时为顺应经济发展，完善我国外汇市场机制刻不容缓。目的是提升外汇市场的活跃程度，以此促进外汇市场流动性，有助于我国外汇市场的良性发展。除此之外，我国应完善外汇市场相关的规章制度，尤其需要加强对外汇市场上潜在风险的把控。在外汇市场中，应根据风险不同的特性和影响效果等因素，选择适当的风险管理办法来把控风险，为外汇市场发展打下良好的基础。

（四）主动推进国际金融合作

从长期来看，中国唯有通过加速推进人民币国际化，实现國际货币体系由美元“一元独霸”向美元、欧元、人民币“三足鼎立”格局的转变，才能在国际社会当中赢得主动权。在变革的时代，机遇与风险并存，中国抓住欧美国家从区域经济合作平台回撤时提供的有利机会，积极推动国际金融合作。一方面，可以为金融开放和金融国际间合作提供更多机会，另一方面，借助经贸合作平台提高人民币作为投资货币的使用效率，助推人民币国际化。

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