朱 蕾

（南京林业大学 经济管理学院，南京 210037）

时至今日，“新经济”不再是一个概念，随着互联网、新能源等产业的迅速发展，中国经济体系正向着以“新经济”为主导发展。“互联网+”是一种新的社会发展形态，主要以信息通信技术为基础，将互联网与各行业进行相互整合，通过优化资源配置、提高生产效率等方式来推动经济转型升级[1]。互联网企业作为“新经济”的主体，很多地方不同于传统企业，传统估值方法也显得不合时宜，因此，互联网企业价值评估方法应当根据其自身特点进行适当改进。

1 互联网企业的特点

1.1 互联网企业现状

互联网企业是利用网络平台为用户提供各种各样的服务，并以此获得收入的“新经济”企业。现代计算机技术是互联网企业的基础。互联网与人们生活息息相关，享受娱乐可以用大众点评和百度糯米，打车可以用滴滴和快的，找工作可以上智联招聘和58同城，外卖可以叫美团和饿了么。据统计，互联网百强企业的互联网业务收入由2014年的3800亿元增至2018年的17210亿元，扩张了4.5倍，年均复合增长率高达46.5%。互联网百强企业的互联网业务收入占信息消费的比重也翻了一倍，2014年该比重为18.1%，而2018年提高至37.78%。

1.2 互联网企业与传统企业比较

①企业特点不同。以制造业为基础的传统经济形态注重规模经济，实行标准化生产；而互联网是典型“新经济”企业，其以网络平台为支撑，表现出的是产品服务的差异化及独特性。

②业务活动不同。传统企业以生产活动为中心，企业资源优先分配至生产环节，企业主要致力于提高生产效率；互联网企业则是将资源投入研发和创新，以此为企业创造更多的价值。

③财务指标侧重不同。传统企业以制造和销售为主，企业的投入主要在生产环节，因此可以用传统的财务指标对其进行估值；而作为“新经济”的代表的互联网企业，核心在于技术创新，这给企业带来了高风险和不确定性。另外，大量的无形资产也给互联网企业价值评估带来了困难。

2 传统方法评估互联网企业的局限性

2.1 收益法

收益法是指目标企业通过对未来收益进行预测，在考虑风险和必要回报率的情况下，对预期收益进行折现以得到目标企业的价值。其计算公式为:

其中，V表示企业评估价值，n表示企业的寿命，CF表示企业在某时刻产生的现金流，r表示预期现金流的折现率。

收益法的局限性:（1）未来收益的预期具有主观性，互联网企业受到企业发展阶段、市场环境、技术进步等多种因素的影响，极大的风险和不确定性使得现金流量的预测存在很大困难。（2）互联网企业的核心价值在于大量的无形资产和技术创新，这些要素未来所能给企业创造的现金流无法准确预测。

2.2 市场法

市场法的理论依据是“替代原则”，其实质就是在市场上选取相同或相近的企业为参照，通过分析比较两者的重要指标，对目标企业的市场价值进行调整，最后确定该企业的价值。市盈率、市净率、市销率等指标通常被用于分析目标企业和可比企业[2]。

市场法的局限性:使用市场法最重要的一点就是可比公司的选取，要寻找与目标企业在市场、行业、规模等方面都相似的企业，无疑是非常有难度的，尤其互联网企业还拥有差异化、个性化等特点，其可比企业更难选取。

2.3 成本法

成本法即重置成本法，是指在当前的情况下，以重新构建一个与目标企业完全一样的企业所需花费的成本来评估目标企业的价值。其计算公式为:

目标企业价值=企业资产市场全新的价格-有形折旧额-无形折旧额

成本法的局限性:成本法的重要特点是将企业的各项资产进行分别评估，然后再加以综合，这忽略了企业的整体价值[3]。而且由于互联网企业的资产以无形资产为主，其账面价值不足以准确衡量企业价值。

3 互联网企业估值方法改进的建议

互联网企业摒弃了传统制造业的生产模式，这导致传统的估值方法无法适用。互联网企业的高风险特点，要求建立内部监督机构，加强内部控制[4]。此外，在对互联网企业进行估值时，应采取一些针对性的措施。

3.1 引入非财务指标

传统的企业估值方法大多选取常用财务指标对企业进行估值，包括市盈率、市净率、市销率等。而影响互联网企业价值的不仅仅是盈利方面，还有很多其他重要因素，包括用户流量、点击率、客户体验、创新能力、品牌形象等等。因此，对互联网企业的价值评估，需要从多方面综合考虑。除了常用的财务指标外，还应当根据企业的具体情况引入一些关键性的非财务指标，将财务指标与非财务指标有机结合起来，才能更准确地评估互联网企业的价值。

3.2 实物期权法

期权是指通过支付一定费用，以获得在将来某一时刻以固定价格买入或卖出一定数量资产的选择权[5]。实物期权把金融市场规则引入企业内部投资决策，将不确定性变为企业的优势。实物期权将企业价值分为正常经营业务的确定性价值和研发、创新等潜在业务的不确定性价值。实物期权隐含在项目中，项目的不确定性越大，其期权价值越大。其计算公式如下:

其中:

C代表期权初始合理价格，X代表期权执行价格，S代表所交易金融资产现价，T代表期权有效期，r代表连续复利计算无风险利率，σ代表股票连续复利（对数）回报率的年度波动率（标准差），N()代表正态分布变量的累积概率分布函数。

互联网企业价值评估的难点之一就在于，其大量无形资产和技术创新的存在给企业估值打来了极大的不确定性，使得传统方法难以对其准确定价，而实物期权法考虑了企业不确定性和风险，有利于提高互联网企业的估值水平。

4.3 导入企业生命周期理论

对互联网等“新经济”企业的价值评估，应依据不同企业的生命周期状况，选择合理的估值方法。企业生命周期包括四个阶段:导入期、成长期、成熟期、衰退期。

在导入期，由于企业刚刚起步，大多数活动属于筹资活动和投资活动，该阶段企业盈利较少，采用财务指标缺乏适用性，应当更多采用非财务指标进行估值。

在成长期，企业生产规模迅速扩大，有着巨大的发展前景，此时账面成本忽略了企业的成长性，不能准确的反映企业价值，这个时期可以采用市盈率模型或者经济利润法。

在成熟期，企业现金流一般为正，而且相对其他阶段而言，该阶段现金流比较稳定，此时运用收益法对企业价值进行价值评估比较合适。

在衰退期，企业整体生产规模缩减，收入、利润都随之降低，企业价值处于下降状态。此时，应当对企业整体价值进行评估，可以考虑采用成本法进行评估。

4 结论

现在是大数据和人工智能时代，未来这些技术将帮助互联网企业提高工作效率[6]。互联网企业与传统企业在企业特点、业务活动及财务指标侧重方面都有所不同，其自身特点使得传统估值方法适用性较差。针对这些不同，互联网企业可以通过引入非财务指标、企业生命周期以及实物期权法等措施来进一步提高企业价值评估质量。