叶文辉

7月31日，申通快递发布公告称，控股股东与阿里签署股权协议，交易完成后阿里将成控股股东，受此消息影响，次日申通以跌停价报收。

红利持续，集中度提升

近几年快递行业快速发展，目前电商红利仍未结束。2018年国内快递业务量完成505亿件，同比增长25.8%。未来5年，全国快递件量增速或随电商增速的放缓回落，但从美国经验看，行业中长期增速仍将保持GDP两至三倍（即12%-18%）的水平。

从国外经验看，快递业终将经历行业洗牌、集中度提升的阶段。本质上，快递公司提供的几乎均是无差异的标准化产品及服务，随着价格战竞争的演进，唯有少数拥有精细化管理能力的企业能最终胜出。

国内竞争格局仍较分散，未来或形成菜鸟、顺丰、京东三足鼎立的格局。目前国内快递行业CR8（EMS、顺丰、通达系、德邦）占比达80%，但即便最大的中通，市场份额不过18%。考虑到行业已经形成规模壁垒，未来几乎不可能再有新的进入者。与此同时，随着价格战及行业竞争持续，没有成本优势的落后产能将逐步出清，导致头部企业份额进一步提升。

与此同时，由于快递行业赛道众多，未来我们将看到越来越多的跨赛道竞争。如在顺丰积极布局快运重货（零担整车）和供应链物流的同时，通达系快递企业也正积极地从中低端低毛利的电商件，逐步往中高端高毛利的时效件扩张。未来的龙头快递企业不再是单一领域王者，而是同时覆盖高中低端赛道的全能选手。

格局未定，唯效率取胜

目前，菜鸟加持下的通达系快递公司已瓜分快递行业的半壁江山。2018年“四通一达”五家快递公司业务量占比超过了六成，中通、韵达、圆通、百世、申通分别实现18.64%、14.69%、13.64%、11.04%、10.52%的市占率。長期来看，考虑到阿里已先后入股申通、圆通、中通和百世（持股比例分别为14.65%、11.06%、8.43%、27.79%），较大概率能看到菜鸟主导下几大快递公司的兼并重组。

但短期，在同质化产品的竞争下，各家快递公司仍需依赖精细化管理来建立自己的竞争壁垒，因此单票毛利基本上也是我们判断快递企业优质与否的核心指标。从该指标看，目前中通和韵达均处第一梯队，其次是申通和圆通。

从本周之前的股价走势看，韵达和申通是通达系中最为强势的两家。其中，韵达的持续上涨与其高效的经营和业务量的快速增长相关，公司6月单月快递业务完成量同比增长54.89%。彼时，申通的上涨则有两方面的因素：一是基本面的反转，公司过去四个季度快递业务量的增速分别为18.4%、41.4%、40.7%、45.2%，18年三季度为加速拐点，进入2019年后继续确认;二是市场对申通的股权转让一直有预期。

事实上，申通老板陈德军很多年前便萌生退意，因此市场上对大股东限售期（2019年12月27日）满后股份的处置方式一直有预期，今年以来各路资金也在持续博弈。直到31日晚公司公告，阿里有权在今年12月起的三年时间里，以20.8元/股的价格进一步买入申通的股权，若最终全部行权，则阿里对申通的持股比例将达到46%，成为申通的实际控制人。至此，股权转让的博弈终于尘埃落定，尽管当日的跌停也可以解读为是受阿里受让价与市价之间存在较大折让的影响，但笔者看来更大的可能是利好兑现。

未来三年随着阿里完成对申通的控股，申通原实控人陈德军大概率退出申通的管理和运营。届时，申通的运营管理权如何处理值得留意，因为如果由菜鸟接管，似乎有种“既当裁判又当运动员”的感觉，不易平衡与其余三家菜鸟系快递公司的利益关系。无论如何，笔者认为这有可能是菜鸟系变革内部组织关系的第一步。

本轮快递行情的先锋无疑是韵达及申通，那么作为表现最差的圆通，是否有补涨的机会？目前公司的动态市盈率为18.5倍，叠加近期财报数据，18Q4、19Q1单季净利润增速分别达到68.96%、15.66%，粗看似乎投资性价比很高。然而市场终究还是有效的，圆通股价的低迷正是其精细化管理能力不足的体现。随着今年价格战的加剧，其成本上的风险也在快速被放大。