汪钱思雨

【摘要】文章从股权众筹融资参与主体的角度分析不同主体面临的法律风险及成因，投资者受信息不对称影响面临欺诈风险，并面临缺乏退出机制的困境;因我国现行《证券法》的适用范围狭窄，融资者融资行为的法律性质于法无据，并受法律的严苛约束容易涉及非法集资;平台的法律地位不明晰，处于法律灰色地带。对于以上法律风险，文章建议从参与主体的自我保护和监管体系的建立健全、主观和客观两个层面应对，监管体系的构建路径应当是先修改现行相关法律，再适时进行股权众筹融资专门性立法。

【关键词】股权众筹融资 法律风险 应对建议

一、问题的提出

股权众筹融资将被传统融资模式排斥在外的众小投资者吸纳进来，从普惠金融理念以观，其尊重普通投资者获得金融服务的权利，具有充分的包容性。但囿于众小投资者缺乏专业知识和投资经验，国内现行法律对公开发行证券和非法集资的严厉规制，以及相应监管法律的缺位，股权众筹融资面临许多不确定性。此外，为了避免违反法律对股东人数或合伙人人数以及公开发行证券等规定，目前的股权众筹融资采取“领投+跟投”、有限合伙、代持股等方式，这此“异化”的运营模式为股权众筹融资带来了次生风险。法律规制的严厉性、监管法律的缺位、独特的运营模式和监管层的模糊性导致股权众筹融资参与主体面临各种不确定性和诸多法律风险。

二、不同主体面临的法律风险及成因

（一）投资者的合法权益缺乏保障

（1）信息不对称问题下的欺诈风险。基于“理性经济人”的假设以及趋利避害的人之本性，股权众筹融资的参与主体趋向于隐瞒对他人不利而于己有益的信息，以追求收益最大化。融资者对发起的项目进行披露时，为了尽可能吸引投资者，会刻意回避潜在的风险、项目瑕疵等负面信息，而投资者了解项目的渠道主要在于融资者披露的信息，加之众小投资者缺乏相关经验和知识，在股权众筹融资中明显处于劣势地位。

在“领投+跟投”模式下，领投人与跟投人之间的信息不对称问题也比较突出。“领投+跟投”模式是指由具有丰富投资经验的职业投资人作为领投人，再由普通投资者进行跟投，领投人负责进行项目筛选、调查评估以及投后管理等。领投人的专业知识和投资经验在一定程度上弥补了跟投者的劣势，但就领投人是否忠实履行了筛选项目的审慎审查义务、是否严格评估及监测投资风险、是否与融资者或平台之间存在串通合谋等问题，跟投人无从得知。

正是因为缺乏相关专业知识，众小投资者在进行投资决策时容易受其他投资者行为的影响，再加上对领投人的盲目信任，投资者非理性跟风概率加大，众筹融资领域“羊群效应现象显著。行业发展中逐渐出现类似于“刷单”的操作，对自己发起的项目伪造投资数据信息，制造虚假的项目进度和融资额度，吸引广大投资者的注意力和投资。于是在这种情况下，即使强制信息披露也无法有效地降低投资者因信息不对称面临的风险。

（2）股东退出机制缺乏的困境。在经济活动中，资本的流动性是十分必要的，资本流动才能实现资本增值，才有助于实现资源的有效配置、有利于活跃资本和市场。在股权投资的企业中，通常在IPO、公司回购股权、股权转让、并购重组、新三板上市后，投资者才可以获得退出机会，实现退出还需要领投人与项目方进行协商，股东无法参与到退出决策过程，只能跟随领投人被动退出，退出期限无法预期，投资回报不具可预测性。

（二）融资者的融资行为于法无据

股权众筹融资在形式上具有筹集资金为目的、创业公司出让一定比例的股份、由普通投资者出资入股公司并以经济权益为回报的特征，该经济权益通过融资者与投资者之间的投资协议确定下来，因此股权众筹融资在本质上为一种投资交易，其投资交易的实质与证券交易契约的本质相契合，具有证券属性，而我国目前《证券法》对“证券”的适用范围仅包括股票、公司债券、政府债券、国务院依法认定的其他证券以及证券投资基金份额、证券衍生品种，但国务院尚未依法认定其他证券，该条款还仅仅停留在授权层面，也没有依照《证券法》的原则对“证券衍生品种进行规定，股权众筹融资并未得到“正名”。

即使股权众筹融资涉及法定的证券，也面临非法集资的法律风险。股权众筹融资核心特征在于公开、小额，但国内现行法律对于公开发行证券规定比较严苛公开发行证券需要满足法定条件且经依法核准，实际上创业公司难以满足这些法定条件，未经事前许可发起股权众筹融资极容易触碰非法集资的红线。根据最高人民法院相关司法解释，“非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款”符合未经批准、公开宣传、承诺一定形式的回报和针对不特定对象的特征，于此，刑法条文中的“社会公众”被解释为“社会不特定对象”。国内对于非法集资的严厉规定没有为合法集资行为留足空间，股权众等融资即处于这种灰色地带。

（三）平台的法律地位不明晰

《私募股权众筹融资管理办法（试行）》（征求意见稿）第五条规定：“股权众等平台是指通过互联网平台（互联网网站或其他类似电子媒介）为股权众筹投融资双方提供信息发布、需求对接、协助资金划转等相关服务的中介机构。”但此规定并未明确界定股权众筹融资的法律地位。平台将融资者发行的股票推广给大众，充当了证券承销商的角色;平台依据投资者的指示购买股票并将资金转入融资者的账户或者其委托的第三方机构，则充当了证券经纪商的角色。因此股权众筹融资平台类似于证券公司依据《证券法》第一百二十二条规定，设立证券公司、经营证券业务，必须经国务院证券监管机构的审查批准，目前的股权众筹融资平台却难以满足设立证券公司的条件。在股权众筹融资监管规则正式出台之前，其是否属于“公开发行证券是一个敏感的问题，如果界定为公开发行证券，因股权众筹融资平台缺乏合法资质，整个行业将面临毁灭性灾难。

三、应对法律风险的建议

（一）参与主体自我保护

首先，投资者要有自我保护意识，仔细辨别投资项目的优劣，不被“低风险高回报”的承諾所迷惑，尤其是警惕“庞氏骗局”。要持有健康的投资心态，杜绝“快发财”的幻想。其次，融资者要知法、懂法、守法，尤其要了解关于非法集资的规定，在现行法律框架下，股权众筹融资者需要做的是保证融资过程的透明，并将所筹集资金的来源、使用情况进行公布，还要与投资者进行有效沟通，及时披露项目实施进程等，确保开展合法的融资活动。此外，股权众筹融资平台也要坚守业务底线，恪守“中介机构”的定位和职能。