马彬华

摘要：投资者的风险偏好会影响其对风险的判断，从而影响到风险投资决策的选择和投资的组合结构、规模。建立合理有效的风险控制管理系统、调整企业的内部管理结构可以在控制风险的同时降低监控成本提高未来投资收益，保证企业的长远稳定发展。

关键词：AB股;风险偏好;风险防范

投资者的风险偏好会影响其对风险的判断，从而影响到风险投资决策的选择和投资的组合结构、规模。建立合理有效的风险控制管理系统、调整企业的内部管理结构可以在控制风险的同时降低监控成本提高未来投资收益，保证企业的长远稳定发展。

一、风险偏好的基础理论

风险偏好是主动追求风险，喜欢收益的波动胜胜于收益的稳定性的态度。简单说来，风险偏好（Risk appetite）是指人们对待风险的不同态度。不同的投资者对风险的认知存在差异。一部分人属于无所畏惧类型，喜欢感受高波动率带来的刺激，追求高风险高回报，我们把此类人群叫做风险追逐型（Risktaking）;一部分人属于谨小慎微类型，对于投资过分小心谨慎，觉得处处存在风险，不敢真正放手去做，此类人群被称为风险回避型或称风险厌恶型（Risk aversion）;还有涪肠分人对风险保持中立态度，我们称之为风险中性型（Risk neutral），该类投资人既不回避风险也不追求风险，他们对自己承担的风险并不要求风险补偿，选择资产的标准是预期收益率（Expect Return）。风险偏好型投资者选择资产的原则是：当预期收益相同时，选择风险大的，因为这会给他们带来更大的效益。不同的行为者对风险的态度是存在差异的，部分人可能喜欢大得大失的刺激，另一部分人则可能更愿意“求稳”。根据投资体对风险的偏好将其分为风险回避者、风险追求者和风险中立者。

传统金融学中，经济学家假设所有可能结果呈现某种分布，比如normal distribution，并且以该分布的方差（σ）来衡量风险的大小。但是对于我们来说，盈利、机会似乎不是目袱胃真正的风险，我们真正关注的是风险带来的损失。那么，能接受多大的损失、承担多少的风险，这些都来源于投资人的风险偏好。

行为金融学充分利用了心理学，行为学和社会活动等研究成果对投资者的投资行为进行投资分析。投资者并非是完美的理性人而是正常的普通人，对于整体的投资行为不能做到很好的把控作用，因而对于市场的变化不能够做到无偏差估计。投资者进行投资决策的选择其实是其对风险和收益对比后得到结果的反应。投资者首先在风险条件下对投资项目未来收益进行预期估计，然后进行对比选择其容忍度以后的项目。由行为金融学理论知道，投资者并非完全理性的。

二、AB股市场与其它市场相比风险偏好较高的现象

A股市场突出的特征就是绩差股、小盘股、题材股的估值水平在较长的时间里高于大盘股和蓝筹股的估值水平。越是业绩相对稳定的大盘股，两者之间的价格越是接近;而越是波动性较大的题材股、绩差股和小盘股，A股市场的溢价水平越高。此外，历史数据显示，中国投资者泊剑双险偏好不仅远高于成熟市场，同时也高于绝大部分新兴市场。海通证券数据显示，截至2018年3月A股外资持股1201633亿元，占A股自由饭而困市值比例为5.39%，（其中B/QFⅡ持股占3.6%，陆股困北上资金持股占1.8%），公募基金和保险在A股中投资总额约为1.9万亿、1.5万亿，占全部A股自由流通市值比重约8.4%、6.7%。

B股市场建立初期，A股、B股两个市場的投资者互相难以进入彼此的市场，因此A、B市场在当时是高度分割的状态，不同的交易机制和投资者主体使同一资产产生了不同的价格。且由于市场分割而无法通过市场套利来平衡价格。在实际操作中，汇率预期、换汇额度、B股开户操作难易程度一定程度又阻碍着投资者进入B股市场进行套利的决策和行为。于是A、B价差的大幅度缩小并不能在市场解除分割后的短期内达成，如完全依靠市场调节，则仍需经历一个漫长的过程。除了市场套利行为，不同投资者主体的投资理念也深刻影响着A、B股价差。相对B股，A股境内个人投资者热衷于通过短线快炒获得价差利得，容易追涨杀跌，投机性很强，长期关注基本面进行价值投资的散户则很少。

如何更有效的衡量“风险偏好”？我们认为衡量A股风险偏好最有效、最直观的两个指标：上证综指、创业板指数。风险偏好是指为了实现目标，企业或个体投资者在承担风险的种类、大小等方面的基本态度。风险偏好的波动，其本质是投资主体在面对未来不确定性所表现出的一种反映。风险偏好的波动是由多因子模型来决定和影响的。决定A股风险偏好的因子主要在5个方面，即：海外市场波动、经济基本面、流动性、企业盈利/估值、政策（监管、改革）。面对不同的宏观环境，上述5因子对风险偏好影响的权重也不同，需要与其他因子一并综合考虑。

三、提高投资决策效果防范风险偏好的建议

（1）建立合理的风险管理战略

风险具有不确定性和随机性、无法避免，但是仍然可以通过合理有效的风险管理进行规避和降低风险发生的可能性，减少风险发生带来的损失。合理有效的风险控制管理系统在控制风险的同时可以降低监控成本提高未来投资收益，保证企业的长远稳定发展。我们必须承认，国内大多数的投资者无论是个人还是机构投资者，多数是以投机心态走进股市。他们是理性的还是非理性的，是投机，还是投资都不重要。重要的是恰恰是这些有着不健全投资知识的投资者是中国股巾.的主力军。

在投资过程中，应该选择那些估值水平比较低、主营业务增长突出、盈利能力水平比较好的公司，把这些股票作为重点配置，它们从长期来看，不会受短期波动影响，能给投资者带来丰厚回报。在存量资金运作背景下，两市板块呈现一定的跷跷板效应，热点有分化也有融合。既有跌跌不休、重心不断下移的绩差股、问题AB股，也有一直走强，有很高价值的AB股，同时还有不少被低估的未来潜力股。相对来说，做好中长期投资，投资者更要关注的是，那些被低估的板块和个股，如行业龙头，或品牌价值较高的石泣业，尚未被币场关注，股价还在低位的;符合政策发展方向、业绩有复苏预期的低价绩优AB股;总市值极小，质地尚可，中线看有重组可能的等等。

（2）关注不确定性因素，有效规避市场风险

投资者的心态都是很复杂的，一方面想通过金融投资让自己变的富有，另一方面又害怕投资风险，相对这种心态的投资者而言最好能够对资产进行合理的规划拿一部分做投资收益另一部分做固有资产，以保证财富的经济效益。

作为近期市场的重要扰动因素，目前不确定性因素并未完全化解。对此投资者也要高度关注，这将抑制市场风险偏好的持续提振。相关政策细则整体上仍在预期之中，金融领域去杠杆仍将进一步推进，在此过程中相关领域仍将进行结构性调整。需要等待杠杆去化后的新一轮信用扩张，即未来关注的重点是公共部门的信用扩张情况。当前A股市场正在发生积极改变，从而提升对未来市场走势的乐观预期。随着有关金融领域去杠杆预期边际改善，将催化市场带来升机。

中国国内的投资者主要是趋势投资，而外资者通常会选择反向投资，2018年恰好又为外资提供了一个低位买人的机会。部分流入A股资金上涨是源于A股纳入MSCI的新兴市场指数。目前全球跟踪该指数的资产达到1.6万亿美元，其中包括了不少被动基金，它们必须依据招数的变化而被动调仓。尽管A股市场规模已经位于全球第二，但许多外资却对之是低配的态度。在国际投资者的投资构成中，除了一些中国或新兴市场基金外，中国大陆股票占有比例非常低。

（3）适当调整企业内部结构

上市公司退市制度是资本市场的重要基础性制度，对于优化资源配置、促进优胜劣汰、提高上市公司质量、保护投资者合法权益发挥着重要作用。历经多年探索和改革，资本市场退市制度逐步健全，已经形成相对多元的退市指标体系和较为稳定的退市实施机制，逐步实现了退市的“常态化、法治化、市场化”。适当的调整企业的经营结构和内部管理控制结构，有利于风险对的集中管理。由于风险投资决策本身属于非程序投资決策，每次投资决策的独立性，调整企业的经营结构可以在一定程度上限制每次投资决策面临的风险，使得非程序决策一定程度具有程序性。

企业的成功并非单纯依靠静态的长期战略，还需要许多动态的战略做补充以建立起.系列的短期优势。充分利用环境中对企业战略有利的方面，对企业产生正面作用。对于环境中不利于组织发展的因素，上市公司一方面可通过组织变革使其与企业战略相适应，另一方面可通过组织行为调整环境，使其有利于战略。企业战略要能适应外部的环境变化，就要使组织结构由刚性变为柔性，因为组织柔性化能取代业务处理过程专门化、任务专业化的同时，还可以减缓陈旧性，提高决策合理性。

参考文献

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