(郑州大学商学院 河南 郑州 450001)

一、引言

控制权是我国等股权集中的国家公司治理中的重点问题，许多学者指出企业控制者利用股权和社会资本双重控制链控制企业进行剥夺[1]～[4]，并以此为引，进行了制度环境对双重控制链构建、在双重控制链下创始人权威与经理人职业操守博弈等后续研究[5]～[6]。当风险资本与社会资本在利益分配、治理理念等方面发生冲突时，二者会在控制权上产生博弈。本文基于产业资本可以化解风险资本与社会资本控制权博弈冲突的视角下进行研究。本文采用案例研究的方法，列举了雷士照明三个阶段的事实，论证了风险资本与社会资本控制权博弈以及产业资本化解博弈的观点。社会资本与风险资本产生博弈冲突的根源在于公司治理理念的不同，对于风险资本来说，严格地按照法律法规与公司章程来处理公司事务成为最佳的选择。这样做固然没错，但是过分地在细枝末节上追逐现代公司治理理念、过度抵制社会资本在某些方面的简便行事无疑将会带来二者的冲突。在矛盾冲突之下，二者选择中庸地退让将不会发生博弈之争。风险资本方作为外行，参与公司事务较少。风险资本以资金形式进入企业，名义上成为企业的内部人。但是，在社会资本以及它的链条上，却被直接地排除在外。从理性经济人的立场出发，风险资本肯定会要求社会资本方严格地按照现代公司治理方式出发，要求社会资本方工作的透明度，有条理有框架地完成公司事务。然而，社会资本的核心内涵是情感连带，如果事事板上钉钉，不讲一丝人情和道理，条条框框都严加要求，那么，社会资本也会逐渐失去生存的土壤。由于社会资本与风险资本固有冲突性质，二者的求和机会渺茫，博弈在所难免。

如果存在既可以解决资本不足，又能与社会资本和谐共存或者能取代固有社会资本的资本形式，那么这场博弈之战可解。产业资本就是这样的一种资本形式，其有能力并且有意愿投资产业链条上资金缺乏的有发展潜力的民营企业。从上边的分析中，我们可以看出产业资本是社会资本与风险资本的合二为一，它既具有社会资本的软性控制权，又能够获得风险资本的股权硬性控制权。这种合二为一的方式便成为博弈之战的最优解。

二、案例介绍

(一)引入风险资本形成控制权博弈

雷士照明控股有限公司(H股，股票代码：02222，以下简称雷士照明)在经历了创业股东控制权之争后，控制权由吴长江先生一人完全掌握。为偿还巨额股权转让款、提高技术能力收购世纪集团旗下公司，在现金流严重不足的情况下，雷士照明于2006年8月、2008年8月引入风险资本软银赛富集团和高盛集团来缓解资金紧张的局面，且在2008年8月收购世纪集团旗下公司在给予现金偿付时，向世纪集团配发326930股股票作为对价进行支付。

(二)风险资本与社会资本博弈

吴长江先生从部分供销商处获得贷款并用公司提供好处的方式作为回报、放弃在重庆万州开发房地产的机会转让给雷士房地产(其妻是雷士房地产前股东)、绕开公司董事会代表公司和重庆南岸政府签订意向书、通过代持人帮助本公司经销商和员工认购本公司股票这四大“罪状”成为风险资本阵营主动出击，驱赶以吴长江先生为首的社会资本阵营的导火线。风险资本阵营与社会资本阵营各有利器，无奈之下，双方选择了握手言和。

(三)产业资本解决控制权博弈

在经历了社会资本与风险资本控制权博弈之后，吴长江先生的控制权明显削弱。情急之下，吴长江先生主张引入德豪润达企业，也就是雷士照明的上下游企业。2012年12月，德豪润达以20.25%的股权比例强势进入雷士照明，并于2014年8月彻底罢免吴长江在雷士照明的职务。事后，吴长江先生个人组织内部的社会资本力量曾用万州罢工作为回击。

三、案例分析

(一)产业资本具有双重性

虽然德豪润达对于雷士照明的股权收购主要是通过收购吴长江先生的股份与场外收购获得，并没有给雷士照明带来任何实质上的现金流。但是庞大的资产规模与资金实力却从另外一个侧面证明如果雷士照明需要现金流注入，德豪润达可以解决在雷士照明发展过程中遇到的资金不足问题。这两种截然不同的反应并不是偶然，而是有事理可循的。软银赛富与高盛公司虽然是国际知名的风投公司，但是对照明行业知之甚少，照明行业处事方式与人脉资源较少。而德豪润达是国内LED行业技术及规模领先的企业，本身就与相关供货商和经销商有生意上的来往，德豪润达的产业规模与资金实力等远超于雷士照明。因此，供应商和经销商会选择德豪润达。

(二)企业创始人成也社会资本，败也社会资本

吴长江先生在与软银赛富和高盛集团的控制权争夺中，供应商、经销商、经理层等社会资本对吴长江先生重返雷士照明起了至关重要的作用。同样，认可社会资本存在的产业资本驱赶吴长江先生的罪状中，吴长江先生对社会资本的不合理甚至是违法利用是在自掘坟墓。社会资本对吴长江先生两次截然不同的反应说明社会资本具有不稳定性。虽然社会资本是具有专用性的资产，但是并不意味着它是坚不可摧的。任何一种形式的资本都是市场化的产物，在遵守法律法规的前提下，趋利避害是任何资本合理的选择。

四、结论与启示

社会资本等隐性资本虽然无法为企业带来直接现金流，但它们会以一种无形的方式形成融洽和谐的企业软实力，这种企业软实力对于企业的持续良性经营来说是必需的。且对于企业来说，加强股权资本与隐性资本的融合度迫在眉睫。加强资本融合度有两种方式：一是让股权资本所有方与隐性资本所有方以企业的发展壮大为共同目标，两方采取有效沟通的方式对于企业的生产经营发表自己的意见。二是引入具有股权资本与隐性资本双重性质的资本形式，如产业资本。相较于第一种方式，资本融合度高的资本形式进入企业能够有效减少股权资本方与隐性资本方的碰撞冲突。