陈妮，张宇

（1.上海立信会计金融学院金融学院，上海 201209；2.上海立信会计金融学院保险学院，上海 201209）

1 引言

IPO抑价现象广泛存在于世界各国的股票市场中，而我国股票市场起步较晚，市场机制不够完善，我国IPO抑价程度较其他国家高出很多，这种不正常的现象将导致我国股票市场投资者盲目逐利问题的出现，严重遏制了股票市场的健康发展，究竟是什么原因导致了IPO抑价率的过高？国内外学者分别从传统市场理论以及行为金融学的角度做出了阐释。较早从发行市场上对IPO抑价现象进行解释的是委托代理理论，承销商与发行企业之间存在代理问题，承销商更希望确定一个更低的发行价格来保证承销的顺利。而随着行为金融学的发展，投资者的非理性行为受到了关注，Shiller（1990）对此类现象进行了IPO抑价影响机制上的解释。近年来，国内外学者对投资者行为进行了研究，通过对投资者关注、投资者情绪来解释IPO抑价现象[1]。本文在已有研究的基础上来研究投资者关注对IPO抑价的影响，以往的研究对于投资者网络关注的表现是换手率、投资者信心指数，该类指标代表投资者主动投资行为的指标具有一定的滞后性，本文利用百度指数对投资者关注进行了刻画，研究高的投资者关注是否带来了高IPO抑价率？本文旨在通过研究投资者网络搜索对于IPO抑价的影响作用。

2 投资者网络关注

20世纪80年代以后，我国传媒业开始起步，相当长时间里，民众只能够通过接触报纸、杂志、电台、电视等工具来接收信息，提高了投资者获取信息的成本，媒体的发展给我们的生活带来了便利，使得投资者能够有针对性、更详细的获得准确信息，但是，传统媒体由于需要具体信息承载物质材料，投资者在获取股票信息时，存在空间、时间的限制，媒体信息的传播仍然是小范围的，相对来说，对投资者的引导，进而影响投资者情绪的机制有一定的阻碍。

2000年以后，网络媒体迅速发展，由于其阅读几乎不受空间和时间的限制，投资者只要有上网设备，可以随意阅读咨询，克服传统媒体的特点，这些媒体发布的信息可以被反复阅读，信息可以是之前的，也可以是当时的。投资者获取信息成本大大降低了，因此由于股票信息的广泛传播，通过股票报道或新闻影响投资者情绪的机制就很有可能存在，研究投资者网络关注与IPO抑价的相关性就显得必要。

3 网络搜索

投资者网络关注度，即金融市场活动的参与者对与其投资行为相关的信息的关注程度，因为投资者关注度是一个抽象概念，并没有实际参数来对其进行考量，所以在现实的研究分析中，常常会根据研究的实际情况选择适当的替代变量来对其进行分析。而对于投资者网络关注度的量化，许多国内外学者采用了搜索量作为衡量，因为投资者关注在网上完全能够以搜索、发帖的形式体现。

目前，百度是中国国内最大的搜索引擎公司，其占有了巨大的市场份额，因此本文采用百度指数作为投资者网络关注的刻画，从百度指数趋势图来看，如博创科技（300548）和川环科技（300547）两只股票，2015年9月21日和26日，分别为博创科技和川环科技的股票申购日，从图1中可以看出，这两只股票通过证监会审核后立即引起了股民的关注，关注量由之前极低的水平开始上升，其网络关注量都达到了有史以来的顶峰，而这可以看作是股票申购导致的投资者反映，接下来一直到该股在创业板正式上市，关注量再一次激增，这也反映了投资者关注程度的变化。

图1 百度指数趋势图

图2 网络搜索与IPO抑价率

从申购日前到上市日，此段周期即为本文所研究的周期，从图1可以看出，投资者网络关注量相比其他时刻增加很多，同时可以看出，博创科技的关注度明显比川环科技大，而事实表明，该股IPO抑价率比川环科技高很多，所以百度指数一定程度上可以反映投资者网络关注度和IPO抑价率的关系。

4 网络搜索对IPO抑价的影响机制

作为对上述研究的印证，我们对2014年10月至2017年6月创业板发行新股情况进行了研究，在这段时间里，共计发行264只股票，通过对每只股票的IPO抑价率数据和百度指数搜索情况，研究发现，IPO抑价率与投资者百度搜索行为有着高度的相关关系，从图2中可以看出，在IPO抑价率的峰值处同时也对应了百度指数的峰值。在整体上，IPO抑价率、百度搜索量在趋势上保持高度的一致，极少在此期间上市的创业板新股与此趋势背离。因此，高的投资者关注行为很有可能导致IPO抑价程度较高的现象，投资者关注度过高是IPO抑价率居高不下的一个重要原因。

由于投资者并不是完全理性的，所以会受到网络信息的影响，他们为了获得相对而言更充分信息的动机而产生网上搜索行为，但是投资者对于有效信息筛选能力有限，因此投资者对新股发行后产生收益预期可能有一定的偏差，由于投资者情绪被网络所引导，进而产生了投资者的投资行为，导致新股价格波动，进而引起了IPO抑价。

5 结论及建议

根据上述分析，百度指数是一个很好的衡量投资者网络关注的指标，而投资者过量的网络搜索和网络关注，引发了其大量的非理性行为，出现了盲目跟风投资的现象，大量的非理性行为集合造成IPO抑价率过高的现象。

投资者通过网络来获取信息，极大降低了信息获取成本，但是由于我国互联网监管较为薄弱，信息发布的成本越来越低，投资者很容易根据虚假报道而产生非理性的投资行为，从而导致IPO抑价现象严重，对股票市场造成不良影响。投资者网络关注并不是直接对股票价格产生影响，它是通过对投资者情绪的影响造成IPO抑价的现象，我国股票市场上，散户股民数量很庞大，市场上的投机氛围比较浓重，因此股票市场经常会受到非理性的波动，“打新”成为一种热门现象，IPO抑价非常严重，因此加强对投资者的教育十分重要。同时，发行监管部门必须要加强对上市公司的管制，建立完善的检查制度，防止上市公司通过各种渠道与网络媒体合谋，加强股票市场的有效性，让投资者理性地了解上市公司的真实情况，能够降低新股IPO抑价率。