[摘 要]我国上市公司普遍存在停牌的现象，但任性停牌和长期停牌并未起到保护广大中小投资者利益的作用，反而给他们造成了重大伤害。文章拟对此作出分析，并提出改革建议。

[关键词]停牌；上市公司；投资者；改革

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.23.036

近年来我国A股市场震荡剧烈，新股大量发行上市导致上市公司数量猛增，上市公司因为各种原因停牌的现象也越来越常见。以2018年2月5日为例，至当日收市为止，沪、深两市A股数量（不含已发待上市）共计3458只，其中有331只处于停牌状态，停牌比例占A股总数的9.57%。停牌时间最长的为600145ST新亿，从2015年12月7日停牌至今。002129中环股份（从2016年4月22日停牌至2017年11月29日），2018年2月2日起又再次停牌。每一个交易日，都有若干股票停复牌。在停牌公司中，有的公司如步森股份、融钰集团、出现短期内多次停牌的现象。

1 上市公司停牌原因分析

上市公司停牌的原因多种多样，通常包括如下。

第一，并购重组。

2014年3月24日，国务院颁布了《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》（國发〔2014〕14号）提到要“发挥资本市场作用”，对“上市公司发行的股份兼并事项，不设发行数量下限，兼并非关联企业不再强制要求作出业绩承诺”。意见出台后，上市公司因重组申请停牌的数量大增。2015年上市公司进行资产重组的次数达到11024次，交易涉及资金规模31822亿元。[1]来自上海证券交易所的数据显示“2017年沪市上市公司共完成并购重组864次，交易总金额9200亿元。较去年分别增加45%和8%。其中74家公司完成重大资产重组，涉及交易金额2500亿元，合计增加市值为2300亿”。[2]以“资产重组”作为停牌理由的占上市公司停牌理由的大多数。

第二，股价异常波动。

按交易所规定：“上市公司股价出现以下情况之一时，需临时停牌：一是股价连续3个交易日收盘价涨跌幅偏离值达到20%；二是连续5个交易日列入“股东基金公开”信息；三是股价振幅连续3个交易日达15%；四是日均成交额连续5个交易日增加5%。”[3]发生股灾时，股价快速下跌，可能造成大股东质押盘爆仓，不少上市公司选择停牌规避风险。2015年我国A股市场经历了一波大牛市之后，走出一轮暴跌行情。在下跌极为惨烈的7月初，出现了千股停牌的罕见现象。2015年7月7日（周二），沪、深两市1716只股票跌停。当晚，A股现史上最大停牌潮，共有超过600家上市公司申请停牌或已到复牌时间申请延续停牌，加上此前停牌的股票，周三总共有1400家上市公司股票停牌，超过当时上市股票家数的50%。

第三，与第三方签署战略合作协议。

如深市上市公司002450康得新在2018年2月5日中午临时停牌，称有重大事项待宣布。晚间公布“正在筹划与第三方签署战略性协议，预计对公司有重大影响，自2018年2月5日13：00起停牌，拟停牌时间不超过十个交易日”。[4]

第四，有媒体报道需澄清。

相关媒体报道了足以造成公司股价大幅波动的消息，上市公司申请停牌，待对该消息作出澄清之后再复牌。该类报道有正面也有负面的，但以负面的偏多。此类原因停牌时间往往不长，多为一个至五个交易日。

第五，发生重大利空事件。

如业绩出现严重问题或欺诈上市停牌。如000533新都、300372欣泰电器等。

第六，因质押股票触及平仓线停牌。

如中南文化公告，受近期股票市场下跌影响，公司股价波动较大，公司控股股东中南重工集团质押的部分股份触及警戒线，其中有一笔2040万股的质押在盘中跌至11.96元的平仓线。经公司向深圳证券交易所申请，公司股票自2月7日开市起停牌。此外2018年2月还有天泽信息、汉邦高科、星星科技、世名科技、超华科技，ST德力、金刚玻璃等多家公司因此类原因停牌。

2 停牌给上市公司和投资者造成的影响

停牌可以规避因股价大跌造成股东质押股票的爆仓，可以暂时维护上市公司股价，避免股价持续下跌对公司形象造成影响。对防止资产重组期间因消息的泄露而造成的股价大幅波动也有一定作用。但频繁停牌，长期停牌剥夺了广大投资者的交易权，他们不仅付出了时间和资金成本，还要承担因重组失败或者停牌期间股市下跌而造成的风险。自2016年以来，我国A股市场出现了少数权重蓝筹股拉动大盘指数不断上涨，但多数中小市值股票迭创新低的奇特景观，至2018年2月初更发展成一波惨烈的下跌行情。上证指数最低跌至3062.74点，但大多数的股票都创出了2016年2月29日2638.96点以来的新低。最近两年，特别是2017年以来因为资产重组停牌的上市公司，许多重组不成功。复牌后股价的下跌是有目共睹的，如002417三元达（现更名深南股份）、300322硕贝德、300235方直科技、300278华昌达、002575群新玩具、600539狮头股份、603032德新交运，复牌后最少3个跌停。硕贝德停牌期间还发生过7月7日公告因为内容照搬5月26日公告，居然日期也忘改的失误。如果上市公司在停牌期间发生重大利空消息，如乐视网（300104）停牌后，负面新闻不断，复牌后股价从15.34元（复牌前价格）最低跌到4.34元，（包括11个未开板的一字跌停板），185946名流通股东（2017年6月30日数字）人均持股6829股，以最后一个跌停4.34元计，人均亏损达到7.5万元。再如002188巴士股份，停牌12天后发布公司法人代表王献蜀失联，重组终止的消息。复牌后4个交易日，股价从22.82元跌到14.98元。此外还有ST华泽000693（2016年2月29日停牌至2018年3月20日），复牌后已经15个跌停，尚未开板。停牌重组的多为中小散户持有较多的中小市值公司，这类公司是近2年股市下跌的重灾区。即使重组成功，复牌后都存在补跌风险，更不用说重组不成功了。

3 相关建议

3.1 缩短停牌时间

A股当中，类似三元达、硕贝德、乐视网这样停牌数月的屡见不鲜。长时间停牌不但给投资者带来资金成本的损失，而且如果有现金需求也无法卖出股票，若停牌期间行情不好，更是无法及时止损。A股于2015年和2016年两次被MSCI拒之门外，停牌股票数量多，时间长是一大原因。海外市场对股票停牌有原因和时间方面的严格规定，停牌现象少，停牌时间短。典型的如万科A股与H股于2015年12月19日同时停牌，H股复牌时间为2016年的1月6日，A股迟了半年时间，当年7月3日才复牌。香港市场并没有明确要求公司重组必须停牌，香港上市条例第605条还明文规定，任何证券停牌的时间应尽可能短。A股上市公司重组期间，不复牌的原因是担心消息泄露，影响股价，其实，真正有内慕消息的人士在停牌之前就采取行动了。发布利空消息停牌的公司，停牌之前的一两个交易日，价格大多是放量下行的。提早复牌，可以让投资者依据自身的经验对股价作出评判，采取相应的买卖行动，给某些重仓持有该股票的投资者适当减仓的机会，避免风险过分集中在少数人身上。几乎所有上市公司停牌公告都使用如下句子：“为保护投资者的利益，避免股價异常波动。”实际上停牌较长的公司几乎都出现了暴涨暴跌的情况，“保护投资者的利益”这句话从何谈起？如果消息不明朗提早复牌，投资者对重组成功仍有所期待，反而有助于股价的稳定。近期深圳出现了一个重组正在协商阶段，但仅停牌5个交易日即复牌的股票000584哈工智能，在停牌期间股市明显下跌的情况下，该股并未出现暴涨暴跌的情况。

3.2 在复牌当日放开涨跌幅限制

遇到重大消息时，涨跌停制度往往有助涨助跌的作用，以利空消息为例，有两种情况：其一，如股票发布重大利空消息复牌，投资者担心连续大幅下跌，每日第一时间挂跌停板排队，容易造成股价的连续跌停。典型的如300104乐视网的11个连续跌停板，300074保千里的连续28个跌停板，（ST股票跌幅为5%），中小投资者没有交易通道以及持仓数量的优势，跌停板排队卖股，若能成交，股价很可能会打开跌停，从跌停到涨停的案例也不鲜见。其二：若遇到不是特别大的利空消息，不好判断会否跌停，因为9点20分以前可以撤单，很多投资者担心股价有可能跌停板卖不出去，往往先挂出跌停价，然后再观察9点15分集合竞价开始后买卖盘的变化，考虑是否撤单，但稍有经验的投资者都知道，集合竞价的开盘价不一定是自己的挂出价，这种情况下买入者没必要在跌停板排队买，完全可以等9点25分开盘前半分钟再行动。庄家还可以在9点20分前虚挂买卖单，诱导散户。所以9点15分到9点20分的挂单可信度并不高。这样持有该股的投资者就左右为难，不挂跌停，可能封住跌停，下一交易日还有更低价。挂的话，可能跌停打开或者低开在跌停价上方若干价位，然后冲高。放开涨跌幅限制，有利于中小投资者，实际上会让他们以更有利的价格卖出股票。

3.3 建立投资者索赔制度

上市公司因为业绩造假或主要高管涉嫌违法犯罪等问题而停牌的，复牌后造成的股价暴跌损失不应该由广大不知情的投资者来承担。

总之，停牌制度亟待改革，以切实维护实际广大中小投资者的利益。我们反对任性停牌，长期停牌。广大中小投资者对这类停牌选择了用脚投票。但我们并不否定必要的短时间停牌，同时寄希望于上市公司管理层停牌后能以投资者利益为重，采取必要的措施稳定股价。如上市公司600165新力恒力于2017年12月29日发布重大利空消息后暂时停牌，[5]停牌期间公司积极运作，于2018年1月9日公布利好消息后复牌，股价低开高走，于2月12日创出半年新高。

2016年5月27日两市交易所公布停牌新规，重大资产重组的停牌时间不超过3个月；预计停牌时间超过3个月的，公司应召开股东大会审议相关议案，决定公司是否继续停牌筹划相关事项；但这一规定并没有达到理想的效果，上市公司决定停牌时间超过3个月的屡见不鲜。管理层应当在上市公司停牌时间、停牌理由等方面作出更严格的规定，以逐步和国际市场接轨。

参考文献：

[1]黄雯.资本市场停牌乱象分析[J].中国国际财经（中英文），2017（2）：145-146，161.

[2]《上海证券交易所交易规则》2015年修订版第五章第四节[EB/OL].（2015-12-04）.http：//www.sse.com.cn/lawandrules/sserules/trading/universal/c/c_20151204_4019335.shtml.

[3]康得新复合材料集团股份有限公司重大事项停牌公告[EB/OL].（2018-02-05）.http：//guba.eastmoney.com/news，002450，745211453.html.

[4]新日恒力关于博雅干细胞科技有限公司2017年度预审计工作不能正常进行的公告[EB/OL].（2017-12-27）.http：//stock.jrj.com.cn/share，disc，2017-12-27，600165，0000000000000juj6z.shtml.

[5]600165：新日恒力股票复牌公告[EB/OL].（2018-01-09）.http：//stock.jrj.com.cn/share，disc，2018-01-09，600165，0000000000000jxpsp.shtml.

[作者简介]张和群（1970—），男，福建福州人，副教授，硕士，研究方向：文化产业投资、应用写作、经纪人。