陈 蕾（博士生导师），于 田

一、引言

经济增长总是在平衡与不平衡的矛盾运动中呈波浪式前进，继而形成经济周期。不同行业变动时，也往往随之呈现出明显、可预测的增长或衰退格局，只是与宏观经济周期波动之间的关系密切程度存在差异。其中，周期性行业作为一个运动状态与宏观经济波动相关性较强的行业，在经济处于上升时会紧随其扩张，在经济衰退时也会相应衰落。周期性公司因此具有收益波动性大、预测难度高等特征，导致其估值问题成为国内外企业价值评估领域的难题。加之周期性公司在我国国民经济中的地位举足轻重且转型升级态势凸显，其在兼并重组中的估值问题日益成为理论界和实务界共同关注的焦点。这些都对周期性公司估值体系的完善提出了要求。

已有研究表明，即便是选择适用性较强的收益途径[1]对其进行估值，在利用两阶段永续模型评估第二阶段收益额时仍然容易出现较大偏差。对此，陈蕾、于田[2]提出，在周期性公司第二阶段的收益额预测情形不够明朗的情况下，采用退出倍数法有利于提高周期性公司估值的有效性。而在此基础上，结合此类公司特征尝试引入正常化估值思路，对收益法两阶段永续模型进行改进，力求进一步完善周期性公司估值方法体系。

立足此研究视角进行文献梳理发现，目前有少量文献涉及对正常化估值思路的初步探讨与应用研究，目的是提高周期性公司估值的合理性；……