时光林

摘 要：随着我国经济的不断发展，改革开放力度的不断加大，越来越多的企业为了扩充资本，开拓市场，参与到跨国并购的行列中。跨国并购给企业带来了并购效益，同时也伴随着诸多不确定性，由于融资处于并购交易中的关键环节，融资风险也备受业内关注，本文以双汇并购史密斯菲尔德为例，剖析其在并购中存在的融资风险，并就如何防范金融风险提出政策建议，为我国企业跨国并购提供借鉴。

关键词：跨国并购 融资风险 防范

中图分类号：F752 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2018）08（b）-068-02

1 跨国并购融资风险相关理论概述

跨国并购是跨国兼并、收购的总称，指的是企业为了扩充资本、占据市场，通过一定手段和渠道，支付一定对价，取得目标企业的全部资产和全部股份，进而达到对目标公司实施控制的目的。并购融资是企业为了获取目标公司控制权进行的融资活动，融资风险就是指不能足额的筹集到企业并购需要的大量资金以及筹集的资金对并购后企业的负面影响。

不同的融资方式会给企业带来不同的融资风险，内部融资主要是利用企业内部留存资金，会占据大量内部资金，造成资金流动风险；债务融资会提高企业的资产负债率，给企业带来偿债风险；权益融资会带来股权稀释，分散控制权的风险[1]。

2 双汇并购史密斯菲尔德案例分析

2.1 案例概述

雙汇国际成立于2007年，总部位于香港，主要从事国际贸易、投资等多元化业务，是中国最大的肉类加工上市公司双汇发展的控股股东。史密斯菲尔德是世界第一大生猪生产商，产销量远超于其他竞争对手，是美国猪肉出口供应商中的龙头企业。2013年5月，并购双方联合宣布达成一项价值71亿美元的收购协议，在2013年9月26日，双方完成交易，双汇国际以每股34美元的价格收购了史密斯菲尔德的全部股份，成为双汇国际的全资子公司。

2.2 双汇并购史密斯菲尔德融资过程

在此次并购中，双汇国际选择了杠杆并购的方式，使用自有资金不超过8.14亿，收购资金主要来源于银行等金融机构的贷款，其中以双汇国际及史密斯菲尔德全部资产为抵押，取得了中国银行团提供的40亿美元贷款，中介机构摩根士丹利向双汇国际提供了39亿美元的贷款，其中包括7.5亿美元循环贷款、16.5亿美元定期贷款以及15亿美元过桥贷款。

2.3 双汇并购中的融资风险

2.3.1 融资决策风险

在并购中，企业可以使用自有资金，也可以利用外部融资，企业使用自有资金是最简单有效的方法，但也极其容易产生财务风险，占据大量资金会影响企业的日常运转。在进行融资时，对融资时机、融资方式、融资数量等作出的决策都会对企业产生影响。融资时点超前会造成利息损失，滞后会影响并购进展；融资方式的选择会影响企业的资本结构；融资数量不足会影响并购进展，过多会增加企业债务负担，造成损失。在本案例中，双汇国际使用自有资金不超过8.14亿美元，主要是向各大银行以及中介机构获取贷款。同时，以包括收购后所持有的史密斯菲尔德在内的所有资产和所有权作为抵押，由此可见，双汇实施的融资决策给并购行为带来了巨大的财务风险。

2.3.2 贷款偿付风险

为了完成并购，双汇从外部募集了79亿美元的巨额借款，并购后导致资产负债率不断提升，2011年资产负债率为60%，2012年为49%，2013年高达84% [2]，根据双汇借款时约定的还款计划，在并购交易完成后的两年内，每年需偿还2.5亿美元，2016年需偿还20亿美元，2017年偿还4亿美元，2018年偿还11亿美元。根据合并利润表数据来看，由于史密斯菲尔德净利润变动较大，导致合并利润起伏不定，双汇国际可以依靠收益分红偿还前两年的2.5亿美元贷款，但是第三年20亿美元贷款无法完全依靠自身利润偿还，并且两家企业正处于发展阶段，需要大量的运营资金，这导致双汇面临着巨大的偿还债务的压力，并购后期定期偿付高额利息也增加了固定成本的支出，给双汇带来了不小的偿债压力[3]。

2.3.3 汇率变动风险

在跨国并购中，由于并购双方处于不同的国家，因此会涉及到不同币种汇率变动的问题，在本案例中，双汇并购史密斯菲尔德属于跨国并购，美元和人民币的汇率变动是必须要考虑的风险因子，由于需要偿付的资金基数较大，共71亿美元，所以，即使在偿付债务的时候，美元汇率变动0.1，也意味着双汇需要多支付7.1亿美元，在基数较大的情况下会给双汇带来不小的财务损失，再加上双汇筹集并购资金和偿付债务存在时间差，汇率变动的几率很大，所以，汇率变动在一定程度上会加重双汇的债务偿付压力[4]。

2.4 双汇针对融资风险采取的控制措施

2.4.1 借助专业团队制定融资方案

企业在作出融资决策时，应充分考虑自身的资金情况和资本结构，决策出最优的融资方式，在跨国并购案例中，一些投资银行等中介机构都在并购中占据着重要的地位，这些中介机构具备专业的投资管理团队，不仅可以满足并购企业的资金需求，还能给与企业一些专业的投资管理建议。在本案例中，双汇聘请了摩根士丹利作为并购财务顾问，不仅为双汇提供了并购资金，还帮助双汇国际在并购后期对史密斯菲尔德进行了债务重组。此外，双汇的大股东鼎辉、高盛都是国际上知名的中介投资机构，在此次并购中，协助双汇全面分析了自身的筹资能力，制定了一套合适的并购计划和融资方案。

2.4.2 进行IPO申报上市和债务置换

一般情况下，并购交易会影响着企业后续的经营状况。在本案例中，融资使双汇承担了巨额债务，从而使双汇的资产负债率升高，一旦后期整合不利，将会使双汇陷入财务危机，在并购交易完成后，双汇安排了IPO申报上市，于2014年8月成功在港交所上市，募集152亿港元，用来偿还银行贷款，缓解了公司的资金压力。此外，双汇还就一笔15亿美元的贷款进行债务置换，将高利率银行贷款转换为低利率贷款，为双汇节省了利息支出，缓解了偿还巨额利息的压力。根据相关资料显示，双汇的资产负债率在2014年降至58.9%，2015年降至53.1%，2016年降至49%，2017年降至45.6%，从而优化了资本结构，降低财务风险[5]。

2.4.3 控制汇率变动风险

双汇在此次并购中，使用的银行贷款货币是美元，所以汇率的波动会影响企业偿还贷款的金额，双汇在并购完成后，同时拥有双汇和史密斯菲爾德两家企业的业务，可以根据汇率波动的趋势选择使用人民币或者美元偿还贷款，在人民币升值的时候用双汇的资金偿还贷款本金及利息，在美元升值时用史密斯菲尔德的资金偿还贷款本金及利息，由于双汇在中国和美国都拥有业务，因此可以根据自身特有的经营性质，利用风险对冲的方式控制汇率变动的风险，从而缓解了后期的偿债压力。

3 控制我国跨国并购融资风险的建议

3.1 充分利用金融中介机构

跨国并购的复杂性要远远高于一般的企业并购，由于并购双方的经济环境、市场以及政治背景不同，容易造成对目标企业信息获取不全面的问题，所以需要专业、科学的投资团队帮助，在一些跨国并购成功的案例中，投资银行等中介金融机构一直在参与并购案的策划，这些机构拥有丰富的跨国并购经验，可以帮助并购企业制定合适的并购方案以及融资决策。

3.2 进行并购后续融资安排

在跨国并购中，内源融资很难满足并购资金的需要，因此，企业必须依靠外部融资，这种融资方式往往会造成资本结构的变动，从而使企业面临巨大的债务负担，给企业带来财务风险和偿债风险，为缓解企业债务压力，优化资本结构，实施再融资安排也是一种很好的并购战略。双汇并购后导致资产负债率上升，增加了财务风险，在交易后的第二年进行了IPO申报上市和债务置换，极大缓解双汇的债务压力，这一点需要企业学习和借鉴。

3.3 控制汇率变动风险

在跨国并购中，企业一般会涉及两种及两种以上的货币，因此，当企业可以准确预计货币汇率变动趋势时，可以根据汇率变动趋势选择合适的融资币种，选择汇率变动走势上升的货币，在并购后期会减少企业的偿债压力，当企业难以预计货币的汇率走势时，可以利用多种货币，通过风险对冲来规避汇率变动风险。

4 结语

随着越来越多的企业加入到跨国并购的行列，并购所需资金的融资问题作为并购中的关键因素，需要被重点关注。双汇并购史密斯菲尔德是我国企业成功进行跨国并购的典型案例，其成功的经验值得到其他企业参考与借鉴，从而制定合理的融资方案，对于提高我国企业跨国并购成功率有重大意义。

参考文献

[1] 刘涛.中国企业跨国并购融资风险研究[J].内蒙古科技与经济， 2015（3）.

[2] 熊文政.企业跨国并购财务风险分析与控制[D].江西财经大学，2016.

[3] 体盈，朱文莉.我国企业跨国并购融资问题研究[J].现代商业， 2016（21）.

[4] 金晓娇.我国企业跨国并购融资方式研究[D].云南财经大学， 2016.

[5] 蔡译鹏.双汇并购史密斯菲尔额融资策略研究[D].湘潭大学， 2017.