宋超

摘 要：在公司间收购频发的资本市场，全面了解收购战略是十分必要的。收购战略在通化金马药业集团股份有限公司的发展中扮演着重要角色。本文从通化金马若干收购事项中选取较典型的两例，分析其收购动因、收购风险、收购效果，为处于扩张期的公司提供参考。关键词：收购动因 收购风险 收购效果

中图分类号：F279.23 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2018）03（b）-148-02

1 医药行业背景

2000年以来，我国医药行业获得较快发展，相比于全球医药行业每年销售收入10%左右的增幅，中国医药行业每年的增长幅度在15%以上，随着医药行业的深入发展，对药品质量和科技含量的要求也在不断提升。除运用新型营销手段如网上商城等寻求销售量的增长外，更需在研发周期较长的行业背景下推出更具疗效和附加值的产品以保持核心竞争力，扩大公司 规模以形成规模效应，收购战略便在医药行业得到充分运用。

2 收购战略分析

2.1 公司简介

通化金马药业集团股份有限公司（以下简称通化金马）是1993年由通化市生物化学制药厂、通化市特产集团总公司、通化市制药厂以定向募集的方式组建而来。建立初期，以1元/股的价格向公司内部职工发行共计5510万股（经过多次股份调整，至2000年4月解禁前内部职工持有8595.6万股）。主营产品为中西成药、生化制剂、保健品等。公司于1997年4月30日在深圳证券交易所上市交易。

自2000年始，通化金马多次采取收购战略，在公司发展之路上多场收购的动因、风险、效果也不尽相同，本文选取最具代表性的两次收购事项进行分析：收购“奇圣胶囊”与芜湖张恒春药业有限公司（以下简称芜湖张恒春）、收购哈尔滨圣泰生物制药有限公司（以下简称圣泰生物）。

2.2 收购动因分析

从目标公司性质来看，两次收购目标公司同为医药类企业，被收购公司主营产品与通化金马存在互补，且都具有良好的盈利能力。因此，两次收购存在追求协同效应、扩展经营范围、降低研发成本与时间等动因。

从收购背景来看，在收购“奇圣胶囊”与芜湖张恒春前，通化金马为国有控股企业，而转为民营控股后，通化金马在同年开始收购事项且收购持续时间较短。公司股份于2000年解禁，公司上至治理层下至普通持股员工都存在通过收购快速增强盈利能力、引起投资者关注从而抬升股价动因。在收购圣泰生物前，北京晋商已成为通化金马第一大股东两年且其具有熟练的资本运作经验，而此时通化金马正陷入发展困境也期望搭乘政策与行业东风获得长久发展，更多的是为了经营、管理、财务上的协同效应和公司产品战略、发展战略的落实。因此收购“奇圣胶囊”与芜湖张恒春更多偏向短期、财务性，而收购圣泰生物更多偏向长期、战略性。

2.3 收购风险分析

估价风险：通化金马在收购“奇圣胶囊”与圣泰生物时都进行了资产评估，因被评估对象的未来预期收益可以预测并可以用货币衡量，资产拥有者获得预期收益所承担的风险也可以预测并可以用货币衡量，被评估对象预期获利年限可以预测，而主要采用收益法。其中被评估企业的企业价值与预期收益、折现率等相关，而结果的正确性完全取决于所使用的假设条件的正确性，如果遇到企业未来现金流量很不稳定、亏损企业等情况，现金流量贴现法就无能为力了。在收购“奇圣胶囊”的后一年，因销路不畅和大量的销售退回，通化金马全额计提减值准备，反映出收益法依据的未来收益的预测出现明显错误。而收购圣泰生物后，深交所的问询事项也表明对圣泰生物未来预期收益和预测值的质疑。

支付风险：通化金马在收购“奇圣胶囊”和芜湖张恒春时采用现金支付方式，而支付总金额占当年通化金马货币资金的52.40%，容易造成通化金马资金紧张，从而影响正常的生产经营活动。而在收购圣泰生物时，通化金馬采用发行股份和自有资金同时收购的方式避免了巨额的现金支付，同时满足了大股东增持意愿，为之后的企业整合打下基础。

2.4 收购效果分析

2.4.1 快速改善经营状况

通化金马对“奇圣胶囊”与芜湖张恒春采取全现金支付方式收购，保证公司能赶在2000年前迅速完成，并且公司股权不会被稀释。2000年公司的主营业务利润比1999年增长139%，净利润增长197%，其中仅“奇圣胶囊”就贡献了2.77亿元的主营业务收入，占比55.09%。在收购“奇圣胶囊”、芜湖张恒春后的短短几个月里就为母公司创出如此骄人的业绩，在短时间内改善了公司的利润表，为公司取得骄人业绩。

2.4.2 避免退市

子公司芜湖张恒春在2001年为通化金马提供9100万元政府补助，避免了通化金马每股净资产低于股本，从而避免被特别处理。另外，2001年12月26日，通化金马对“奇圣胶囊”计提全额减值准备，使其在之后剩余的摊销时间里每年少摊销3180万元。而子公司芜湖张恒春在2002年又为通化金马提供了3165万元的政府补助，以上合计6345万元的收入使得通化金马在2002年扭亏为盈，实现1641.7万元的净利润，若扣除，通化金马在2002年的净利润依旧为负，两年净利润为负也将被特别处理。不得不说，收购“奇圣胶囊”与芜湖张恒春为通化金马在2000年利润暴增之后为避免退市创造了条件。

2.4.3 抬升股价

2000年4月，公司8595.6万股的内部员工股得以上市流通。而经过收购事项，2000年12月末的股价17.68元与1999年末的股价8.84元相比增长了100%，2000年6月末的股价15.38元与1999年末的股价8.84元相比增长了73.98%，也就是说，以8.84元持股价格计算，若员工股均已在2000年内卖出总计可以赚取6359万元至8595万元的收益。

2015年8月27日收购圣泰生物事项完成后，通化金马股票价格也是一路高歌，截至12月18日到2015年全年股票最高收盘价18.15元与8月27日收盘价7.62元相比，涨幅138.19%，相应地促成公司市值的翻倍增长。而2016年之后的一系列收购再次刺激股价飙升至2016年7月20日的最高收盘价24.69元，在不断收购的一年内，通化金马市值已成为收购前的3倍多。

2.4.4 产生协同效应

芜湖张恒春与圣泰生物在主要产品如呼吸系统、心脑血管类药物与通化金马研究方向类似，能降低药品研发成本，在生产领域中存在规模效应。而相似的药企管理经验将有利于收购之后的快速整合，并提升管理效率，产生管理协同效应。

通化金马对圣泰生物采取混合证券支付方式收购，即支付现金与增发股票同时进行。既缓解了公司的现金流压力，又满足了北京晋商等多位股东的增持意愿。无论是从公司的经营管理水平：通化金马2013年、2014年销售毛利率分别为51.12%、61.91%，圣泰生物分别为69.33%、69.98%。通化金马两年期间费用率分别为62.74%、60.71%，圣泰生物分别为22.57%，25.08%。还是从资产管理水平：通化金马2013年、2014年存货周转率分别为24.96%、25.59%，圣泰生物分别为346.86%、260.24%，通化金马两年应收账款周转率天数分别为221天、76天，圣泰生物分别为3天、18天，通化金马都逊色于圣泰生物。另外，通化金马2015年收购前的注册资本为5.73亿而圣泰生物被收购前注册资本为1亿元，但圣泰生物的净利润却为通化金马的24倍。在收购后的季度报告与2016年年度报告中也显示出利润的巨幅增长，如通化金马2016年净利润为2.11亿元约是2015年净利润0.068亿元的31倍。所以，圣泰生物在各项能力上优于通化金马，且在收购后改善了通化金马的经营状况。

3 结语

通过分析，可以感知到收购战略在通化金马发展过程中举足轻重之作用，两次收购产生了有利于公司发展的收购效果。具有收购意愿的公司需在明晰自身需求和获取充分信息后选择收购目标，采取合理的收购方法避免收购风险，在收购完成后注意控制整合风险与评价收购效果。公司若正确使用收购战略，将不失為快速扩张和改善经营状况的有效途径。

参考文献

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