李水晶 中国人民大学

一、当下时局，国际、国内市场不稳定因素上升，避险情绪上涨

从2008年美国的次贷危机引爆了全球金融市场的危机，导致全球股市全面崩盘；又到2015年6月大盘飞流直下，A股市场迎来金融危机后的第二次回调；而今中美贸易争端不断升级，国内悲观情绪大量释放，A股暴跌，继而拖累港股表现，今年6月15日，美方针对中国推出500亿美元征税清单后，中国紧随美国落地了对应500亿美元反制清单。据CNBC报道，美国当地时间6月18日，白宫发表声明威胁将制定2000亿美元征税清单，税率为10%，中美之间贸易分歧不确定性愈发明显。9月25日到26日，美联储货币会议宣布上调基准利率25bp，人民币继续面临贬值风险，叠加债市接连不断的违约，国内大量投资者对“信用紧缩”的风险甚为担忧，再之去杠杆冲击力度强力，巨大不确定性都导致投资者缺乏具有相对稳定收益的投资渠道。

二、公募基金、阳光私募受股市影响大，资管新规出台，FOF将成为投资者获取收益的重要工具

中国股市从2007年牛市的最高点到2008年底的最低点，下降幅度超过70%，公募基金业备受指责，净损失惨重，资产大幅缩水，不少股票型基金净值近乎腰斩。而在2015年6月大部分阳光私募基金的净值回撤幅度在10%-40%之间，不少产品存在被动清盘的情况。而在金融危机期间FOF平均IRR明显高于其余类型基金，且FOF的平均净IRR比其他单策略基金的波动幅度小很多，其收益率稳定在10%左右。期间表现良好的FOF的收益率也能够媲美最优秀的私募股权投资基金。

耶鲁大学捐赠基金无疑是母基金最成功的案例之一，完美诠释了穿越周期的大型PE式资产配置在投资基金中的重要作用。过去20年的年化收益率为12.6%，过去30年的年化收益率为12.9%，是美国表现最好的大型机构投资者之一。耶鲁大学捐赠基金的投资组合具有很强的穿越周期的能力。受市场影响，2016年美国多数大学基金业绩惨淡，一大批基金业绩为负，规模世界第一的哈佛捐赠基金收益率为-2%。但耶鲁大学捐赠基金仍然取得了3.4%的正收益。

随着我国PE基金的蓬勃发展，PEFOF（私募股权投资母基金，简称FOFs）因分散风险、灵活配置等特征，逐渐受到投资者的关注。根据歌斐投中联合出具的《2016中国VC/PE行业白皮书》显示，自2003年第一只外资PE-FOF成立以来，PE-FOF的募集数量平稳发展，年复合增速为38.1%，在2015年迎来了 PE-FOF募集的大爆发，2015年完成募集的PE-FOF同比增长300%。

在2018年4月出台的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》中明确提出金融机构应该打破刚性兑付，对资管产品实行净值化管理，让投资者在明确风险，尽享收益的同时自担风险。在产品不断更替，刚兑打破的过程中，必将会出现广大投资者，尤其是中小投资者一时无法接受要自行承担投资风险的心理落差，因此对于刚性兑付的替代产品有巨大需求，在后刚兑时代，FOFs将成为现金管理类产品以外的具有绝对性广泛需求的产品。

随着高净值人群的不断增长以及对资产配置更加理性和开放，对风险的辩证认识促使其不再局限于传统投资品种，开始积极关注并尝试新的投资产品，投资的需求越来越多，FOFs无疑是当下最为合适的投资形式。FOFs可将分散的资金进行归拢投资，形成规模性资金，整体布局；作为投资者重要的投资获益工具，在5-7年的中长期历史数据来看，长期投资者实际上业绩都不错，战胜了股市大盘，更体现了专业投资的特点；尤其适合中小投资者，拒绝被收割，通过一个简单、稳定、可靠的中长期资产配置工具，获取稳健收益。

三、FOFs核心优势有哪些？

（一）优势一—有效的分散性是FOFs推出的最为主要的优势

为了帮助中小投资人切入私募股权，并规避私募股权PE高风险的缺点，私募股权母基金通过投资多支优秀股权基金的组合，完善了单独项目高风险的缺点，把钱放到不同篮子里，更好的取得高回报；凭借专业的投资机构和科学的基金分析及评价系统，FOFs能更有效地从品种繁多、获利能力参差不齐的基金中遴选优势产品，能够通过资产组合，选择不同的PE基金和项目以覆盖不同的行业、地域和投资团队，来达到帮助中小投资人有效分散PE投资风险，在风险可控的情况下为投资人创造更多超额收益，实现投资人财富的稳健保值增值。

（二）优势二—FOFs产品可以降低中小投资者多样化投资的门槛

从基金管理的角度来看，其实大多数中小投资人（尤其是散户投资人）都是不太受到欢迎，因为其中少数人不理解投资程序和方法而一味追求短期利益，从而影响到基金经理的投资进程和发挥。因此，不少优质PE基金会设立较高的投资门槛，投资一支PE基金往往需要上百万美金的投入。而在PE市场中，中小投资人资金规模较小，一般一次只能投资几支甚至一支PE，而在6-8年的投资时间里，即便是非常优秀的PE基金，也会有投资失误的时候。FOFs则能够在帮助中小投资人有效分散风险的同时，有效降低投资者的投资门槛。

（三）优势三—FOFs产品具有专业化的管理以及内嵌式的资产配置

作为私募股权投资母基金的管理者具有多年私募股权投资经验，对不同行业的洞察尤为透彻，即具备高质的私募股权基金的识别能力，可以从中挑选出最优秀的GP，使管理的母基金获得稳定的私募股权投资基金收益。FOFs产品的投资流程十分严谨，每个项目投资，必须经过详尽的尽职调查和内部财务审计；每个项目经过投资风险控制委员会和投资决策委员会双重评审；遵循私募股权投资基金的相关程序以及流程；FOFs产品的运作合规化要求高，定期向投资人发布运营报告，披露项目进展，基金由管理人、托管人、律所三方实施监控，确保资金专款专用，拥有完善投资退出机制及专业化运营团队；FOFs产品可通过结构化资金安排的方式，劣后级为资金保证提供安全垫，保证中小投资者优先级的收益。

（四）优势四—FOFs产品可以降低投资者的管理、研究等各项成本

国外有很多相关的研究表明：通过资产配置做投资，投资收益有85%－95%源于配置，而股权投资基金本身的选择和时机选择就显得更加重要。由于人的主观因素致使投资者未必能踩准每一个时间点进行配置，而资产配置这种被动型的投资反而可以获得较高的收益率，但往往中小投资者无论是专业知识还是筛选能力以及对所投行业及项目发展前景的判断力，相对于专业投资机构来说，都有明显差距，没有“专业向导”协助的投资人将会面临非常高的风险，缺乏整体把控选择市场方向和择时的能力，容易错失收益的最佳机会；FOFs产品在这方面做得异常出色，其投资组合通过多元资产、多元策略、择时配置，降低投资者研究管理等各项成本，其专业化的管理团队将协助中小投资者对不甚熟悉的领域进行投资和布局，有效控制资金流速以及流向，使在投资金效率更高。

（五）优势五—FOFs可满足个性化投资理念与投资策略的需求

不同的投资者有自身不同的投资理念及投资策略，FOFs作为基金管理人的投资人，将对投资者的需求进行整合分析，最大程度的帮助投资者匹配与其需求相关度最高的包括但不限于投资领域、基金产品、投资理念、投资策略等，满足客户个性化资产配置要求的同时提高了获得金融服务的效率，服务内容更加全面，可提供更多的增值服务类型；通过周期性的组合、风险差异化等方式构建投资组合，通过归因分析，调整权重等方式更新组合，为中小投资者带来更稳健持久的投资收益。

四、现阶段投资机遇

现今经济数据下滑、独角兽回归、信用债违约、人民币汇率波动等一系列的不确定性正在逐步兑现，中小投资者普遍缺乏可配置的投资工具。但金融领域扩大对外开放将为母基金行业走向国际化提供契机，随着海外基金管理机构逐步步入中国市场，中国金融市场将更加规范化、高效化、国际化、精品化，管理水平也将不断提升，构建完备的风控体系，有所为有所不为，投资者的选择范围也将随之扩大，私募股权投资母基金必将推出适合全球资产配置功能的产品，为具有海外资产配置需求的投资者提供服务。

中美贸易摩擦将对国内高新技术类企业形成挑战，倒逼地方政府引导基金管理机构大力发展投资基金，尤其是经济发达地区具有强劲的财政实力，通过地方政府结合相关企业的融资需求加以政府的优惠政策以及资金支持的推动，引领发展高新技术类产业，针对战略新兴高新技术产业方面加强项目和子基金的布局，针对性更强，带动地方经济增长，构建更完备的生态圈，为母基金的发展助力，为中小投资者的投资需求得到进一步完善与满足。

对于市场化母基金投资来说，由于现下对个人LP税收政策仍存不确定性，在资产配置上应选择风险较低，流动性较好的资产；在行业配置方面应选择龙头企业，科技性强，技术壁垒的高新企业；在区域范围配置方面应选择长三角、珠三角、京津冀、西南（重庆为主）的相对发达对外开放强的地区配置；在管理人方面应选择行业内具有一定管理规模的知名基金机构，母基金管理人将根据基金团队丰富的项目经验、周密严谨的决策流程、完善的风险评估体系、科学的投资策略与资产配置方式、持续有效的投后管理为投资人带来长期稳健收益。