熊一凡 毛 越

（南京财经大学金融学院，江苏 南京 210046）

一、以租代购汽车融资方式与行为金融的联系

以租代购是融资租赁业务的其中一种形式，近来，逐渐被应用于汽车金融市场并展现出蓬勃的发展态势。它是以客户长租车辆及二手车车辆处置为一体的打包业务形式为手段从而实现客户分期买车目的的一种汽车消费形式。车辆以长租的方式，按逐月支付租金，待租期年限到期后，将车辆所有权过户给客户。这种新兴的汽车消费形式常常为买卖双方共同得利。虽然目前汽车金融市场有限，无法与传统金融行业相比，但其仍凭借0.54%的超低不良贷款率作为优质资产吸引着投资者的目光。目前业内提供以租代购融资服务的汽车销售平台良莠不齐，尚存在很大的改进空间。

行为金融学从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展。在汽车金融市场中，除了融资行为本身的内在原因，我们发现这种非理性的行为同样对融资行为的决策有巨大的影响。在选择汽车融资方式的过程中，人们相信自己对于自己熟悉领域的预测、注重最近发生的事、偏好规避损失而不是扩大收益，这些心理都会对决策者的最终决断产生影响，使得实际决策不同于传统金融的最优决策。

二、行为金融理论对汽车以租代购融资方式的解读

（一）DSSW模型

DSSW描述了具有外生有偏信息禀赋的投资者交易行为，并分析了这些噪声交易者的生存能力。这种模型把市场中的人分成了两类，一类为噪声交易者，他们错误地认为自己有对风险资产未来价格的特殊信息。他们对这种特殊信息的信心可能是来自技术分析方法，经纪商，或者其他咨询机构的虚假信号，而他们的非理性之处正在于他们认为这些信号中包含了有价值的信息，并以此作为投资决策的依据。另一类人被称为反向交易策略者，他们恰恰通过噪声交易者这些非理性观念作为自己赚取利润的机会。在汽车金融市场中，对于购车融资方式的选择人们往往持有不同态度。包括以租代购在内的各种新兴融资方式的快速渗入使得交易市场上充斥了大量噪声，决策者往往很难抛开噪声进行独立地思考分析。汽车金融融资平台鱼龙混杂，其中也不乏利用消费者投机心理故意泄露所谓内幕信息从而撮合达成交易的无良商家，他们通过反向交易以达成超额利润的目的。很多时候，即使是不存在基本面风险的情况下，仅仅是噪声交易者的行为也会让理性投资者面临风险，从而增加融资成本限制了效用水平。以租代售包括消费者、汽车销售公司、融资平台、二手车经纪人等多元参与主体，在这一过程中很难实现信息对称和充分，各主体都在同时扮演噪声交易者和反向交易者的角色，噪声交易者的生存基础正在于它们通过自己的资产需求行为给理性投资者带来了一种额外的风险，使这些理性投资者的无风险套利机会变成有风险的，从而形成套利限制，与理性投资者的偏差也会在相互制衡间缩小。

（二）BSV模型

BSV模型认为人们在投资决策过程中有两种错误倾向。一种是过分注重近期数据变化特征而忽略数据总体的变化态势，称为选择性偏差；另一类不能根据及时的数据变化态势而调整整体预测模型，称为保守性偏差。在面对涉及到统计的决策时，人们往往会产生反应过度或者反应不足。在汽车金融市场中，新生事物不断涌现。传统的汽车金融融资方式包括全款购车和按揭购车，在以租代购等新模式引入后，一部分人关注到事物的典型性而反应过度，更偏向以租代购而摒弃传统融资方式。另一部分人因为“锚定”而反应不足，不能注意到以租代购对传统融资带来的变化。事实上，在汽车融资市场逐渐多元化后，传统按揭已经有所反应出现利率下降的趋势，而以租代购也并不全像宣传所述的那样亲民，其年化利率甚至要高于传统融资。

（三）DHS模型

DHS模型描述了人们在投资决策中存在两种偏差，其一投资人对于未来的预期有着过度的自信，其二，其往往低估了他的估计误差。他们过高地信任私人渠道获取地信息、过低地相信公开渠道获取地信心。过度自信使私人信号比先验信息具有更高的权重，从而使投资人在选择汽车融资方式时往往愿意偏信私人咨询，而选择性忽视公开信息。汽车金融融资市场规模较小但形式却复杂多样，普通消费者很难分清各种融资方式的优缺点，这使得多数交易的发生建立在私人信息上，过度自信也为噪声交易提供了相当程度的生存空间，使得最终决策偏差于理性决策。

（四）HS模型

HS模型把研究重点放在不同作用者的作用机制上，而不是作用者的认知偏差方面。该模型把作用者分为“观察消息者”和“动量交易者”两类。观察消息者根据已有信息对未来价值信息进行预测，但是其局限于完全不依赖当前或过去的价格;“动量交易者”则完全依赖于过去的价格变化，但是他们的预测必须是过去价格历史的简单函数。在上述假设下，该模型将反应不足和过度反应统一归结为关于基本价值信息的逐渐扩散，而不包括其他的对投资者情感刺激和流动性交易的需要。这两种都不是传统金融领域的理性人，他们都是有限理性的。在汽车融资的选择上，动量交易者只关注当前融资利率水平条件，汽车价格，而忽略未来融资利率水平变化趋势、汽车工业发展水平，因此并不能做出理性决策；观察消息者只关注未来利率价格水平走势而忽略当前的融资条件，也会使其决策偏离理性决策。