【摘 要】 本文主要是基于新古典及行为学派和基于新制度经济学两个角度，对公司并购理论的回顾与分析。更进一步对企业并购是垄断还是竞争以及代理问题与管理主义等问题进行思考。

【关键词】 并购理论 问题 评述

一、引言

诺贝尔经济奖获得者、美国经济学家史蒂格勒曾说过：“纵观世界上著名的大企业、大公司，没有一家不同在某个时候以某种方式通过资本经营发展起来的，也没有哪一家是单纯依靠企业自身利润的积累发展起来的。”[1]

有效的资本经营模式，应抓住有利时机，实现了低成本的资本扩张。研究并购的原因：从企业发展角度，兼并与收购等公司重组被认为代表一种新型产业力量，提高了企业劳动生产率、盈利性和竞争力，加速了优秀企业的发展，促使资源得到优化配置，推动了一国生产力的增长；从投行发展角度，作为并购、重组活动的灵魂机构，投资银行为企业充当财务顾问，帮助寻求并购的机会，为并购定价，提供融资服务等。

二、公司并购理论回顾

公司并购理论—基于新古典及行为学派

（一）、效率理论

1.管理协同效应 由于A、B两公司的管理效率不同，具有管理优势的公司兼并管理优势差的公司，可以取得1+1>2的效果。问题所在：可能管理不融合，引起并购失败。

2. 经营协同效应理论 这一理论侧重于规模经济、范围经济或削减成本方面的协同效应，即企业并购交易的动机在于实现规模经济和降低成本。A、B公司不同的擅长领域可以互补。

3. 财务协同效应理论 这一理论指建立企业内部资本市场可能获得的效率提高、企业在融资过程中发生的固定费用与交易成本方面所能获得的规模经济，以及企业现金流更加稳定而导致负债能力的提高及税收的节省。有钱的兼并没钱但有希望的公司，内部化，输入资金。并购之后，公司规模扩大，合并后的两公司的负债能力要大于合并前两公司负债能力之和。在公司管理费用方面形成的规模经济。

（二）、市场势力理论

市场势力理论认为，企业收购同行业的其他企业的目的在于寻求占据市场支配地位，或者说兼并活动发生的原因是它会提高企业的市场占有份额。横向兼并，减少对手；纵向兼并，获得价格优势。[2]三种情况下可能增强市场势力：⑴在需求下降，服务供给过剩的削价竞争的情况下，几家企业合并，以取得实现本产业合理化的比较有利的地位。⑵在国际竞争使国内市场遭受外资企业的强烈渗透和冲击的情况下，企业间通过大规模联合，对抗外来竞争。⑶由于法律变得更为严格，使企业间包括合谋等在内的多种联系成为非法。在这种情况下，通过合并可以使一些非法的做法“内部化”，达到继续控制市场的目的。

（三）、价值低估理论

价值低估理论认为當目标公司股票的市场价格因为某种原因而没能反映其真实价值或潜在价值，或者没有反映出公司在其他管理者手中的价值时，兼并活动就会发生。简言之，相信目标公司价值被低估并会实现价值回归驱动并购交易的因素。

（四）、信息与信号理论

该理论认为目标企业拥有尚未被认识到的价值或企业未来的现金流量会增长，当并购企业用普通股来购买目标企业时，可能会传递并购企业普通股价值被高估的信息；而当并购企业重新回购企业股票时，又向市场发出企业股票价值被低估的信号，或是企业将有新的成长机会。

三、公司并购理论—基于新制度经济学

（一）交易费用论与并购 企业并购行为是市场不完全的产物。在市场不完全、有限理性、机会主义动机和不确定等基本假定下，企业用并购来代替市场交易的根本动机是为了节约市场运作导致的高昂交易费用。

（二）、代理问题理论 代理问题源于委托人的信息不完全和代理人无法控制的不确定性。现代公司由于股东所有权与经营控制权相分离，使得管理者的利益并不总是与股东利益相一致。有关并购的代理问题理论认为，并购活动体现了一种市场自发的控制机制，使得效率低下或不合格的管理层难以保持其对公司的控制。根据这一理论，如果公司的管理层因为无效率或代理问题无法得到有效控制而损害股东利益最大化目标时，公司就面临着被收购的威胁。

（三）、管理主义 与收购可以解决代理问题的观点相反，管理主义也称管理者效用最大化假说，认为收购只是代理问题的一种表现形式，而不是解决代理问题的办法。因为并不是所有管理者的动机都是为了实现最大化股东财富的目标，管理者可能从自身的利益或效用最大化出发作出并购的决策。

四、对公司并购理论的思考与评述

（一）、企业并购是垄断，还是竞争？ 企业并购一方面是垄断，另一方面也是另一种竞争。就市场而言，自由竞争导致垄断，垄断又反过来影响竞争。企业通过内部或者外部两条途径进行扩张，外部扩张即企业兼并。斯蒂格勒曾指出“兼并是通向垄断与寡占的必由之路”（见斯蒂格勒，1989）。Mnnae（1965）认为，企业并购这种竞争，让有能力的企业家取代了平庸的企业家，并使企业的价值得以提升。因而对企业并购来说，过于强调某一方面都是片面的。

（二）、代理问题与管理主义 企业中的代理问题，主要是由于股东与经理人的目标不一致、信息不对称、股东之间相互“搭便车”等原因，企业的代理成本可能会变得很高。代理理论通常认为，企业并购可以解决至少可以缓解代理问题。因为在企业并购过程中，那些不符合股东利益的经理人将被驱逐，而换之以更能有效执行股东意图、维护股东权益的经理人。eJnsen（1988）认为，管理者进行对并购虽然有可能也是在浪费并购企业的自由现金流，不过与购买新设备、新厂房这种投资方式相比，企业并购至少可以使目标企业的股东受益。但是如果并购企业在兼并目标公司时，采用交换股票而不是支付现金，那么这种说法就又难以立足了。

【参考文献】

[1] 白万纲.资本运营的最大化法则[J].现代商业银行.2013.

[2] 曹昭全.精品互动课件推介[J].信息技术教育.2015.

作者简介：陈文婷（1992—），女，汉族，安徽合肥市人，研究生，单位：福建师范大学经济学院，研究方向：行为经济学。endprint