仲继银

从深特发、华润到深圳地铁，从创始人王石到继任者郁亮，万科都是政府和国有开明大股东支持下的一种关键人控制模式，没有走上‘股权分散、董事会控制和职业经理人管理之路，距离董事会中心主义的现代公司治理模式更是很遥远

董事会中心主义是一种授权原则，按这种授权原则要实行以董事会为中心的公司治理模式。在以董事会为中心的公司治理模式下，控制权的私人收益降到最低，大股东会更多地减持和退出，关键人和实际控制人这些角色也会失去作用，公司会很快走上股权分散、董事会控制和职业经理人管理的道路。

万科被誉为中国公司治理典范之一，股权分散、职业经理人管理，事实是否如此？长达两年之久的万科控制权之争，提供了一个检验万科公司治理运作真实状况、特别是其董事会的作用有多大的重要机会。

董事会的独立性：

谁有权决定面对一项收购时的公司政策

作为一种公司治理机制，敌意并购是公司控制权市场发展的最高阶段。所谓“敌意并购”是就被收购公司管理层的态度而言的。这里的管理层严格说就是指董事会。管理层不欢迎敌意并购，往往会采取一些抵制行为。对股东来说，敌意并购是件幸福的事情。这就像有人来竞争小区物业管理，对现任物业公司是坏事，对小区业主则是好事。“野蛮人”、敌意并购，就和资本市场上的做空一样，本来都是中性词语，是维持资本市场健康和改进公司治理所必需的金融手段，却被中国舆论（甚至包括一些监管层人士）妖魔化了。

宝能收购万科股份，最初并非敌意。宝能希望王石能够接受自己做万科的第一大股东，但王石不接受，王石认为以宝能的信用和管理能力，不配做万科的第一大股东。王石选择站在了宝能收购行为的对立面，把这场收购变成了敌意并购。在这样一个重要的问题面前，我们没有看到当时万科董事会出面，从全体股东和公司整体利益出发做出决断。

按现代公司治理原则，出现并购等公司控制权竞争情况下，董事会要成立一个特别委员会，进行评估。这种情况下，执行董事存在严重利益冲突，执行董事要回避相关事项的董事会决策过程，更不要说由身为执行董事的董事长个人直接做出相关决策了。当时的万科董事会，应该是全体独立董事作为无利益关联董事组成特别委员会，进行评估、讨论并做出董事会层面的决策。遗憾的是，万科之争，我们没有看到万科独立董事作为一个整体发出的任何声音。唯一出声的独立董事华生，是以个人身份发表文章。

宝能在公开市场收购万科股份之所以演变为一场引起各方高度关注的敌意并购，关键因素就是超级强势的董事长替代董事会做出决策，将其变成了敌意收购。相比之下，安邦收购民生银行股份时，尽管被媒体宣扬为“强行入室”，但是民生银行方面能够相对平静并比较超然地面对，使安邦的股份收购没有演变为敌意并购，民生银行的董事会构成和公司治理模式演变也相对平稳。导致万科和民生银行对公开市场收购做出不同反应的原因在于，二者之前董事会独立性和公司治理基因不同。民生银行股权更为分散，众多大股东之间势均力敌，董事长不是创始人，相比其董事会不是太强势，这些给董事会提供了更大的獨立性和权力空间。万科则是有单一优势股东存在，是单一优势股东支持下的创始人控制，董事长很强势，这种模式下的董事会就是一个强势大股东和同样强势的经理层之间的联合论坛，合则一致，不合则翻脸，董事会的独立性和董事会的真实权力空间都很小。

董事会的有效性：

谁及如何判定董事会决议的通过与否

万科之争前半场的控制权之争中，完全没有独立董事集体的声音，甚至看不见董事会的身影，可以说完全缺乏董事会的独立性。到了后半场，控制权之争演变为华万之争，引爆华万之争的是一次董事会决议的通过与否之争。

为稀释宝能持有万科股份的比例，2016年6月17日，万科董事会讨论万科通过定向发行股份收购深圳地铁资产的议案。张利平独立董事以潜在的关联与利益冲突为由回避投票。万科认为议案以10名投票董事中的7人赞成，比例超过三分之二，获得董事会通过。但华润认为，议案获得全体11名董事中的7人赞成，比例不足三分之二，没有获得董事会通过。问题的关键在于，董事会本身要对如此重大事项的决策规则做出清晰界定。

中国公司法规定董事会形成有效决议的赞同比例计算，是以包括未出席和弃权董事在内的“全体董事”为分母的。在有关联关系董事回避时，董事会形成有效决议的赞同比例计算，则是以“全体无关联关系董事”为分母的。关键问题是如何认定张利平独立董事的所谓“回避投票”，这决定要不要把张利平算在“无关联关系董事”内。

中国公司法规定，“公司董事与董事会会议决议事项所涉及的企业有关联关系的，不得对该项决议行使表决权”。意图是避免与“决议事项所涉及的企业”有关联关系（直接或者间接的利益关系）的董事参与投票，损害公司利益。万科公告张利平选择回避的理由是，“由于其本人任职的美国黑石集团正在与公司洽售在中国的一个大型商业物业项目”。这里的利益关系，是张利平任职的黑石与万科之间有关联关系，而不是与“决议事项所涉及的企业”深圳地铁集团之间有关联关系。黑石“正在与公司洽售在中国的一个大型商业物业项目”，这会使张利平在万科收购深圳地铁资产的议案上，立场偏向深圳地铁方面吗？如果不会，张利平的这个回避理由就不成立，他的回避就可以被看作是没有实际出席董事会会议，由此他就要被计入分母。

作为董事，在与董事会所议事项所涉企业或人存在关联关系时，回避是一种法定的公平交易义务，而不是一种权利。作为一种公平交易义务，相关董事要将相关的关联关系事项在董事会会议正式开始之前，向董事会报告。如果相关董事没有报告，并参与了相关事项的董事会投票，该等董事会决议存在法律瑕疵，可以被判定为无效。

关联董事回避不是董事的一种权利，在其向董事会报告了相关关联事项之后，要由董事会来判定他是否需要和是否有权回避。参加董事会是董事的法定义务，如果董事可以以任意一种所谓关联关系而回避投票，等于是为董事提供了一种逃避其法定义务的便利。不存在有实质影响的关联关系而回避，和存在有实质影响的关联关系而不回避，同样会影响董事会的决策质量，也会使董事会难以有效作为。就万科2016年6月17日的董事会会议来说，问题的关键是，在董事会正式开始之前，是否就张利平董事的关联关系申明进行了讨论，并明确做出了张利平是否需要回避的决定。如果做出了该等决定，则可进而在会议正式开始时，就明确本次董事会会议有投票权的总人数，到底是10人还是11人。可是在万科控制权之争中，我们不仅没有看到万科董事会有此前置决策过程，甚至在争议发生之后，也没有“亡羊补牢”，进行后续的讨论与补充决策。

职业经理人制度的基石：

是独立有效的董事会，不是开明大股东

2017年1月、6月，华润、恒大分别将所持万科股份全部转让给深圳地铁，深圳地铁占万科股份达29.38%。万科股权结构模式回到了上市前的1988年股份制改造时的原点状态，当时第一大股东深圳特区发展集团持股30%。万科30年完成一个轮回，重新成为地方国有控股企业。

深圳地铁作为万科新任第一大股东和事实上的控制性股东，表态要做万科公司的基石股东，全力支持万科管理层，保持万科公司治理模式不变。“基石股东”，相比之前称呼华润的“策略性大股东”一词，似乎更是个开明大股东，是个甘居幕后的公司支持者。万科控制权之争的演变中，“策略性大股东”华润对万科的“策略”发生变化，已经表明了立足于开明大股东支持下的职业经理人制度是不成熟，也不稳定的。

贴上“基石股东”标签的深圳地铁，持有万科股权的比例（29%）高于以前的“策略性大股东”华润（15%），似乎可以作为万科股权稳定的一块基石，可是资本市场环境变化，会使这种稳定的效力下降。万科控制权之争本身就说明了这一点。华润以仅持股15%左右的单一优势股东模式保证了万科15年的稳定，因为2000年时的中国资本市场是相对小并且凝固的。今天中国资本市场的规模和流动性都远非2000年时可比。资本市场的流动性和资金规模，敌意并购者的资金调动能力，中小股东权利意识的觉醒等，已经使15%、甚至是20%左右的单一优势持股难以保障公司控制权的稳定了。2012年的格力董事会换届选举和2015年的康佳董事会换届选举，持股20%多的第一大股东都没有完全实现自己的意志。如果不是政府干预使蓬勃兴起的公司控制权市场动力暂时熄火，万科控制权之争的结果可能就不是现在这种结局了。深圳地铁虽然持股比例高于当年华润，但是相比第二大股东25%的股权比例，没有形成单一优势股东模式，使其作为万科公司股权稳定基石的作用，也许还没有当年华润的效力更大。

即使29%的第一大股东股权可以保证公司股权上的稳定，把职业经理人制度建立在开明大股东支持的基础上，也只能是一种短暂的权宜之计，甚至可以说是一厢情愿，一种说辞而已。如果没有独立有效的董事会，开明大股东之下的职业经理人，实质上更近似于中国传统的东家与掌柜的关系，而不是现代公司的职业经理人制度。现代公司的职业经理人制度是和董事会中心主义的公司治理模式同步发展起来的，只有在独立有效的董事会控制之下，才有真正成熟和稳定的职业经理人制度。

就万科目前的情况来说，新的董事会构成模式和先前的董事会构成模式完全一样：经理层、第一大股东和独立董事。但是现在万科的股权结构与之前不同，之前的第一大股东华润虽然持股比例没有现在的第一大股东深圳地铁高，但华润是单一优势股东，没有具有实力的第二大股东，现在万科有一个持股25%多的第二大股东宝能，并且其在新的董事会中被完全忽视了。可以说，目前的万科“职业经理人”模式蘊藏着第一大股东改变主意和第二大股东逼宫的双重不确定性。

1994年的万科之争，是中国证监会和深交所有关人员的介入和调停，使君安放弃了对万科控制权的继续争夺。2016年的万科之争，是中国证监会、保监会和国资委都有表态，并有深圳市政府出面协调，才达成了目前的结果。从深特发、华润到深圳地铁，从创始人王石到继任者郁亮，万科都是政府和国有开明大股东支持下的一种关键人控制模式，没有走上“股权分散、董事会控制和职业经理人管理”之路，距离董事会中心主义的现代公司治理模式更是很遥远。

作者系中国社会科学院研究员