潘璇

背靠海航这艘资本航母，皖江金租却短时间内，在新三板连续两次进行大额融资。这样做的背后，究竟有何意图？

连续两次融资

5月22日，皖江金租（皖江金融租赁股份有限公司）发布一则融资方案，拟以不高于1.5元/股的价格，发行不超过27亿股，募集资金总额不超过40亿元。

值得一提的是，皖江金租此次公布的40亿元融资计划，是2017年以来新三板最大规模的融资方案。

本次融资完成后，皖江金租的估值将高达109.5亿元，成为新三板上唯一一家估值过亿的金融租赁公司。此外，假使融资完成，公司的注册资本将从30亿元增加至46亿元，注册资本规模也将跻身全国金融租赁公司的前20之列。

更值得一提的是，这并不是皖江金租在新三板的第一次融资，公司的上一轮融资是在半年前。

2016年12月21日，皖江金租宣布完成一笔19.52亿元的融资，包括渤海租赁、瑞华资本等9家机构投资者参与认购。融资完成后，公司估值为56.12亿元。

也就是说，在间隔不超过半年的时间内，皖江金租要先后两次进行大额融资，融资金额将近60亿。

同样在半年内连续大额融资，同样依靠融资推动估值上升，同样属于类金融公司。这样的剧情，2014年也发生过一次。

2014年4月24日，九鼎集团完成一笔35.68亿元的融资，估值111.62亿元；2014年8月7日，九鼎集团再次成功融资22.5亿元，估值159.69亿元。换句话说，不到半年，依靠58.18亿元的融资，九鼎集团的估值由76.25亿元提升至159.69亿元。

后面的故事，大家都知道。融资完成后，九鼎集团逐渐发展成为中国为数不多的几大金控集团之一，市值更是突破千亿。

但和九鼎不一样的是，皖江金租背靠海航这艘资本航母，融资似乎并不存在太大问题。但它为什么要采用如此“激进”的融资策略呢？

对此，公司的解释是，随着公司业务规模的不断扩大，截止2017年1季度末，公司资本充足率为16.69%，比2016年年末下降了3.41%，并有进一步向下的趋势。为保证未来的经营发展，公司需募集资金补充资本金。

但是，事实真的如此么？从行业整体情况来看，截至2016年三季度末，金融租赁行业的资本充足率12.91%。2014年以来，尽管皖江金租的资本充足率略有下降，但仍然远远高于行业平均水平，以及银监会所要求的资本充足率9.7%以上。

作为一个资金密集型行业，皖江金租急切渴望融资的背后，是中国信贷货币宽松周期已至尾部，皖江金租的原有业务模式正面临着前所未有的危机。

盯上股权融资

皖江金租是专业从事融资租赁业务的金融租赁公司，目前的业务模式主要为售后回租、融资租赁和直接融资租赁。

直接租赁是指，根據客户资产购置计划，由公司采购资产并租于客户使用，租赁期满，客户支付名义价格，资产归客户所有。

售后回租则是，由公司购买客户自有资产，并回租于客户使用。租赁期满，客户支付名义价格，资产归还客户所有。具体来说就是，融资不融物，标的物纯属道具。一般流程是这样的：卖家将资产出售后，再向买家租用该资产（即“回租”）。卖家成为承租人，买家成为出租人。与典当、股票质押式回购颇有异曲同工之处。

尽管售后回租、融资租赁和直接融资租赁都是皖江金租的主要业务模式，但从业务比例而言，售后回租业务收入占皖江金租的业务量收入，远远高于直接融资租赁。2015年，公司售后回租业务收入占总营业收入的93.7%。到了2016年，这一比例上升到了96.8%。

目前市面上90%的融资租赁公司都在做此类业务。相比于直接租赁，售后回租的优点在于，它使设备制造企业或资产所有人（承租人），在保留资产使用权的前提下获得所需的资金，同时又为出租人提供有利可图的机会。

事实上，在实践中，融资租赁机构也变相成为了放贷机构。一位融资租赁业内人士表示，售后回租业务实际上是一种类信贷业务。

对于这样的公司来说，信贷的宽紧直接影响公司的发展，皖江金租更是深谙其道。从某种程度上说，皖江金租的发展战略是建立在的信贷周期的变化之上，而且判断极为精准。

2014年、2015年、2016年，皖江金租的营业收入分别为12.45亿元、17.03亿元和24.9亿元，同比增长58.22%、36.82%和46.51%；净利润分别为3.47亿元、3.91亿元和5.06亿元，同比增长8.43%、12.53%和29.48%。

伴随业绩快速增长的，还有皖江金租面临的负债。2014年、2015年、2016年，公司的银行借款分别为115.52亿元、184.5亿元和251.64亿元，同比增长72.78%、59.71%和36.39%。截至2016年末，皖江金租的短期借款为210.56亿元，长期借款为41.08亿元。

值得一提的是，在此期间内，央行连续六次进行降息、降准。结果是，2014年以来，银行6个月内和6个月至1年的短期贷款利率由5.60%下降至4.35%。

这一点从皖江金租上也可见一斑。2014年、2015年、2016年，皖江金租的利息支出分别是5.88亿元、8.91亿元和11.92亿元。由此计算，2014年？ 2016年皖江金租的每年平均利率连年下降，分别为5.09%、4.83%和4.74%。

在这样的背景下，皖江金租依靠58.86亿元的净资产，撬动了251.64亿元的资金，实现了快速发展。

然而，这一情况在2016年下半年发生了变化。

随着金融去杠杆化，央行开始收紧逐渐货币政策。在2016年年报中，皖江金租表示，“从2016年下半年开始，银行间市场资金趋于紧张，不排除2017年有加息的空间。”

2016年下半年，皖江金租先后发行了两次金融债券，债券期限均为三年期，票面利率分别为4.5%、4.2%。2017年3月，皖江金租再次发行了14亿元的三年期债券，而这次的票面利率增加至5.49%。

其实，皖江金租似乎也早已感觉到了信贷紧缩周期的到来。2016年半年报显示，截至2016年6月，皖江金租的银行借款为265.57亿元，较2015年末增幅达43.94%。而2016年末，公司的银行借款仅为251.64亿元。

也就是说，2016年下半年，皖江金租不仅没有新增银行借款，反而还减少了借款13.93亿元。

于是，皖江金租将目光盯上了股权融资。半年内，连续抛出两次巨额融资，皖江金租的决心可见一斑。

不惜自降身价

皖江金租在资本市场如鱼得水，海航似乎功不可没。

截止2016年末，渤海租赁的全资子公司天津渤海持有皖江金租24.68亿股，占比53.65%，而海航集团的全资子公司海航资本持有渤海租赁44.32%的股权。

先发优势在金融行业极其明显，深谙资本市场之道的海航自然明白这一点。

在海航的掌舵下，皖江金租在资本市场的调整可谓雷厉风行，调整主要有两点：一、通过发行中长期债券，以较低的成本快速锁定中长期资金；二、在资本市场进行股权融资。

2016年下半年以来，皖江金租共发行三次金融债券，累计募集资金30亿元，债券期限均为三年期。

相比于债权融资，股权融资中，皖江金租的定增价格是比较低的。

根据发行情况报告书显示，皖江金租的最终定增价格为1.22元/股。而2016年半年报显示，截止到2016年6月，皖江金租的每股净资产为1.22元/股。也就是说，本次融资估值的市净率仅为1。

反观新三板其他融资租赁公司，采用做市转让的融信租赁和福能租赁的市凈率，分别是3.85倍和1.61倍。

从净资产收益率来看，皖江金租的效益也是毫不逊色。2016年，皖江金租的净资产收益率为13.33%，远远高于中国康富的10.81%和融信租赁的5.34%。

当然，以这样的价格连续进行大额融资，极易造成原有股东股权稀释。因此，在第一轮融资中，皖江金租的大股东天津渤海就斥资9.98亿元参与其中。

而在本次融资完成不久后，作为公司发起人之一的美的集团，就以1.19元/股的价格，向芜湖市建设投资有限公司转让了其持有的7.83%股权，彻底退出了皖江金租的股东行列。

在本次融资中，美的集团的持股比例从12%被稀释至7.83%。

显然，皖江金租已经开始了它的“征程”。

2016年年报中，皖江金租表示，未来五年，公司将致力于成为中国最具价值的租赁公司。为实现这一目标，公司将力争到2020年，公司租赁资产规模突破1000 亿元。

在这样的计划面前，皖江金租连续两次共计近60亿元的融资，恐怕只是一个开始。