王亮

上市公司收购的三家公司有诸多疑问待解，如收购标的毛利率远高于同行，而联创互联应收账款增幅远超同期营业收入且坏账准备计提比例远低于同行。

7月10日，联创互联（300343.SZ）公告称，公司正在筹划收购资产事项，公司股票于7月11日起停牌。据联创互联8月9日发布的公告，本次交易初步确定采用发行股份及支付现金购买资产的方式进行，并募集配套资金；标的资产所属行业为互联网和相关服务业。

联创互联原专注于聚氨酯硬泡组合聚醚的技术研发、生产和销售等业务。2015年，公司通过重大资产重组，开始涉足互联网广告业务，2016年相继并购了上海两家数字营销公司。受此影响，联创互联净利润连续两年实现三位数增长，2015年、2016年，归属母公司股东的净利润分别为3081万元和2.01亿元，分别同比增长了382.97%、553.59%。

2016年，联创互联高溢价收购来的三家互联网广告、数字营销公司都是精准完成业绩承诺。不过，《证券市场周刊》记者发现，上述三家公司有诸多疑问待解，如收购标的毛利率远高于同行，而联创互联应收账款增幅远超同期营业收入且坏账准备计提比例远低于同行。

上海新合的神奇毛利率

截至2016年年末，联创互联商誉余额达26.87亿元，其中最大的一笔商誉是因收购上海新合文化传播有限公司（下称“上海新合”）形成的，期末余额为11.53亿元。

早在2015年3月，联创互联发布收购报告书称，公司拟以发行股份及支付现金的方式购买上海新合100%股权。据当时评估报告，评估基准日（2014年9月30日）上海新合净资产为8287万元，评估值为13.32亿元，增值率达1507.30%。

上海新合原股东齐海莹等承诺，2015-2017年，上海新合扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润分别不低于1亿元、1.3亿元和1.5亿元。据联创互联披露，2015年、2016年，上海新合实现的扣非后净利润分别为1.25亿元和1.38亿元。

上海新合主要盈利模式为与最终广告主或4A公司签订广告代理投放合同，向媒介争取到优惠的媒体采购价，为最终广告主或4A公司提供互联网广告投放策略及整合媒体资源服务，根据经客户确定的排期向客户收取广告费用。

收购报告书显示，2012-2014年，上海新合毛利率分别为9.73%、14.07%和20.86%。Wind资讯显示，2016年，联创互联“广告代理业务”销售收入为16.08亿元，销售毛利率为21.75%。

在收购报告书中，上海新合提到的三个竞争对手中两个为上市公司——华扬联众（603825.SH）和腾信股份（300392.SZ），两者近年销售毛利率已经连续下滑，且远低于上海新合。

其中，华扬联众自2002年就转型为提供互联网及数字媒体领域全方位服务的广告公司，其2014年、2015年和2016 年，广告投放代理服务业务毛利率分别为14.05%、11.03%和9.65%，总体呈现下降趋势。华扬联众解释称：“主要原因为，互联网广告服务市场竞争日趋激烈，媒体资源采购价格有所提高，公司支付给客户的返利金额及返利比例也逐年提高。”

无独有偶，作为国内最早涉足互联网营销领域公司之一的腾信股份“互联网广告服务”，近两年销售毛利率也出现不同程度下滑，2012-2016年分别为15.09%、15.82%、17.75%、16.90%和1.30%。

2016年，腾信股份实现营业总收入13.49亿元，比上年同期减少7.11%；营业利润为-3.12亿元，比上年同期减少了287%。腾信股份在年报中解释称，营业收入和利润下降的主要原因为公司新增客户较少，行业内竞争加剧，加上公司对外投资失误、内部费用急剧上升等因素，造成了2016年的亏损。

在收购报告书中，上海新合对毛利率的连续增长曾解释称：“上海新合于 2012年7月新开展汽车广告业务， 2013 年、 2014年业务投放量较上年高速增长，同媒介的合作关系随着业务量的增加而逐渐加深，上海新合整合媒介资源的能力和议价能力也随之增强，媒体给予上海新合的返点率大幅提高。”

在收购报告书中介绍自身拥有众多的媒体资源关系时，上海新合曾提到了“与汽车之家等垂直网站建立了良好的合作关系，具有相对明显的采购价格优势。”

《证券市场周刊》记者发现，上海新合原实际控制人齐海莹与汽车之家原高管似乎有过交集。

收购报告书披露，上海新合2012-2014年的第一大供应商均为上海有车有家广告有限公司及其关联公司，对应媒介为汽车之家，采购金额分别为2675万元、7036万元和6867万元。

2016年，联创互联第一大供应商为上海车智广告有限公司（下称“上海车智”），采购额为1.85亿元。工商资料显示，上海车智“网站或网站信息”为汽车之家。

2016年11月左右，上述两家公司董事、法定代表人均由韓松变更为陆敏。

据收购报告书披露，早在2005年11月17日，北京腾信互动广告有限责任公司（为腾信股份前身）股东会通过决议，同意韩松将其在腾信股份的25万元货币出资转让给齐海亮；王峻将其在腾信股份的25万元货币出资转让给齐海莹。

应收账款坏账准备计提比例远低同行

《证券市场周刊》记者发现，联创互联近两年营业收入增长多得益于暴增的应收账款，且计提坏账准备比例远低于同类上市公司，其真实盈利能力存疑。

以2015年为例，联创互联2015年实现营业收入9.65亿元，较上一年增加了1.32亿元，增幅为15.85%；截至2015年年末，联创互联应收账款余额为5.10亿元，较上一年增加了3.92亿元，增幅达333.56%。

而2016年联创互联营业收入为23.31亿元，同比增长了141.65%；截至2016年年末，联创互联应收账款余额为15.05亿元，同比增长了195.15%，较前者增幅多出近54个百分点。

这也就不难理解，2016年，联创互联实现归属于母公司股东的净利润为2.01亿元，同比增长了553.59%，但其经营活动产生的现金流量净额却由2015年的4978万元降至-4903万元。对此，联创互联解释称，经营活动产生的现金流量净额较上年同期下降198.50%，主要因合并范围改变，将上海激创、上海麟动纳入合并，而上海激创应收账款未到回款期。

截至2016年年末，联创互联商誉为26.87亿元，是2015年年末的1.33倍，主要是因为2016年联创互联以发行股份及支付现金的方式将上海激创广告有限公司（下称“上海激创”）和上海麟动市场营销策划有限公司（下称“上海麟动”）100%股权收入囊中。

当时的收购报告书显示，截至评估基准日2015年6月30日，上海激创经审计账面净资产为6976万元，100%股权收益法评估值为10.15亿元，评估增值率为1355.06%；上海麟动经审计模拟报告账面净资产（合并口径）为1812万元，100%股权收益法评估值为7.2亿元，评估增值率更是高达3873.97%。

《证券市场周刊》记者还发现，联创互联远低于同类上市公司的应收账款坏账准备计提比例，对其收购标的完成业绩承诺帮助不小。

据年报披露，联创互联对账龄在1-6个月的应收账款不计提坏账准备，对账龄在7-12个月的应收账款计提5%的坏账准备；而华扬联众和腾信股份对账龄在1年以内（含1年）的应收账款坏账准备计提比例均为5%。

在2015年年报中，联创互联曾提到“其中子公司上海新合应收账款占比为88.89%”。截至2015年年末，联创互联账龄在1年以内的应收账款余额为5.02亿元，计提坏账准备354万元，计提比例为0.70%。

若是按照5%计提坏账准备，联创互联2015年账龄在1年以内的应收账款应计提坏账准备2512万元，较年报披露的金额多出2158万元。而上海新合扣非后净利润为1.25亿元，较业绩承诺金额多出2486万元。

截至2016年年末，联创互联账龄在1年以内的应收账款余额为15.01亿元，计提坏账准备1793万元，计提比例仅为1.19%。其中，联创互联账齡在6个月内的应收账款余额为11.42亿元。

若是按照5%计提坏账准备，联创互联2016年账龄在1年以内的应收账款应计提坏账准备7504万元，较年报披露金额多出5711万元。

要知道，2016年联创互联收购的上海激创、上海麟动和上海新合三家公司合计实现的扣非后净利润较业绩承诺金额仅多出1898万元。