刘子潮

(中国地质大学 北京 100083)



EVA估值模型在企业并购过程中的应用

刘子潮

(中国地质大学 北京 100083)

企业并购目前已经成为资本市场的热门现象，而并购定价的合理性也成为这一交易事件关键问题。经济附加值(EVA)估值模型相教于之前的估值模型具有明显的优势，企业并购过程中结合具体情况应用EVA模型进行企业价值评估，可以促进管理层进行更加科学的决策，使得整个交易过程以及并购后的处理更加合理有效。

EVA模型；企业并购；企业价值

一、企业并购

企业并购包括企业兼并以及企业收购两方面的内容，是企业在资本市场上进行产权交易的行为，通过获取企业控制权的方式实现企业生产经营的规模效应，实现资本的扩张、资源的整合以及并购活动的协同效应。决定企业并购成功与否的第一步就是并购定价的确定，而并购定价与被并购企业评估价值具有密切关系。传统用于企业价值评估的方法主要包括加和法、市场法以及收益法。

加和法理论基础为“替代原则”。其以单项资产的重新取得为出发点，忽略了企业的获利能力的可能性，在评估过程中不能披露未在资产负债表上出现的项目。市场法对参照企业交易价格进行修正来确定企业价值。

二、EVA估值模型

经济附加值是由美国一家管理咨询公司首先提出，目前已经列为我国国资委对中央企业负责人经营业绩的考核办法。它是指企业的净营业利润减去债务资本成本以及权益资本成本之后的余额。

计算公式为：EVA=NOPAT-WACC×TC

其中：NOPAT—调整后净营业利润；TC—投入资本总额；WACC—加权平均资本成本。

NOPAT=净利润+无形资产摊销+商誉摊销+费用化研发费用+减值损失+非经常损失-非经常收益-坏账准备减少+递延所得税负债增加额-递延所得税资产增加额；

WACC=股权资本成本×(权益总额÷资本总额)+债务资本成本×(债务总额÷资本总额)；

TC=平均资产总额+平均减脂准备+累计未摊销的费用化的研发费用+累计未摊销的资本化的研发费用+累计未摊销的广告费用+累计税后营业外收支净额-平均无息流动负债-平均在建工程。

当EVA为负值时，会计利润可能为正值，企业价值降低。当EVA为正值时，企业才真正实现盈利，在满足投资者预期报酬的同时为企业股东创造价值。EVA值是对传统会计利润的优化和调整，考虑了资本成本，它的增减变化可以有效反应企业价值的变化，有效弥补传统会计指标高估企业利润、夸大企业业绩的缺陷，克服企业对于短期利润的极度追求，摆脱会计利润以及现金流量折现数值的不准确性，使得企业价值评估结果更加科学有效。

三、EVA估值模型具体应用

1.企业价值评估

在企业并购过程中，基于收益法原则基本估值公式为：

其中：C—企业并购成本；EVAt—企业第t年预期收益；t—经营年限；i—折现率。

企业的并购投入成本可以在公司决策实施过程中直接得到相关准确数据，针对不同企业t值和EVA值变化情况，可以将其具体分为两种情况：

(1)年金法

公式①为：

其中：C—企业并购投入成本；A—企业年金收益；r—折现率。

公式②为：

年金法应用于行业发展稳定，企业已经处于均衡状态，其未来预期收益充分稳定并且可预测。在实际操作过程中，如果企业收益不能够表现为标准年金形式，则可以根据公式②，通过对公司前有限年内相对稳定、可预测的收益进行年金化处理的方法进行计算。

(2)分段法

企业往往在不同经营阶段所表现出不同的预期年收益数值或规律，例如，在企业发展前一阶段，处于不稳定状态；而在后一个阶段，其收益表现稳定或者以某一固定增长率变化，甚至包括企业最后终值的预测。因此，在这种情况下需要结合具体情况进行阶段分析。

假设企业前n年处于不稳定状态，从n+1年开始，其预期收益将以固定增长率g增长，则分段法计算公式为：

选用EVA模型对企业价值进行评估的过程中，一般需要根据不同企业目前的经营状况对企业未来经营年限进行推断，尤其是应用分段法进行企业价值评估的时候需要对企业未来经营周期进行划分，甚至对企业倒闭时的终值进行合理预测，选择合适的折现率进行折现求和，在此过程中可以具体应用哈佛框架分析体系等较为专业全面的方法对企业进行战略分析，再做出相关预测。

2.并购定价的确定

并购定价即为企业并购过程中最终确定支付给被并购企业的价格，实际支付价格一般介于最低价格和最高价格之间。

最低价格为基于EVA模型的企业评估价值，是双方企业同时能接受的最低价格。实际的交易价格是双方竞价之后的结果，在不存在某一企业由于非正常因素被迫出售等非正常交易情况下，双方并购定价一般会高于最低价格。

最高价格则要在EVA值基础上进行修正。原有EVA是基于被并购企业目前经营状况进行预测，未考虑企业并购所产生的协同效应带来的收益，或者企业经过并购可以进行上市、可以抢占新的市场所产生的更多收益等。因此收购企业的最高并购定价需要根据实际交易情况，在原有基础上加上相关额外收益的折现值。

四、EVA估值模型缺陷及建议

EVA模型下的企业价值评估主要存在以下不足：(1)不同国家之间会计准则和核算方法存在差异，计算方法和计算结果适应性较差；(2)计算过程较为复杂，不便于管理人员理解和应用；(3)受通货膨胀以及资本波动等因素影响，未考虑非财务指标的影响，计算结果有待完善。

针对EVA模型的缺陷，不同的企业应该结合自身交易特点进行关键影响因素的修正，例如：对于部分投资风险比较大的国外企业，进行企业价值评估的过程中应该结合各个国家投资风险系数在整体计算价值上进行修正。经过修正之后的EVA估值模型可以得到更加完整、更加具有参考价值的的估值结果，是企业并购过程中非常有效的估值工具。

[1]何乃飞.基于EVA的目标企业价值评估之改进[J].财会月刊.2007.

[2]陈冲.基于改进EVA模型的我国煤炭企业国际化项目投资评价分析[J].煤炭技术.2015.

刘子潮(1996-)，女，河北保定人，中国地质大学(北京)人文经管学院会计学2014级本科。