尹华　赵雯　马媛

摘要：选取2012—2014年民营上市公司为样本，运用面板数据实证分析了企业高管持股和现金流量对研发投资的影响。研究结果表明：企业高管持股与研发投资之间具有倒U型关系；企业自由现金流与研发投资正相关。因此，对企业高管进行适当的股权激励有利于提高企业的研发投资，但持股比例需控制在合理的范围内，否则会产生壕沟防守效应，保持充足的自由现金流对企业研发投资具有促进作用。

关键词：高管持股；自由现金流；研发投资；利益趋同效应；壕沟防守效应

中图分类号：F 272文献标识码：A文章编号：1672-7312（2017）01-0064-05

Abstract： Selecting Chinese private listed firms from 2012 to 2014 as sample，using panel data，the paper analyzed the impact of corporate executives shareholding and cash flow on R&D investment.The results show that corporate executives shareholding and R&D investment have inverted ushaped relationship；enterprise free cash flow and R&D investment are positively related.Therefore，proper equity incentive to executives will improve enterprises R&D investment，but the ownership should be controlled within a reasonable range，otherwise，there will have a moat defensive effect，and maintaining adequate free cash flow can promote enterprises R&D investment.

Key words： executives shareholding；free cash flow；R&D investment；interests of convergence；moat defensive effect

0引言

新經济增长理论认为，企业对研究与开发活动的投入，是技术进步和经济增长的动力。研发投入能够提升企业的盈利能力和竞争优势[1]，自主创新能力具有价值高、难模仿和不可替代等特点[2]，可以使公司获得高额的利润。但研发投资具有投资金额巨大、成功率低、回报周期长等特点。因此，管理者更倾向于追求短期利益而忽视研发投资，为了追求私有收益最大化，有动机削减公司的研发投资[3]。当CEO的薪酬和职位安全与短期盈余密切相关时[4]，更容易造成CEO的短视行为，从而会减少给企业带来长期利益的研发投资。另外，研发项目具有较大的信息不对称性和未来收益不确定性[5-6]，这都会影响CEO的研发投资决策。代理理论认为，要想让管理者做出满足股东财富最大化的决策，需要用与风险相适应的高收入来激励管理者。……