潘玉坤

（西南财经大学，四川 成都 610000）

一、引言

企业并购是一个古老而又长青的话题，纵观世界上著名的大企业，几乎没有一家不是通过并购重组发展起来的，也很少有单纯依靠企业自身积累发展起来的。自从1897年以来，世界范围内已经历了“横向并购”、“纵向并购”、“多元并购”、“融资并购”和“战略并购”五次大的并购浪潮，涉及的企业数量和金额呈不断上升趋势。中国作为世界上最大的发展中国家，在面临如今经济体制改革下，企业并购事件更是年年递增。

二、企业并购对绩效影响探究

企业并购是企业发展壮大的方式，面对大量的并购事件，我们不得不提出一个问题，并购真的可以为企业创造价值吗？怎么样的并购才可以提升企业的价值？什么样的并购才是成功的？围绕这些问题以及由此引出的相关议题，国内外学者进行了大量的研究。本文按照国内外学者的研究脉络进行综述，由此阐述目前的研究成果与方法，探讨企业并购与业绩的关系。

（一）为什么并购并非总是会创造价值？

并购是企业为扩张进行的一种活动，长期以来，学者们认为并购最终是为了给企业创造更多价值并且根据有效市场假设，在收购方成功完成一项并购交易之后，其股票市值应当大幅度攀升，或者至少维持其在收购交易之前的市场表现。但是，学术研究表明，收购方往往会在并购之后出现股票市值的负增长，这就是有效市场假设在现实中的“ 无效性”。并购发生后收购公司业绩下降也被称为并购的损益之谜。国外学者很早就进行相关的研究。Jensen 和Ruback（1983）在总结13篇研究文献的研究成果后指出，成功的收购给目标公司股东会带来收益远大于收购方。冯根福，吴林江（2001）分析和检验了1994-1998年间我国上市公司并购绩效，分析结果表明市公司并购绩效从整体上有一个先升后降的过程。尽管国内外学者们采用了不同的方法和数据进行实证检验，却得出了相类似的结论，那为什么在并购并不能为主公司创造价值的情况下，并购活动和并购事件却层出不穷呢？由此不由引发了学者们的思考和研究，总结来看国内外学者主要从并购业绩的评价方法和并购动机两部分角度来解释这个原因。

（二）研究方法角度

在对企业并购以及绩效关系研究中，主流的做法是实证研究方法。争论的焦点主要聚集在对企业并购长短期业绩的衡量之上。目前国内外主流的方法主要是事件研究法和财务指标研究法，但是这两类方法都各有其优缺点，近年来也有很多学者尝试采用不同方法来度量企业的业绩

1.事件研究法

这种方法把企业并购看作单个事件，将收购公告发布前后某段时间（事件窗）内并购双方股东实际收益R与假定无并购公告影响的那段时间内股东的“正常”收益E（R）进行对比，得出所谓的反常收益AR（abno rmal returns），即AR =R -E（R）来检验该并购事件宣告对股票市场的价格波动效应，这种方法在对实际收益R的计量一般是计算测量区间股价的变化和股息的支付，而对“正常收益”E（R）的估算则学者们通常采用所谓的“市场模型法”来估算E（R），即通过个股收益“市场”股票收益的关系构造回归模型，估计有关参数，进而以这些参数来计算个股的“正常”收益。

2.会计研究法（长期绩效研究方法）

财务和会计数据来进行比较分析最早由国外的Parrino和Harris（1999）提出。该方法利用会计数据资料，通过选取财务指标或财务指标的组合，或根据多个财务标进行因子分析，对并购前后企业经营业绩进行比较分析，以此来检验并购绩效。我国学者冯根福，吴林江（2001）在总结国内外相关研究基础之上就提出学者常用的以股价变动（事件研究法）来衡量企业并购绩效的方法并不适合于我国的现实情况，进而提出采用一种以财务指标为基础的综合评价方法来衡量并购前后的业绩变动，并以此分析和检验了1994-1998年间我国上市公司并购绩效。财务指标法不受市场有效性的制约，但它也存在以下两方面缺陷：（1）财务指标选取具有随意性易受到人为的操纵，而且多个指标之间相关性大，导致评价的重复。（2）财务指标本身在绩效评价方面也有不足之处。如财务报表中长期用来评估企业业绩的指标———税后净利润、每股收益和净资产收益率等，因为没有扣除股本资本的成本（或股东投入资本的机会成本），导致成本的计算不完全，无法判断公司为股东创造的价值准确数量。尽管会计利润指标经常会受到操纵，但陈晓等（1999）的实证研究还是表明中国上市公司的报表盈余数字具有很强的信息含量，并且冯根福，吴林江（2002）认为，任何会计指标操纵也只能是暂时的，如果给予足够长的会计期间，企业业绩的变化最终都要反映到其会计报表之中。张雯，张胜，李百兴（2013）认为我国学者常用的以股价变动来衡量企业并购绩效的方法并不适合于我国的现实情况进而采用一种以财务指标为基础的综合评价方法来衡量并购前后的业绩变动。

三、总结和讨论

本文将国内外近几十年来对于企业并购与业绩的研究进行了详尽的归纳和总结，并由此提出一些问题和方向。在企业并购和业绩的关系中一直存在着业绩之谜，国内外学者从动因以及财务、战略、人力资源、组织行为和业绩衡量方法等方方面面角度进行了解释并且试图说明怎样的并购才能够取得成功，最终为企业创造价值。但是学术界对于怎么样衡量企业业绩始终没有找到最为合理有效的方法，并且我国学者对于业绩影响因素的研究往往局限于很少几个方面。最后值得注意的是随着我国市场经济体制改革的不断深入与发展，企业并购中将会遇到越来越多的新问题，这亟待理论的发展去进行解释和说明。

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