赵飞

摘要：随着经济全球化的不断发展，企业并购已成为快速扩大企业经营规模，增强竞争优势并做大做强，实现1+1>2 协同效应的重要途径。但是，如果并购过程中没有制定完善的并购战略规划，没有对并购对象的可行性分析和融资规划安排，缺乏并购后公司战略、财务、人力资源、企业文化等资源的有效整合，并购反而可能使企业面临价值减损的巨大风险。本文通过巨化能源拟对中源水务的并购案例分析说明并购过程中财务分析的重要性，为企业的并购实践提供有益探索。

关键词：企业并购；财务分析

伴随经济全球化的不断发展和市场化水平的不断提高，我国企业并购活动日趋频繁，自2010年9月《国务院关于促进企业兼并重组的意见》出台以来，各地的挂牌兼并重组项目更是增长迅猛，企业并购已成为现代企业实现外部扩张和跨越式发展的重要途径。通过购买目标企业的股权或资产等资本化运营手段，企业并购能有效实现资源的合理配置，增强企业竞争优势、实现价值增长，快速扩大公司经营规模做大做强，实现1+1>2的协同效应。从某种意义上来说企业并购就是通过并购这一杠杆来创造企业价值，最终在较短时间内使企业完成改造和资源整合，最终提升企业价值。

然而企业并购的目的并不在于单纯的追求企业形式的扩大化，而在于追求企业并购后所能给公司带来的整体效益和竞争优势。很多企业看到了并购“乘法”效应下带来的公司规模高速成长，却忽视其背后隐藏的巨大风险。并购过程中如果没有制定完善的并购战略规划，没有对并购对象的可行性分析和融资规划安排，缺乏并购后公司战略、财务、人力资源、企业文化等资源的有效整合，将无法实现并购后迅速做大做强、企业价值增长的预期目标，反而可能使企业面临价值减损的巨大风险。因此，并购战略规划的制定与并购对象财务状况和企业价值的评估、并购后整合的预期效果将成为影响企业并购成败的关键因素。以下通过L市巨化能源股份有限公司拟并购中源水务股份有限公司的案例进行分析。

根据巨化能源与河南省城市建设投资有限公司的前期接洽，河南城建拟转让其持有的中源水务60%股权。由于巨化能源与中源水务同属城市供水及水污染治理行业，具有一定业务关联性，为实现公司多元化经营，迅速扩大公司规模，巨化能源拟对中源水务进行并购。对此，巨化能源对中源水务近三年财务状况开展可行性分析，为投资决策提供参考。

一、基本情况

中源水务是根据《河南省国资委关于河南省城市建设投资有限公司组建中源水务股份有限公司的复函》、《洛阳市人民政府关于对洛阳自来水集团与河南省城市建设投资有限公司组建股份制公司的批复》文件精神，洛阳自来水集团与河南城建于2008年12月就清水河引水供水工程项目开展公司化运作、按双方的投资权益出资，于2009年5月20日发起设立并办理工商登记的非上市股份有限公司。公司注册资本214，750万元，营业期限为30年，股权结构为自来水集团代表洛阳市财政以持有的清水河引水供水工程85，900万元投资权益作为出资，河南城建以其代表河南省财政持有的清水河引水供水工程128，850万元投资权益作为出资，双方持股比例为4：6。中源水务的控股股东为河南城建，公司法人治理结构及组织机构健全。

二、中源水务2013—2015年财务状况及经营成果

（见表1、表2）

2015年中源水务营业成本较上年大幅增加31，459.39万元，增幅209%，原因为公司在2015年对主要固定资产折旧年限进行调整，导致固定资产折旧大幅增加。详见下页表3、表4：

三、存在问题

（一）河南城建对中源水务历史投资为128，850万元，投资资金的来源中有20，000万元为国开行贷款。截止2009年6月清水河建设工程管理局作为清水河引水工程建设主体，为其垫付利息7，265.83万元，河南城建一直未予归还。

（二）清水河引水工程建设期間产生的债权债务及累计亏损9，357.25万元由中源水务承担，未提供有关部门的审计认定资料（从数据关系看，为河南城建垫付的7，265.83万元利息有可能包含其中），导致会计师事务所对中源水务近两年都出具了保留意见的审计报告。

（三）截止2015年末，中源水务应付债券150，000万元，分别为中源水务2012年10月17日、2013年2月5日发行的中期票据，发行金额分别为70，000万元、80，000万元，期限均为五年，票据即将到期。此外，中源水务还负有清水河引水工程建设期日元贷款约135，000万日元、约合人民币72，859.34万元，以及短期借款25，000万元的偿债压力，公司还本付息及资金链接压力巨大。

（四）表2显示，2013年—2015年公司营业收入逐年递减：2013年公司实现营业收入9，818.11万元，2014年比上年递减19%，2015年比上年递减5%。

（五）表4显示，公司主营业务收入逐年下滑， 2013年公司实现主营业务收入7，593.85万元，2014年比上年递减26%，2015年递减8%。同时，主营业务收入占营业收入比例也呈逐年下降趋势：2013年主营收入占营业收入比例为77%，2014年为71%，2015年为69%。公司营业收入中固定资产出租收入占比过高：2013年固定资产出租收入占营业收入比例为22%，2014年为27%，2015年为29%，呈逐年上升趋势，反映出公司主营业务盈利能力呈下滑趋势。

（六）从近两年财务情况看，中源水务2014年、2015年分别实现营业收入7，866.55万元和7，409.50万元，近两年管理费用均约为1，000万元，截止2015年末中源水务的有息负债为247，859.34万元，每年利息支出约为11，565.34万元。中源水务的成本主要为固定资产折旧，年固定资产折旧约为14，823.30万元。综上，中源水务在现在业务规模、没有其他收入来源的情况下，每年亏损约为19，979.14万元。

（七） 2015年11月19日，自来水集团致函河南城建，就其二届第二十三次董事会要求所属各子公司统一固定资产估计使用年限变更事宜提出疑问，要求河南城建作为中源水务的控股股东，规范中源水务公司运作，并完善股东权益保护机制，尊重股东知情权、参与权和收益权。同时，自来水集团向河南城建郑重提出：中源水务自2009年5月成立以来的累计亏损直接导致自来水集团权益损失超7，500万元，自来水集团面临巨大的经营和国有资产保值增值压力，希望河南城建收购自来水集团持有的中源水务40%股权。由此可见，中源水务自成立以来的经营状况给自来水集团带来了巨大的财务负担和国有资产保值增值压力，自来水集团已不堪重负，急于退出中源水務。

四、巨化能源并购中源水务60%股权后的财务影响

（一）假设巨化能源从河南城建手中购买中源水务60%股权，资金来源将主要依赖银行借款，由于是股权投资支出，该项借款利息不能资本化，将导致公司财务费用大幅增加；巨化能源取得中源水务60%股份后，公司每年财务报表将减少利润11，987.48万元（19，979.14*60%=11，987.48）。

（二）巨化能源并购河南城建持有的中源水务60%股权后，虽然取得了中源水务控制权，投资完成后巨化能源资产规模虽有所增加，但结合中源水务的偿债压力、财务状况及持续发展能力等方面来看，巨化能源公司总体价值和融资能力难以提升，并购预期目标无法实现，甚至面临并购后形成公司长期发展的经营负担。

五、结语

通过上述对中源水务的并购可行性分析，巨化能源认为，并购中源水务后公司虽能获得企业规模的扩大化，但无法实现资源的有效配置和增强企业的竞争优势、实现价值增值的并购目标，反而面临中长期偿债压力及并购后公司经营的巨大风险。经过慎重考虑，巨化能源最终放弃了对中源水务的并购计划。由此可见，企业并购切不可盲从跟风，要结合公司自身长期发展战略规划审慎选择并购对象，认真进行并购前的可行性分析，充分发挥并购效应实现公司快速发展的战略机遇，有效避免并购活动可能给公司带来的财务风险。

参考文献：

[1]张新民.企业财务报表分析[M].北京：对外经济贸易大学出版社，2001.

[2]王芳华.企业战略管理[M].上海：华东师范大学出版社，1999，10.