蔡 虹 安永（中国）企业咨询有限公司

“偿二代”实施对保险资产管理的重大影响
——基于资产端的研究

蔡 虹 安永（中国）企业咨询有限公司

蔡虹，安永咨询的精算高级经理，拥有北美精算师（FSA）资格及超过10年的精算工作经验，常驻上海；拥有多年的资产负债管理、资产负债建模、随机模拟及经济资本方面工作经验；在保险公司偿付能力评估、内含价值评估与保险公司财务预测方面也有着广泛的经验。

“偿二代”进行资产计量的核心目标就是为了控制资产风险的最低资本，保障偿付能力充足，这将促进保险公司注重价值投资和投资组合管理能力，提升风险管理意识和资产负债匹配水平。

本文将从最低资本计量、风险偏好体系搭建与风险绩效评估体系实施三个维度讲述“偿二代”与保险资产管理的因果联系。

随着中国保险行业的快速发展和保险资金投资渠道的逐步放宽，保险资金的合理运用及资产的优化配置面临着前所未有的机遇和挑战。截至2015年年底，我国保险业总资产达12.36万亿元，保险资金运用余额达11.18万亿元，保险资金运用总收益达7803.63亿元，整个保险行业进入了较快发展期。然而，我国的经济发展速度开始放缓，金融市场进入低利率时代，保险资金投资出现了“资产荒”的状况。因此，如何拓展投资渠道、提高投资效率、优化配置结构并维持较好的投资收益，就成为了当下保险资产管理亟待解决的问题。

在过去“偿一代”监管制度下，资本要求和风险程度相关性不高，资产负债评估过于保守且相互独立，导致保险资金无法得到充分利用和高效配置。自2016年起，我国保险行业全面实施“偿二代”。“偿二代”的整体框架由三大支柱构成：第一支柱为定量资本要求，如实际资本及资产负债评估标准，风险资本分类及分级，动态偿付能力测试及现金流压力测试等；第二支柱为定性监管要求，主要包括保险公司风险综合评级、风险管理与评估等；第三支柱为市场约束机制，主要通过对外信息披露及监管部门完善市场约束机制对保险公司进行约束。“偿二代”是以风险为导向的偿付能力监管体系，与“偿一代”相比，对保险公司的资产管理、资产和负债的认可方式、资本的分级管理和最低资本的计量都发生了很大的变化。这些变化对保险公司的资产负债匹配管理提出了更高的要求，保险资金运用的投资渠道和配置管理更敏感地影响着保险公司的偿付能力额度。本文主要针对资产端，浅析“偿二代”的实施对保险公司投资渠道选择和资产配置决策造成的影响，探讨风险偏好体系在保险资产管理中的重要作用和运作机制。同时，对如何评价保险公司的风险管理绩效提出了相关建议。

一、最低资本计量对资产配置的影响

资产端重点量化的风险为市场风险和信用风险。市场风险中的利率风险最低资本评估使用的是情景法。除利率风险外，其他市场风险及信用风险的最低资本评估都使用的是因子法。资产端的风险量化则是分别对各大类风险进行最低资本计算后，再利用相关系数或相关系数矩阵计算出考虑风险分散效应的市场风险和信用风险的最低资本。资产端风险量化对保险资金投资管理的主要影响如下：

（一）资本计量方式更有针对性，能直观地比较各类资产的资本占用和风险程度

“偿二代”的资本计量规则不再只局限于关注大类资产配置，而是同时对资产的期限结构、信用评级及久期等特征都确立了对应的计量规则及因子赋值，引导保险公司资产管理关注具体资产对应的特定风险。参考各类资产的风险因子，保险公司可以根据自身的风险承受能力及投资回报率的需求，构建不同的投资组合，在收益率相近的投资组合中，选择风险因子较小的投资组合，节约资本成本。

（二）引导保险公司在资产配置中考虑风险分散效应

“偿二代”下资产端的两大类风险——市场风险和信用风险，又可以进一步细分为多种风险。这些风险的最低资本占用总和并非各种细分风险的最低资本的算数总和。“偿二代”在最低资本计量时考虑了风险分散效应，即利用各类资产最低资本之间的相关系数矩阵。在这样的资产计量体系下，保险资金可以通过优化的投资组合和资产配置实现风险分散的配置价值，释放部分资本成本，并在一定程度上实现降低风险和提高收益的目标。

（三）对新型金融投资工具进行穿透的资产风险计量和资产价值评估

所谓穿透，指的是保险公司对金融投资工具（如资管产品、不动产债权计划等）中具体投资的基础资产进行确认，并根据各项基础资产的风险暴露和风险因子计算相应的最低资本。对于不能穿透认定的金融资产可能采用更高的风险因子进行风险计量。这可促使保险资金在资产配置的过程中更注重底层资产的风险收益平衡，更准确地衡量资产价值。

因此，实施“偿二代”下的资产计量方式，刺激保险公司改变以往纯买方且被动接受市场中现有投资产品的状况，鼓励在保险资金运用中建立投行化思维，综合考虑自身的投资收益需求和风险承受能力，深入了解市场投资资产的特性，主动寻求投资价值及投资组合解决方案。同时，“偿二代”进行资产计量的核心目标就是为了控制资产风险的最低资本、保障偿付能力充足，这将促进保险公司注重价值投资和投资组合管理能力，提升风险管理意识和资产负债匹配水平。

图1 风险偏好框架

二、风险偏好体系对资产管理的影响

(一)建立风险偏好体系的意义

“偿二代”规定，保险公司应结合其业务发展战略和当前的风险状况，制定风险偏好，采用定性、定量相结合的方式，确定各类风险的风险容忍度和风险限额。“偿二代”二支柱建设的监管规则11号文中提到以下具体要求：一是建立并不断完善风险偏好传导机制，确保将风险偏好体系融入公司经营决策中；二是建立超限额处置机制，并及时监控和报告风险容忍度和风险限额的执行情况；三是每年对风险偏好体系进行评估和必要的更新。其中，风险偏好是指公司在实现其经营目标的过程中愿意承担的风险水平；风险容忍度是指在公司经营目标实现的过程中针对既定风险水平出现差异的可接受程度；风险限额是对风险容忍度的进一步量化和细化。

风险偏好通常连接公司的战略规划，陈述公司对于风险的基本态度，为经营计划的实施及资源分配提供有效指导。风险偏好以定性描述为主，阐明公司愿意承担的风险水平。风险容忍度与风险偏好保持一致，一般采用定量与定性相结合的方式，并涵盖所有风险类别。风险限额指标主要围绕保险、市场、信用、操作、战略、声誉和流动性七大风险领域，通过风险因素与风险偏好相关联，为公司提供量化的风险水平参考并为日常决策提供有效的支持。风险限额指标与各项日常经营活动息息相关，作为公司日常运营活动中的监控目标，通过对其进行实时监测，公司可以对发生异常的指标及时开展跟进程序（见图1）。

例如，以销售价值保障产品为主的大型保险公司，其投资策略比较稳健，风险容忍度低，为了追求资产负债的久期匹配和现金流匹配，这一类的公司通常会配置较高比例的固定收益类产品，同时保持充足的流动性。资产驱动型的中小型保险公司通常又是风险偏好型的，主动追求风险以期获得超额收益用以覆盖产品销售等方面的成本，因此这一类的公司会配置较高比例的权益类资产，甚至有个别公司会顶着保监会规定的30%投资上限去配置权益类资产。

(二)风险限额分解及其对资产管理的影响

公司日常经营管理工作需要有具体的指导或要求，在整体风险偏好下，设定风险容忍度。在以风险为导向的“偿二代”监管规则下，绝大部分公司会选取资本维度的偿付能力充足率作为风险容忍度，其余选取较多的定量维度有：盈利、流动性、规模与价值等。为了使风险容忍度更加完备，在资本维度下，公司还会设定三大量化风险的最低资本占比或变动作为辅助的风险容忍度。

图2 风险偏好传导机制

在风险偏好体系的传导机制中（见图2），通过将公司管理层面的风险容忍度分解到具体执行层面的风险指标并设定相应的风险限额，对公司承担的单个风险和整体风险水平实行实时动态的量化管理、控制、报告与披露，实现风险偏好体系的上下联动，使公司管理层以及各相关职能部门能够有效落实风险偏好的监督和管理工作。

风险偏好的传导通常需要建立复杂的量化模型，如压力测试、最优化求解及蒙特卡洛模拟等方法将风险容忍度和风险限额联系起来，测算随机情景下为了满足风险容忍度的目标、风险限额的变动范围，在计算得出风险限额后，公司还应当根据监管及最高管理层的要求对限额进行调整。

1．盈利维度

盈利维度的风险容忍度指的是公司对于小概率极端不利事件带来损失的承受程度，比如在出现10年一遇的最坏风险情形下，公司可以接受多大程度的收益损失。风险容忍度可以具体设定为投资收益率不可以低于某个数值，比如足以覆盖负债成本的必要收益率水平。盈利维度的风险容忍度通常直接和公司的收益率挂钩，以保险产品的负债成本作为比较基准，并允许有一定的偏差。

盈利维度风险偏好传导的方法归根结底是最优化求解模型，求解目标是公司的盈利不低于公司需要达成的利润率下限，即满足盈利维度的风险容忍度要求。通过结合各类资产的收益率与波动性的假设，测算大量不同的随机经济情景，检验是否存在特定情景下投资收益率不能覆盖负债成本的情形。公司在面对市场波动并需要进行资产配置调整时，应保证调整后的资产配置比例在合理的资产占比上下限范围之内，以确保公司的风险容忍度不被突破，保障收益率及偿付能力满足公司的预期目标和风险偏好需求。

2．资本维度

公司为更好地实现风险偏好体系的管理效果，除了从盈利角度去细化风险限额以外，还可从资本维度去设定合理的风险限额参考范围。

具体地讲，即通过一定置信水平下的大量随机经济情景，对不同比例的资产配置组合进行最低资本占用测算，观察不同资产配置组合对最低资本和偿付能力的影响，识别并排除偿付能力容忍度下限被突破的配置组合，从而设定各类资本的配置比例上下限。

此外，还可选择利用压力测试模型，通过市场风险波动对资本占用变动的影响程度来设置风险容忍度和风险限额。在压力测试中，公司可以考虑一个或多个作用于资本占用的不利因素（如股市下跌、利率下降、交易对手违约概率增加、退保上升、理赔上升等），设定在一定置信区间下（例如出现十年一遇不利情景），测算特定的配置组合在压力情境下是否会突破偿付能力的要求。

对于资本维度的管理，不同公司管理重点差异较大，在实际应用中，资本维度的风险限额设置可根据公司特性选择关注重点并适当地简化处理。

“偿二代”下资产的认可方式以账面价值作为认可价值，在最低资本和认可负债相对不变的情况下，造成实际资本溢额变动的主要因素就是市场波动导致的资产市值变化，实际资本溢额是资本可以承担的额外损失。如以分配到权益价格风险的资本溢额为例，结合权益价格的投资额度，公司可以设定权益类资产的止损线。当某项权益类投资突破止损线，即风险限额时，为了满足风险偏好的要求，公司应当及时止损。

资产负债管理是保险资产管理的核心，而久期匹配是资产负债管理中的重要环节，要做到精细化管理，可将利率风险的资本溢额分到各账户，从而计算出各账户的资产负债久期缺口的上限和下限。公司开展重大投资时，需要考虑其对于资产负债久期缺口的影响，评估其是否在风险偏好的框架内。

按照“偿二代”要求，公司每季度要预测下一阶段的偿付能力充足率，在考虑了内在资本增长满足业务增长需求后，计算得到公司下一阶段的实际资本，结合资本维度的风险容忍度要求，倒推出整体最低资本的占用上限。再根据公司目前的各类资产与产品的结构，结合考虑未来的业务规划后，将整体最低资本分解到各类专项风险。实际上，光有专项风险的最低资本占用上限无法直接指导资产管理业务的开展，因此，需要在为各类专项风险设定最低资本占用上限后，运用同样的方法将专项风险的最低资本占用上限分配给子类风险，如将市场风险的最低资本占用上限分配到利率风险、权益价格风险等。公司在开展重大投资前，应当计算该项投资的最低资本占用，从而得出投资后各项风险的最低资本占用，判断其是否突破了风险容忍度和风险限额。

“偿二代”下，只判断一项投资的风险是远远不够的。同一项投资，在不同的资产组合下的最低资本可能是完全不同的，因此我们必须从整体的层面来评估投资的效率。

值得一提的是，固定收益类产品的最低资本计量与其会计科目的分类有关。比如以公允价值计量的固定收益产品需要计提利差风险的最低资本，利差风险的风险因子又与其久期有关；而以成本法计量的固定收益产品只需要考虑其交易对手违约风险。会计科目的分类方法一旦确认后不会轻易改变，因此，合理评估持有金融资产的目的对于最低资本也有重大的影响。

若风险限额被突破，公司需评估突破限额的情况，制定调整资产配置与减少资本占用的方案，经投资负责人与风险负责人批准后实施整改，并继续跟进其改进情况。在资产配置的实施过程中，在风险偏好的要求内，公司应当提高资本的利用效率，合理控制风险与最低资本占用，提高资产收益。

3．流动性维度

大型保险公司由于有成熟的内部计量模型，一般会选择流动性维度作为风险容忍度。在流动性维度下，将剩余流动性、净现金流等指标作为风险容忍度的具体体现。

在“偿二代”强调分账户管理的背景下，剩余流动性对于合理估计公司未来的流动性水平至关重要。为保持剩余流动性维度风险容忍度的要求，公司可以设计分账户的流动资产比例的限额。公司在资产配置的过程中持有的流动性资产不得低于限额的要求，以满足预期的未来支付义务。

4．风险偏好的检视机制

根据“偿二代”要求，公司应当建立风险偏好的检视机制，每年评估风险偏好体系运行的有效性。评估的重点包括公司对于风险的态度与承担风险的能力，即评估管理层对于风险的可接受程度、市场环境对于公司的影响及公司的资本实力。当两者发生偏离时，公司应当调整风险偏好与风险容忍度。在此基础上，公司应统计过去一年风险限额指标突破阈值的频率与突破的程度，判断在一定置信水平下，风险限额的设定结果是否适用于公司的管理状况。

当市场环境或公司战略发生重大改变，经过高级管理层的审批，公司可以临时调整风险限额的设定结果。如2015年6月起，资本市场开启了一轮“熊市”，监管机构临时上调了权益资产类资产的持有比例上限。虽然其间市场经历了重大的动荡，但是分析普遍认为当时处于市场的底部结构，各类权益资产的估值处于相对低的位置，对于风险偏好型的公司，可以适当调整其持有该类资产的上限。

三、构建风险绩效评估体系

为了使风险偏好体系能更有效地发挥风险管理的机制作用，应用有针对性的对风险绩效体系进行风险管理效果评估是十分必要的。在过去的很长一段时间，金融机构的绩效评估仅仅关注企业的盈利能力，主要的评估指标也局限于资产收益率、净利润等盈利考核指标。这些传统的绩效考核指标存在着一些较为严重的缺陷，比如，过于关注短期收益，忽略了长期的收益稳定性；缺乏对资本成本的考量，忽略了资产配置的安全性和平衡性；严重忽视盈利水平和风险承受的关系，无法洞察盈利背后存在的风险隐患等。

在当前全球经济增速放缓和资本市场波动加剧的时期，企业应在考核盈利的同时兼顾对风险的评估和管理，结合企业的业务特征和发展规划，制定适合自身的经营战略和绩效体系。

由于“偿二代”强调对风险管理和资产负债匹配管理，风险绩效体系不能只局限于对投资绩效的考核，而是转为评估风险和收益的平衡，消除风险与收益发生的时间错位，排除盲目追高投资收益背后存在的风险隐患，协助企业进行更科学、更有效的战略规划和决策管理。

构建以风险为导向的绩效评估体系，最有效的两大指标分别为RAROC（风险调整资本收益）和EVA（经济增加值）。这两大指标较好地联系了资本、风险和收益三者之间的关系，能够较好地引导公司权衡单位风险的收益，追求公司价值的稳健增长。具体地讲，可将以下两个方面作为切入点。

（一）资产端的评价体系与评价指标

1.资产端RAROC及EVA

资产端RAROC，是指风险调整后的收益，用于衡量资本占用权重下的投资收益率，能够真实地反映和对比资产所占用资金的投资收益和投资价值。资产端EVA，是用于衡量投资策略为公司带来的新增价值，反映了风险资本调整后股东价值的变化。

2.资产久期

资产久期衡量资产对利率变动的敏感性，反映资产价值的波动性。

某些公司随着规模的增大，受到了来自专业人员、时间及组织管理能力等方面的限制。为了同时提高投资能力和拓展投资范围，这些公司可能会选择委托第三方机构进行投资活动和投资管理，形成一种委托代理关系。在这种情形下，对委托人及受托人的绩效评估，也是资产端绩效评估体系的重要组成部分。

委托人绩效评价，主要评估委托人对一定时期内市场走势的判断、对目标投资市场及投资受托人的选择是否能实现公司投资收益及价值增长的目标。受托人绩效评价的内容主要包括：评估受托人的投资管理能力、风险管控能力和投资业绩是否能满足委托人的投资目标和规划。

（二）综合评价体系

综合评价体系主要评估资产负债匹配的合理性和有效性，有针对性地考核公司配置战略的协调和管控能力，主要评价有：

一是分别考核投资和负债的风险收益指标RAROC及EVA。其中，负债端RAROC等于未来利润的现值除以未来负债资本占用的现值。负债端EVA定义为承保利润与负债端资本成本的差值。对比资产端与负债端的RAROC和EVA可以评估两端业务资本占用效率的合理性和协调性。二是风险分散程度。在“偿二代”最低资本测算中，引入了风险分散效应的概念，旨在引导公司在进行资产配置时利用风险分散效应，追求相同资本占用下的收益最大化。三是资产负债久期、现金流匹配。通过测算久期缺口、现金流缺口，反映资产负债匹配的错配程度，及时进行战略调整和风险规避。

通过上述两个方面的考察并结合风险偏好体系框架及风险限额设定的合理范围，可以评估公司的风险管理及资产配置是否满足预设的风险收益平衡性，必要时根据风险绩效评估结果调整资产配置甚至风险偏好，以实现公司资本利用和风险收益的最大化。

在风险绩效体系指标达成的基础上，进一步延伸建立公司人力资本、业务管理能力、运营预算管理等方面的薪酬激励机制，将各层级的利益相关者联系起来，形成共同的风险管理意识和价值追求方向，增强公司的内部凝聚力和外部竞争力。

以风险为导向的绩效评估体系充分考虑和评估了公司风险管理、资产配置和投资业绩等关键因素。尤其是RAROC和EVA两大指标，综合体现了投资收益中的风险调整因素，提供了单位风险的绩效度量方法，反映了公司业务和投资价值的增长程度，成为考察公司业务管理、投资规划和经营业绩的有效指标。同时，风险绩效体系改变了只能考核和评估过往业绩的状况，实现了通过评估当前风险管理水平，对未来的风险管理进行偏好调整和风险警示，将整个公司当前经营和未来发展紧密联系，寻求更利于公司长远发展的战略规划。