刘洋

摘要：创业板市场是我国资本市场的新兴板块。2009年-2015年创业板进行现金股利分配的公司比例均在80%以上，创业板市场的高派现股利政策与主板市场差异甚大。而当前对于创业板上市公司现金股利分配政策研究较为匮乏，所以研究创业板上市公司现金股利分配政策对公司价值的影响显得更为重要。

关键词：现金股利分配；公司价值；面板数据模型

中图分类号：F830 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2016）030-000-01

前言

目前，国内外学者对公司股利政策已有大量研究和分析。Klaus和B.Burcin（2004）发现股利支付上升对公司价值的增加有积极的影响。Norhayati和Shazelina（2010）發现现金股利分配对公司价值有着正面影响。陈丽萍、杨凯（2013）研究显示现金股利的支付水平与公司价值正相关。刘孟晖、高友才（2015）研究发现异常高派现会增加公司代理成本，从而降低公司价值。

一、实证分析

选取创业板2009年至2015年间的数据。数据来自CSMAR数据库，退市风险公司在会计准则与财务管理方面与其他公司存在差异，因此从样本中剔除。总共1776个样本，运用Stata12.0。有如下假设，假设1：创业板上市公司现金股利分配和公司价值是正相关关系。假设2：创业板上市公司现金股利支付水平和公司价值是正相关关系。假设3：创业板上市公司超能力派现行为与公司价值是负相关关系。

二、变量选取

被解释变量为公司价值，托宾Q（股权市值+净债务市值）/期末总资产

解释变量：

派现，YN当年分配现金股利，取值为1，否则为0

每股现金股利，DPS公司年度税前派息/公司总股本

控制变量：

公司规模，SIZE公司年末资产的自然对数

经营性现金流，Cash/Asset现金流/资产

资产负债率，LEV期末负债总额/期末资产总额

是否亏损，LOSS当公司当年净利润非负，取值为1，否则为0

盈利水平，ROA公司总资产利润率

股权集中度，FIRST第一大股东持股比例

二、模型设定

Qit=α0+α1YNit+ΣControlit+Σyearit+Σindustryit+uit （1）

Qit=α0+α1DPSit+ΣControlit+Σyearit+Σindustryit+uit （2）

三、现金股利分配对公司价值的影响

本文选用加权最小二乘法进行多元线性回归。

结果分析如下：

在模型1中，从实证结果可看出创业板上市公司股利分配变量的回归系数为0.0602，P值为2.92，表明在5%显著性水平下创业板上市公司股利分配和公司价值呈显著正相关关系。

在模型2中，从实证结果可看出创业板上市公司派发每股现金股利变量的回归系数为1.042，P值为10.66，表明在1%显著性水平下创业板上市公司每股现金股利和公司价值呈显著正相关关系。

综上所述，实证结果支持假设1和假设2。

四、超能力派现对公司价值的影响

本文将超能力派现定义为每股现金股利大于每股现金经营流量净额时，公司仍分配现金股利的行为。按照此定义对上文1776个样本进行筛选，最后得到1334个观测样本，同上文模型变量。

结果分析如下：

在模型1中，从实证结果可看出创业板上市公司股利分配变量的回归系数为0.102，P值为2.55，表明在10%显著性水平下进行超能力派现创业板上市公司股利分配和公司价值呈显著正相关关系。

在模型2中，从实证结果可看出超能力派现创业板上市公司每股现金股利变量回归系数为1.141，P值为9.81，表明在1%显著性水平下超能力派现创业板上市公司派发每股现金股利和公司价值呈显著正相关关系。

综上所述，实证结果与假设3相反。

五、结论

本文对2009年-2015年间我国创业板上市公司的现金股利分配政策对公司价值关系进行实证分析。得出以下结论：创业板上市公司进行现金股利分配，会给投资者发送公司经营效益好的消息，能够提升公司价值。创业板上市公司现金股利支付水平越高，上市公司自由现金流量会降低，进而降低代理成本，能够提升公司价值。创业板上市公司普遍存在超能力派现现象，然而超能力派现对公司价值没有消极影响，这一结论与假设不一致。本文认为有以下几个原因：第一，通常的超能力派现，均认为是公司高管进行恶劣套现行为。但随着有关证券法规的不断完善，这种不理性超能力派现行为实际上是公司自身所能承受范围内；第二、创业板上市公司均属于高新技术公司，其本身具备强大成长潜力，公司对未来发展前景很乐观，所以给予投资者可观的现金股利；第三，创业板上市公司为了达到能再融资的条件，需要进行必要现金股利分配，而如果当年公司盈利状况不理想，就会出现超能力派现现象。因此，创业板上市公司应根据自身具体情况，制定合理现金股利分配政策，才能对公司价值有积极的影响。

参考文献：

[1]陈丽萍，杨凯.上市公司现金股利发放与公司价值关系的实证分析[J].对外经贸，2013.

[2]刘孟晖，高友才.现金股利的异常派现、代理成本与公司价值[J].南开管理评论，2015.