洪文霞， 杨 帆， 魏小朝

(青岛理工大学管理学院， 山东 青岛 266520)



基于风险视角的地铁工程项目融资方案选择研究

洪文霞， 杨 帆*， 魏小朝

(青岛理工大学管理学院， 山东 青岛 266520)

融资是地铁工程项目获取资金的重要途径，合理的融资方案是地铁工程项目取得成功的前提。针对融资方案的优选问题，从风险分析的角度出发，采用WBS-RBS法对地铁工程项目融资方案的风险因子进行分析，并通过德尔菲技术构建地铁工程项目融资方案风险评估的指标体系。应用灰关联熵方法计算各指标权重，提出基于加权灰靶理论的融资方案比选模型。最后以青岛地铁5号线为例，验证该模型的可行性，同时也为同类地铁工程项目的融资决策提供参考。

风险评估; 融资方案选择; 三角模糊数; 灰关联熵方法; 灰靶决策

0 引言

城市轨道交通对加快城市化进程、优化城市布局、促进经济社会和谐发展、提高居民生活质量至关重要[1]。其中，地铁作为“绿色交通”载体越来越受到人们的青睐，但地铁建设投资巨大、建设周期长、投资风险高，致使其发展缓慢[2]。因此，许多地铁工程项目通过融资获取资金，随之而来的融资风险也引起了人们的警惕。随着我国投融资体制不断改革与完善，有关学者对城市轨道交通融资风险进行了深入研究，立足风险视角审视项目融资的体制及模式是其中的一个热点，如曹鸿飞[3]对城市轨道交通的融资风险进行了识别和分类；唐文彬等[4]提出了模糊评判理论和层次分析法相结合的城市轨道交通投融资风险评价模型。但关于量化融资风险，并进行风险评价和融资方案选择的研究匮乏。融资方案对地铁项目的财务模型、盈利模式、票价政策和风险分担等都会产生影响，是其顺利实施的关键要素[5]。准确的选择融资方案、降低项目的融资风险成为地铁建设亟待解决的问题。本文采用德尔菲技术分析地铁工程项目融资过程中的风险因素，构建风险评价指标体系，将模糊数学与灰色理论相耦合，对融资方案的风险进行评价，选出风险最小的融资方案，以期为地铁工程项目融资方案的比选提供一条新的思路。

1 地铁工程项目融资方案的风险识别及指标体系建立

德尔菲技术是一种综合性群体决策方法，能够有效解决多目标非结构化的问题。德尔菲技术较早应用于预测领域，但其在指标体系设计上的应用也得到了专家学者的普遍认同。影响地铁工程项目融资的风险因素很多，且风险因素难以定量描述。因此，采用德尔菲技术，充分利用专家的经验知识是建立地铁工程项目融资方案风险评价指标体系的有效途径。基于德尔菲技术的指标体系构建过程如下。

1.1 建立初步的风险评价指标体系

在查阅文献和分析案例的基础上识别风险，建立风险检查表，并采用WBS-RBS法对风险因素进行筛选、归类和分层[6]。

1.2 遴选专家

考虑地铁工程项目融资的特点以及专家意见表的可获性，邀请政府机构、金融机构、融资科研机构和高等院校的专家、教授，共计20人。征得同意后，向专家组提供本次研究的相关背景资料[7]。

1.3 征询专家意见

传统的德尔菲技术需进行4轮的征询，而本次征询在进行2轮之后，专家的意见已趋于一致，故不必继续进行征询。

1)第1轮征询。请专家组对初步筛选的评价指标体系采用5点Linker型标度进行打分，提出修改意见，并对权威程度(判断依据+熟悉程度)进行自我评价。统计分析汇总的数据，分别计算各指标的满分频率Kj、均值Ej、均方差Dj、标准差σj、变异系数Vj以及等级和Yj。

2)第2轮征询。根据数据处理结果，对指标进行筛选。筛选的标准：均值Ej>3.0或变异系数Vj<2.0，则为有效指标。对于处于边界的指标(Ej=3.0或Vj=2.0)，充分考虑专家的意见并进行讨论，然后进行筛选[8]。对照分析结果，请专家组对筛选后的指标再次进行评分。汇总第2轮的数据进行统计分析。

1.4 结果分析与检验

1)积极系数指专家征询表的回收率，表示专家对本次征询的关心程度。

积极系数=参与的专家人数/全部的专家人数。

(1)

2)权威系数Cr由专家对风险因素的熟悉程度和其判断依据决定。专家权威的高低会影响指标筛选的可靠性。

权威系数Cr=(判断依据Cα+熟悉程度Cs)/2。

(2)

3)协调系数X指专家意见的集中程度和协调程度。

(3)

式中:aij表示第i个专家对第j个指标的评价等级；Yj表示第j个指标的等级和。

(4)

式中：mi表示第i个专家在评价中相同的评价组数；ni表示在mj组中的相同等级数。

运用Excel和SPSS20.0对数据进行统计分析，由式(1)—(4)分别计算2轮专家的积极系数、权威系数和协调系数[9]，计算结果如表1所示。

表1 2轮征询专家意见的数据统计表

由表1可以得出以下结论：

1)2轮专家的积极系数均为100%，表明邀请的专家都关心本次研究并积极参与；

2)2轮专家的权威系数均超过了0.8，专家的权威程度很高，保证了本次研究的精度；

3)第2轮的协调系数高于第1轮的协调系数，且大于0.5，表明经过2轮征询，专家的意见已基本趋于一致，无需进行第3轮征询，且结果具有可靠性；

4)2轮协调系数的χ2检验的P值均小于0.05，表明在95%的置信度下，专家意见的协调程度可信。

1.5 构建指标体系

通过对德尔菲调查表的统计分析，最终确定的指标体系包括6个因素层，分别从不同的方面考量地铁工程项目的融资风险。地铁工程项目融资方案的风险评价指标体系如表2所示。

表2 地铁工程项目融资方案风险评价指标体系

2 评价方法的选择

目前，在多属性决策问题中，经常用到的方法有AHP方法、DEA方法、模糊综合评价方法、灰色综合评价方法、Topsis法以及人工神经网络方法等。为了弥补这些方法在单一使用中的不足，一些专家将这些方法进行改进和组合，得到了更加合理的决策和评估模型。

风险等级界限不明确，难以量化，具有一定的模糊性。因此，人们通常用语言变量描述风险的大小。本文选取三角模糊数来处理无法用精确数值描述的风险度量，克服了专家主观认知的不明确和指标属性的模糊性，符合客观规律。

模糊理论可以解决现实中一些认知不明确和指标属性模糊的决策问题。而灰色关联分析可以除去数据的“灰色”成分。灰靶决策作为灰色系统重要的组成部分，自邓聚龙教授提出后，在很多领域得到了应用[10-11]。本文在前人研究的基础上，将模糊理论、信息熵、灰色关联和灰靶决策理论相结合，建立方案比选模型，以期提高决策的科学性。

3 基于风险评估的地铁工程项目融资方案比选模型

3.1 定义评语集

风险的评估需要通过专家打分来确定，因此，需要预先设定风险评价标准及定义评语集，评语集W={W1,W2,W3,W4,W5}。

本文从投资方的角度评判各指标的风险大小。指标的分值越高，其对应的风险越大。采用5级风险评价标准，风险因素对融资方案影响度的评价标准如表3所示。

表3 风险因素对融资方案影响度的评价标准

Table 3 Evaluation standards of influencing degree of risk factors on financing scheme

评语集评价分数 影响很大50～59影响较大60～69影响一般70～79影响较小80～89影响很小90～100

3.2 建立风险决策矩阵

对决策矩阵进行规范化处理得

(5)

得到规范化决策矩阵

3.3 定义靶心

(6)

3.4 计算三角模糊数的灰色关联度

(7)

定义3：定义规范化决策矩阵的理想点

(8)

计算在指标Bj下各方案与理想点的灰关联系数

(9)

由式(9)可得灰关联系数矩阵

3.5 指标权重的确定

客观权重能够反映数据之间的分布特点，不受决策者的主观偏好影响。熵权法是信息权重确定方法的一种，主要根据指标效果值之间的差异大小来对指标赋权。

各指标的熵值

(10)

将评价指标的熵值转化为指标的权重

(11)

3.6 方案排序

方案Ai的正靶心距

。

(12)

对方案的正靶心距大小排序，正靶心距越小，表示距离正靶心越近，方案越优。

4 实例验证

4.1 青岛地铁5号线项目概况

青岛地铁5号线是青岛市轨道交通远景规划中的一条线路，自湖岛起，沿瑞昌路向西南方向延伸，再折向南沿鞍山一路、鞍山二路、镇江北路和镇江路，再向东沿江西路、香港中路和麦岛路到达麦岛，全长13.5km，计划于2018年开工建设。该线路将1号线与4号线衔接起来，形成一条东北—西南向联络线路，进一步加强了青岛市轨道交通网络的紧密性，助力城市空间的开发和区域经济的发展。研究该项目可能涉及的3种备选融资方案：组合1(财政+债务)融资方案、组合2(财政+权益)融资方案、组合3(财政+权益+债务)。通过现场访问和电子邮件的方式对政府相关部门、金融机构和私人投资机构的专家进行询问，搜集整理评分结果。经过统计分析，将指标所得的最低分和最高分分别作为三角模糊数的下限和上限，平均分作为可能性最大的值。运用上述的方案比选模型对融资方案风险进行量化与评价，进而得出融资方案的排序结果。

4.2 融资方案风险评价与比选

运用上述的加权灰靶方案比选模型对3种融资方案进行评估。

1)步骤1：各专家组对照评语表对各方案的指标评分，指标的最终得分取小组内专家评分的均值。由式(5)得到规范化的决策矩阵

2)步骤2：求解正靶心。由式(6)得到正靶心

步骤3：理想点是各指标的最优序列，确立理想点，求解灰关联系数矩阵。由式(7)—(9)计算得到灰关联系数矩阵

步骤4：根据灰关联系数矩阵求解指标的权重。由式(10)、(11)计算关联熵值，得到指标的权重

步骤5：根据加权的规范化矩阵求解正靶心距。由式(12)计算各方案的正靶心距

根据评价规则(风险因素对融资方案的影响越低，融资方案的得分越高)，将理想的融资方案作为正靶心，则融资方案到正靶心的距离越小，表示方案越优。据此，对方案进行排序得：A3>A2>A1。即，组合3(财政+债务+权益)的融资方案最优。

在以往的公共项目工程建设中，政府扮演着自然垄断的角色，不仅会滋生腐败致使管理效率低下，也容易超出成本预算，造成资源浪费，同时还需要承担所有的风险。因此，青岛地铁5号线项目应摒弃仅依靠政府财政的融资方案。但是选择财政与债务相结合的融资模式，债权人往往面临着巨大的风险，致使融资困难。从资本市场借贷，同时以股权转让的方式引入社会资本，不仅有利于将风险转化给有能力的参与方承担，实现风险的合理分担，也能提高运营阶段的效率。

5 结论与讨论

1)从风险分析的视角，采用德尔菲技术构建地铁工程项目融资方案风险评价的指标体系，提出融资方案风险评价和比选的方法，并以青岛地铁5号线的融资方案选择为例，验证了基于加权灰靶理论的融资方案比选模型的可行性。

2)文章结合模糊数学和灰色理论的相关方法，不仅克服了主观认知的模糊性，而且考虑了地铁工程项目融资方案风险因素的灰色性。采用灰色关联熵这一客观赋权法来计算地铁工程项目融资方案的风险指标权重，尽量减少主观因素的影响，增强了评价结果的科学客观性。

3)文章研究内容主要集中在融资方案的风险评价和比选上，而针对一些关键风险因素的规避和控制措施并未进行分析说明。如何改进优选方案的低劣指标，进而有效控制风险，有待进一步研究。

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Study of Financing Scheme Selection of Metro Projects Based on Risk Assessment

HONG Wenxia, YANG Fan*, WEI Xiaozhao

(SchoolofManagement,QingdaoUniversityofTechnology,Qingdao266520,Shandong,China)

Rational financing scheme is the key to achieve success of Metro projects. The risk factors of Metro project financing scheme are analyzed by WBS-RBS method; and the risk assessment index system of Metro project financing scheme is established by Delphi technique. Every index weight is calculated by grey relation entropy method; and the financing scheme selection model based on weight coefficient grey target theory is proposed. The construction practice of Qingdao Metro Line No. 5 shows that the model is feasible. The results can provide reference for financing decision of similar projects in the future.

risk assessment; financing scheme selection; triangular fuzzy number; grey relation entropy method; grey-target decision

2015-11-05;

2015-12-21

洪文霞(1964—),女,湖北黄石人,2003年毕业于浙江大学,建筑与土木工程专业,硕士,教授,现主要从事工程项目管理研究工作。E-mail: 734256936@qq.com。 *通讯作者：杨帆， E-mail：1248382618@qq.com。

10.3973/j.issn.1672-741X.2016.07.002

U 45

A

1672-741X(2016)07-0782-05