王利杰

最近，笔者所在基金内部有些讨论，主要是关于什么是投资，什么是投机。最后，我们并没有得出大家公认的结论，不过这个讨论引发了笔者的长久思考。在笔者看来，答案并不重要，重要的是问题本身。

现在出现了一个新的英文名词，“Investulator”，这个词其实是Investor（投资者）和Speculator（投机者）两个单词的叠加词，这个词的出现也从侧面反映了这两个概念极容易混淆。400年前东印度公司在阿姆斯特丹交易所上市以来，“投资”和“投机”的概念就一直同时出现。400年以来，一直有人为投资和投机赋予定义，但都不够持久。直到今天，这两个词融合成变成一个词——Investulator（图1）。

其实，投机（Speculation） 这个词在英文中并没有贬义，Speculation这个词来自Speculate，英文释义是：vt. 思索，猜测，推测；vi. 投机，推测，思索。

这意味着，投机也是需要大量的“思考、思索、推测”的，思考并推测未来价值（价格）的走向，根据预测来决定是否买进标的，投机是聪明人玩的脑力游戏，并无贬义。笔者认为，做好投机比做好投资更难。

但是在中国炒股、炒房、炒期货等“炒家”大量涌现以后，有人赚钱也有人亏钱，“一夜暴富”和“一夜回到解放前”的大有人在，于是大家把这些人的“投机行为”和过去政治动乱时代的“投机倒把”给结合了，赋予了“投机” （Speculation）很大的“贬义”。今天我们讨论投资和投机行为的本质区别，并不考虑大众老百姓心目中的褒义和贬义，两个词在本文都是中性词。

1 投资和投机的区别

投资和投机的区别可能确实很难严格划清界限，但这并不妨碍对两者的区别进行总结。

1.1投资的初始动机

Philip Carret在1930年出版了《投机的艺术》，他相信“动机”是确认投机和投资区别的关键。

这点笔者也相信，如果动机仅仅是为了赚取差价，对标的甚至都不了解，也不做研究，只是期待价格涨了之后抛掉，那就是投机行为（中性词）；如果动机是认可标的长期价值，或者社会价值，通过资本投入支持该团队的长期发展，最后收获资本增值（包括了分红和股价增值），这样的动机就是投资。

天使投资这个行当，大部分人的动机倾向于“投资”，大家研究趋势，分析团队，然后投出资本，虽然决策比较快，也比成长期的VC和上市前的PE更感性一些，但大部分天使投资人的“动机”是价值投资为主。

随着很多天使投资人的明星项目巨额回报在媒体曝光，吸引了大量的“投机者”来凑热闹，做天使投资，这些投机者（中性词）并没有理解天使投资的真实含义，对回报率的期望值又太高，所以最后扫兴而归的占大多数。

1.2 投资的周期长短

投机的行为更看重短期价格走势，看重近期多空对战的实力；而投资相对于投机更看重长远的价值增值，理论上对短期走势可以相对不太关注。

所以，股市大跌、泡沫破裂时，却是长期价值投资者入场的好时机。挑选优质的企业，投入资本，支持它们度过资本的冬天，并在未来5年、10年甚至更长的时间后获得资本增值。

价值投资者并不需要“用心推测”股价是否已经到了“谷底”，明天会跌还是升，他们应该更看重企业真实价值和未来多年后的价值。

天使投资人算是一家企业最早的投资人，如果中间不退出的话，持股周期最长，按照投资周期的定义，可以说天使投资人是“投资”而不是“投机”。不过在天使投资圈也有一类做法，就是A轮退或者隔一轮退，这样就能确保一两年内收回本金，剩下的股份可以继续持有，这种做法是否又增加了“投机”的嫌疑呢？

1.3投资的决策方式

如果是自己独立判断独立决策，则更接近投资行为。当然，很多股市的“投机”大佬也是自己做研究自己做决策，他们研究的是“行为金融学”“博弈论”，还有很多技术工具，帮助判断价格走势，指导决策。所以很难说独立判断就一定是“投资”。但是，没有独立判断能力，仅仅人云亦云，跟风乱投，意图博取股市差价收益，这样的行为就肯定是“被动”投机了。

不管是投资还是投机，独立思考和决策都是能否长久在市场中盈利（活着）的关键，跟风投机肯定不长久。

金融市场各种各样的参与者抱着不同的目的和决策方式参与进来，所以有了“行为金融学”这样的学科和理论，从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展。

1.4 投资收益的方式

有人说，买房享受每个月的租金收益，就是投资；享受房产增值的差价，就是投机。所以，通过价格波动获利的行为就是投机。乍一听似乎挺有道理，但是很多人买房的同时也考虑了租金收益和增值差价，所以这样的投资者就同时在投机和投资。

凯恩斯在《就业、利息和货币通论》中指出，“投机是一种预测市场心理的行为，投资则是反映对整个投资生命的预期收益。”

也有人说，做多的人不一定是投资或者投机，但是做空的人则一定是投机。

似乎都挺有道理，不过同样没什么用。

天使投资人的主要盈利模式并不是等企业开始盈利后，通过每年的利润分红来获得资本增值或者套现。相反，我们基本上都快忘掉了还有“股息分红”这个盈利模式，90%的天使投资人期待的退出方式都是二级市场或者所投资企业被大企业并购。所以，今天，天使投资人本质上就是“通过价格波动获利”，这么来看，我们好像都是在“投机”，而不是“投资”。尤其是很多公司根本没有盈利就可以上市，投资人也可以在资本市场高价退出。

1.5 本金安全与否

1934年，Benjamin Graham和David Dodd在其著作《证券分析》说：“投资行为是在承诺本金安全的情况下获得安全的收益，不符合这一准则的就是投机”。这个说法在当年可能流行过一段时间。但是在今天金融产品和工具如此丰富的时代，这个定义就不适用了。

虽然很多天使投资机构的募资来源拿了很多二级市场“投机大佬”的钱，但天使投资这个行当，大家总想把自己定义为“价值投资”而非“价格投机”。

按照上面这个定义，天使投资人都是投机者了，因为从来没有人保证天使投资人本金的安全，相反，天使投资阶段的本金最不安全了。

1.6 关注点在哪里

投资VS投机=价值投资VS价格投机，也就是说，投资者关注标的是“价值增长”，尤其是长远价值；而投机者关注的是“价格波动”，尤其是近期的价格波动，预期走高就做多，预期走低就做空。

天使投资人短期内没有退出通道，所以更多的是关注“长期价值”，即便是投机也要基于“价值长期增长”的基础判断，否则就很容易“投机失败”。这么来看，天使投资人还是“价值投资”为主，因为“价格投机”行不通。

天使投资人要研究产业趋势，判断市场风向，研究各个产业的变化和动态，然后结合每个项目的定位和特点，以及创始人的背景、能力和风格，做出一个综合判断，判断一个项目是否在接下来的5～10年有较大的增长（增值）空间，现在进入的时机是否合适，团队是否值得信赖，估值是否合理，根据这些，决定要不要投资。

总结起来，投资和投机的区别可以用附图1来来概而括之，但思来想去，笔者突然意识到，纠结两者的概念并没有太大的意义，不管是投资还是投机，关键还是自己的行为是否可持续，是否可以给自己和LP（有限合伙人。——编者注。）带来合理的长期回报，同时，对社会也能贡献价值。

2 天使投资的本质

投机和投资，不管如何定义区分，两者都是资本市场不可或缺的行为。就算那些道德清高的人“鄙视”市场上的投机者，这也不能抹杀“纯投机者”对资本市场繁荣所做的贡献，今天世界科技的发展与资本市场的繁荣是密不可分的，而资本市场是不可能脱离投机者而繁荣的。

最后，笔者得出一个自己能接受的结论：不管我们怎么想、怎么说，本质上，我们都是在“投机”。

作为一个天使投资人，我们分析宏观经济走向，研究各个科学领域的发展动态，寻找下一个大趋势，投势、赌人、修心，期待资本金随着企业的成功获得巨大的回报，只有少数企业带来巨大的回报才能覆盖其他的大量失败项目，这种独具特色的初创期投资行为之所以称之为“天使投资”，也是因为我们在初创企业最穷，最需要资本和资源的时候，雪中送炭，如同天使（附图2）。

但天使投资并不是公益基金，不管动机如何，目标还是要盈利、要回报，时间可以长，项目失败也可以承受，但是整个基金的回报率如果达不到市场平均水平（年化回报30%），那就会被资本市场淘汰。

都被淘汰了，还纠结做投资还是投机，有什么意义？不管黑猫白猫，抓到耗子就是好猫。作为一支天使投资基金，健康持续的发展才是硬道理。投机还是投资，本身并不重要，这只是决定你投资方法论的一个基础，最终，适合自己的，才是最好的。

活下去，才能谈天论地。

收稿日期：2016-09-16