费建翔++赵梦茹

摘要：近年来低碳经济发展备受推崇，碳会计、碳财务与碳审计成为学者的研究热点。本文从低碳与业绩评价，低碳与筹资投资和金融工具，两个方面出发，对国外自2012年至今的部分研究进行梳理，希望对我国碳财务相关方面的发展有着借鉴作用。最后总结了现有研究中的侧重方向、使用方法，并阐述了构建企业碳财务战略理论框架的设想。

关键词：碳财务；业绩评价；金融工具

近年来低碳经济发展备受推崇，碳会计、碳财务与碳审计成为学者的研究热点。自建设全国碳排放权交易市场试点之后，2014年12月10日，国家发展改革委发布了《全国碳排放权交易管理办法》，并于2015年1月10日正式实施，我国统一碳市场建设迈出了实质性的一步，为后续工作的开展提供了重要的支撑。一些机构，例如信永中和会计师事务所，针对碳排放交易的需要，已经开始提供碳盘查服务。在金融市场上，以兴业银行和浦东发展银行为典型的我国商业银行积极提供绿色信贷，提供绿色金融业务融资。尽管我国碳交易和碳金融市场种类、规模不断扩大，但相比国外市场仍然表现出发展规模与发展潜力的巨大不相称性。而相应的碳财务的战略体系框架也应该在一定程度上被给予重视。

毫无疑问，在低碳方面，国外研究是始终处于最前沿。本文对国外自2012年至今的部分研究进行梳理，希望对我国碳财务相关方面的发展有着借鉴作用。

一、国外碳财务研究进展

国外与碳财务相关的文献多涉及碳税、碳金融工具、环境绩效、碳足迹、碳交易市场等，本文展示了其中一些与碳财务相关性较大的文章的基本思想，为想要进一步对其进行探索的人提供一些线索。

（一）低碳与业绩评价

Luo Le，Tang Qingliang（2014）研究了在金融市场上关于碳税的提案对澳大利亚公司的影响。使用事件研究法，检验了发生在2011年2月到2011年11月间的对七个关键的碳立法信息事件的市场反映。样本包含48个不同公司，336个公司事件的观察值，这些公司与排放相关的数据均来自碳披露项目报告。通过分析发现，关于碳税的提案从整体上说对股东财富具有消极作用，伴随着不正常的回报，而其影响存在于不同的部门，尤其是材料、工业和金融部门。同时还发现，一个公司的直接碳排放源（用scope 1 计算）与异常回报有密切的关系，但是间接排放源（根据scope 2 计算）并不具有这种特征，因为税收不包括scope 2部分。另外，调查结果显示在碳税发展的早期阶段，事件的内容本身更加值得关注。在实际影响上，碳税的引进在很大程度上是意想不到的，并且大多数公司并没有对此进行准备。因此碳政策是不充分的，并且不能打动投资者。对于碳税是如何影响股东价值和财富的，将会有助于管理者采取前瞻行动去缓和碳立法的税收服从成本。

Jan Endrikat，Edeltraud Guenther，Holger Hoppe（2014）借助于混合理论框架，即结合自然资源基础理论（NRBV）的理论推理与工具性的利益相关者（instrumental stakeholder）及松弛资源参数（slack resources arguments），通过Meta分析整合149项研究结果，研究了企业环境绩效（CEP）和企业财务业绩（CFP）之间的关系，对于这两者的关系，此前虽有广泛讨论但仍然存在结论不一致的实证研究。Meta分析的结果表明，在CEP与CFP之间存在一个正向并且部分双向的关系。另外，研究结果认为，当以CEP为基础的战略方法是主动采取的而非被动反应时，上述关系会表现的更强。

Nicola Misani，Stefano Pogutz（2015）检验了环境绩效在使用托宾q决定财务业绩的结果和过程中所扮演的角色。其中结果指的是企业对自然环境的影响，在此又特别只关注了碳排放这个唯一的结果；过程则是指企业用以减少这些结果所付出的行动。研究发现，碳排放非线性地对托宾q产生影响。当公司的碳绩效既不是在低水平，也不是在高水平，而是在中间水平时，公司能够实现其最高的财务业绩。此外，还发现有关环境的过程会缓和这种关系，因为它们会通过改善利益相关者管理从而加强公司的财务业绩。这个喜忧参半的现象表明公司通常不能使不良的碳业绩成本内部化，但是那些能做到将其内部化的公司会脱颖而出，在环境结果和过程中实现净经济利益。这些发现是基于2007年至2013年的碳密集型企业样本得到的，所选公司均通过碳披露项目（CDP）披露它们的温室气体（GHG）排放。

Alexandra Middleton（2015）使用公司整体环境绩效（IEP）衡量方法检测了俄罗斯环境信息披露的价值相关性。整体环境绩效构建在俄罗斯独立生态评级机构提供的数据之上，通过使用价格（市价净值比）模型，得到整体环境绩效的系数是正向和重要的（略明显），这表明在俄罗斯，环境绩效措施与投资者是价值相关的（小幅相关）。由于样本量很小并且时间只涉及三年，在对研究结果进行解读时还需要相当谨慎。由于样本包含俄罗斯本国新兴的金融和股票机制的特征，想要将这项研究结果普遍应用在其他国家上也是有限的。这项研究对政策制定者有一定的启示，并且对环境绩效进行整体审视的重要性提出了问题。同时，该研究与当前讨论的将环境信息强制性纳入财务报表进行综合报告产生共鸣，结果表明一些整体环境绩效应该被包括并作为财务报告的一部分。一些统一的环境绩效措施可能有助于投资者评估公司的未来价值和前景。

Justyna Przychodzena，Wojciech Przychodzenb（2014）对生态创新活动和财务业绩之间的关系进行了研究，具体而言，探索了四类生态创新（产品、过程、市场和供应来源）及其对财务业绩中基于会计方法部分的影响，研究所使用的数据来自于2006年至2013年间波兰和匈牙利的上市公司。研究结果表明生态创新一般表现为资产和权益上的较高收益和较低的收益留存。此外，引进生态创新的公司也明显的规模较大，更有可能面临较低的财务风险，同时更可能拥有比传统企业更大的自由现金流量。研究结果表明，强大的资产和财务能力是生态创新发展相应的先决条件，同时需要环境政策为中小企业创造明确的激励机制来增加其在一个区域里的活动。

（二）低碳与筹资、投资及金融工具

Janelle Knox-Hayes（2013）借助于关系经济地理学，划分了市场的基础设施和社会网络，从而评估这些系统的性质和功能。研究提出，通过市场机制，碳市场代表着对社会管理和环境问题的日益重视，它必须从金融化的角度来理解，所采用的方法是将碳市场以一种时间和空间压缩的形式金融化。这种金融化使资源使用价值同金融工具的交换价值分离。交换价值与客观物质的分离使得扭曲产生并且需求加强，这种需求是对资源生产加速率的需求。因为碳市场的目的是作为示范市场，最终将扩展到其他环境管理系统，这些市场内在的金融化问题将会表现出对其他环境市场的不利影响。虽然社会系统和经济系统可以适应加速生产的需求，但是环境系统的功能是深深嵌入在空间和时间中的，不能承受时间与空间的压缩。

交换价值与使用价值之间的扭曲会导致一系列的影响，从社会关系和经济进程的加速，到虚假的价值导致危机。通过碳市场的交易能够提高减排意识和提高减排的潜在价值，但不一定能达到减少排放的预期的影响。

Boutabba，Mohamed Amine（2014）检测了印度的碳排放、金融发展、经济增长、能源消费和贸易开放之间的因果关系的长期均衡与发展趋势。通过加入对金融发展的考虑和使用单一的国家数据调查了碳排放的原因。结果显示在碳排放、金融发展、经济增长、能源消费和贸易开放之间的存在长期因果关系。金融发展对碳排放有长期的正向影响，意味着金融发展促进环境恶化；格兰杰因果检验显示存在一个由金融发展到碳排放以及能源消费的长期单向因果关系。因此金融系统应该在他们的经常性业务中考虑到环境方面的问题。这项研究的结果对于政策和决策者形成一项能源政策可能很重要，这样的政策能够在抑制碳排放的同时保留经济增长。

Joyashree Roy（2013）等人认为能源系统的低碳转变依赖于技术和准确的政策相组合，因此探索市场导向的财政工具会促进低碳技术发展。财政政策应该鼓励低碳技术的国内融资，私人投资和新颖的财政工具可以帮助调配可持续系统。通过回顾包括《联合国气候变化框架公约》中附件一国家和非附件一国家的现有文献和实例，阐述了高效和有效的财政工具是如何形成并促进转变低碳能源系统的。案例研究的评估表明，最初激励和策略的建立是通过国家政府的政策干预来动员国内金融支持低碳领域发展，然后吸引私人和公共资金来促进和维持过渡。

可再生能源系统依赖于大量金融激励来与传统的生产方法做竞争。碳收益债券作为用来补充环境方面信用市场的金融工具，其目的就是为了鼓励可再生能源的投资。Amy Tang，Nicola Chiara，John E. Taylor（2012）为了说明碳收益债券的作用，分析了历史价格数据，再使用随机过程（stochastic process）预测未来收益，最后根据预测的未来收益对碳收益债券进行估价。通过欧洲、澳大利亚和新泽西州三个市场的实例，结果表明销售十年期碳收益债券可以筹资到一个项目初始成本的很大一部分。

Sabbaghi Omid，Sabbaghi Navid（2014）进行了一个关于碳金融工具的波动性交易价格数量关系（price volatility-trading volume relationship）的实证研究。碳金融工具（CFI）作为一项金融合约，在芝加哥气候交易所（CCX）里进行交易，证据表明在不同CFI最佳合约的价格变化和交易量上存在一个同期发生的正向关系。采用双变量VAR模型分析交易持续时间，发现CFI的价格波动和交易额是持久稳固的。此外，研究也表明滞后量会提高价格波动，而在CCX市场上，滞后的价格波动会提高交易额水平。

二、评析与启示

在低碳与业绩评价方面，企业碳财务相关文献探讨了企业环境绩效与财务绩效、财务成本之间的联系，或由于碳信息的披露，产生的碳税对于公司财务的影响。在低碳与筹资、投资及金融工具方面，探讨了碳市场或碳金融工具的可行性，即是否能够达到促进减排的初始目的，市场及金融工具价格的波动与企业碳排放的关系，碳金融工具的融资能力等。在侧重方面更偏向金融相关领域，较少涉及低碳环境下企业的绩效评价体系构建，也少有绩效评价指标的设立方法。

在使用的研究方法上，与绩效管理相关的研究多采用实证研究，选择一国或一些企业进行实证分析。在低碳投资、筹资相关方面的研究大多利用数学模型建模方法。但无论使用哪种研究方法，都未能以货币形式清晰、完整的反映企业由于实施节能减排战略、低碳战略后所引起的财务风险、财务收益及其真实的财务资金流向。

随着低碳经济的发展和企业低碳化战略管理理念的涌现，碳财务相关的战略管理问题应该会被逐渐推上讨论的热点，这可能是处于多个学科的交叉地带，如战略管理，碳会计，财务管理学科等。以碳会计为基础，碳财务为内容，碳战略为指导，构建碳财务战略管理体系。从理论上讲，新的企业碳财务战略体系框架应是对原有财务战略框架的反思和发展，在原有框架的基础上引入利益相关者对企业实施低碳化战略、节能减排战略的影响程度以及随之产生的财务绩效。此外，新框架中还可构筑企业碳财务战略运行保障协调机制，以保障企业碳财务战略体系运行的闭路循环。

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