周工

摘要：在建立能源品市场、非能源品市场以及货币市场均衡理论模型的基础上，本文以2000年1月至2015年10月的数据为样本，实证分析了我国货币政策对国内能源价格波动的冲击作用。结果显示：对我国能源价格波动影响最大的是广义货币供给量，其次是能源产量、政府财政支出、汇率以及国外能源供给因素。因此，央行在对货币总量进行调控时应坚持稳健的货币政策，关注包括能源价格在内的总体物价水平，对能源价格上涨的货币条件进行控制。

关键词：货币政策；能源价格；均衡；脉冲响应函数

中图分类号：F251文献标识码：A

作为我国经济社会发展的重要影响因素，能源的价格波动对国民经济生产、居民日常活动影响深远。随着我国对能源价格管制的逐步放开，能源的商品属性不断被还原，其价格受货币政策的影响也越来越大（如图1所示）。能源价格波动不仅对各行业及微观经济主体影响巨大，同时对我国宏观经济形势的发展起着推动作用。因此，本文以煤炭和原油为例，试图从货币政策角度探究其对能源价格波动的影响。

一、分析模型的构建

关于能源的价格问题，中外学者主要将其与国民经济相联系进行研究。考虑到我国的现实情况，为了更清楚地分析货币政策对能源价格波动的影响，本文借用Frankel的超调模型建立能源品市场、非能源品市场和货币市场均衡的理论模型，国内总产出等于能源品产量和非能源品产量之和，用公式表示为：

对于非能源品市场，假设本国所生产的非能源品与国外所生产的非能源品具有不完全替代关系，可假设我国对非能源品的需求为能源品与非能源品相对价格（P-P-）的增函数。我国非能源品同样在国际市场上进行贸易，非能源品的国内价格并不一定与相应非能源品的国外价格相一致，即如果我国的非能源品价格相对便宜，那么国外对我国非能源品的需求就会相对增加，反之亦然。因此，我国对非能源品的需求也是国外非能源品与本国非能源品相对价格（PF+E-P-）的递增函数，非能源品的需求D-表示为：

二、变量选取、数据来源与研究方法

（一）变量选取

1.被解释变量（能源价格）

煤炭占比在我国一次能源生产、消费结构中一直超过65%，煤炭产业既是我国经济的基础产业，又是国民经济的上游产业。因为我国目前尚未确定能源价格指数，故选取我国能源消费结构中占比前两位的煤炭和原油价格③表示能源价格（P）。我国能源消费结构以石油及其衍生品为主，作为各类石化产品的原料，原油处于石化产业链的最上游，其价格变动能传导至整个石油产业链的下端，原油价格的变化趋势能够代表整个石油产业链的价格趋势。因此，选择煤炭和原油的价格能够在较大程度上能反映我国总体能源价格水平。

2.解释变量

（1）能源产量（Y），具体包括煤炭产量（YC）和原油产量（YP）。（2）政府财政支出（G），表示政府对能源生产的财政支持及对能源的购买行为。（3）广义货币供给量（M2），表示货币和准货币，反映了现实购买力和潜在购买力。由于M2为存量数据，值得注意的是无法准确反映广义货币供给量的波动情况，本文选用M2环比增速对其进行表示。（4）汇率（E），本文选用美元对人民币的平均汇率，汇率降低表明人民币升值，反之表明人民币贬值。（5）国外能源供给（Sw），表示国外能源产量。

（二）数据来源

以上各指标数据范围为2000年1月至2015年10月，数据频率均为月度，总样本容量为190。煤炭价格选用澳大利亚纽卡斯尔/肯布拉港动力煤的现货离岸价（FOB），它的现货离岸价是时序最长的月度数据。虽然纽卡斯尔/肯布拉港动力煤价格反映的是国际市场煤炭价格，包含流通环节成本，但是国有重点煤炭企业综合平均售价和FOB动力煤现货离岸价的相关性达到099，且两者同比波动幅度高度一致。因此，选取澳大利亚纽卡斯尔/肯布拉港动力煤现货离岸价作为我国煤炭价格一定程度上具有合理性。原油价格选用大庆的原油现货价，大庆原油现货价时序跨度最长，且与胜利原油现货价涨跌幅度一致，大慶原油现货价能够反映国内原油价格。国外能源供给月度数据来源于美国能源信息管理局，其他数据如不作特别说明，则均来自《中国能源统计年鉴》、《中国统计年鉴》、IMF的国际金融统计数据库IFS以及Wind资讯。

（三）研究方法

根据上述建立的理论模型，同时为避免经典OLS法可能出现的伪回归，本文选用VECM模型分析我国能源产量、广义货币供给量、汇率、财政支出、国外能源供给对国内能源价格变动传导的程度及正负。为最大化减轻模型外因素对系统的干扰，本文对我国能源产量和国外能源供给变量进行季节性调整，并对有关变量进行对数化处理，设定计量模型为：

三、实证分析

（一）单位根检验

本文利用Dickey & Fuller提出的ADF单位根检验法对各变量进行单位根检验，以确定变量的平稳性，检验结果如表1所示。表1显示全体变量均无法在10%的显著性水平上拒绝包含单位根的原假设，即全体变量均为非平稳序列。然而，它们的一阶差分序列均在1%的显著性水平上拒绝包含单位根的原假设，即全体变量的一阶差分为平稳序列。因此，序列LNPNC、LNPNP、LNYC、LNYP、LNM2、LNE、LNG、LNSw均为I（1）序列，故满足协整检验前提。

本文接下来利用JJ检验对变量之间是否存在协整关系进行判断，并确定相关变量间的符号关系。为此必须确定协整秩，即共有多少个线性无关的协整向量。本文采用包含常数项及时间项的协整秩迹检验，结果表明模型一包含1个线性无关的协整向量，最大特征值检验同样表明模型一能够在5%水平上拒绝“协整秩为0”的原假设，但无法拒绝“协整秩为1”的原假设。同理可得模型二有1个线性无关的协整向量，模型三有1个线性无关的协整向量，模型四有1个线性无关的协整向量。接下来使用对应的VAR表示法分别确定四个模型的滞后阶数，并根据LR、FPE、AIC、HQIC、SBIC（BIC）统计量⑥联合确定最优滞后阶数，结果显示模型一、二、三、四的最优滞后阶数均为2。在此基础上进行协整检验，结果发现模型一、二、三、四均存在协整关系。

（二）长期系数估计

在确定模型一、二、三、四中各经济变量间存在协整关系后，本文利用Stata12软件估计它们之间的长期系数及对应的误差修正模型（ECM），模型一、二、三、四的协整方程分别为：

1.能源产量变量：方程（28）、（29）估计结果显示我国煤炭产量系数估计值均在1%的显著性水平上通过统计检验，且符号均为负，说明我国煤炭价格与我国煤炭产量呈负相关关系，即我国煤炭产量提高能够降低我国煤炭价格；方程（29）估计结果显示我国原油产量系数估计值未通过显著性检验，说明我国煤炭价格受我国原油产量影响不显著，即我国原油产量变化不会影响我国煤炭价格；方程（30）估计结果显示我国原油产量系数估计值能够在1%的显著性水平上通过统计检验，且符号为负，说明我国原油价格与我国原油产量呈负相关关系，即我国原油产量提高能够降低我国原油价格；方程（31）估计结果显示我国原油产量系数估计值未通过显著性检验，而我国煤炭产量系数估计值在1%的显著性水平上通过统计检验，且符号为负，表明当同时考虑我国煤炭产量与原油产量时，我国原油价格与我国煤炭产量呈负相关关系，我国原油产量系数估计值反而不显著，前文假设获得验证，即我国煤炭与原油在一定程度上具有可替代性。由上述分析可知长期内我国能源产量的提高能够降低国内能源价格水平。

2.汇率变量：方程（28）、（29）、（30）、（31）均在1%的显著性水平上通过统计检验，且系数符号均为正，说明名义汇率与我国能源价格呈正相关关系，即人民币贬值会拉抬国内能源价格；反之，人民币升值则会降低国内能源价格。

3.政府财政支出变量：方程（28）、（29）、（30）、（31）均在1%的显著性水平上通过统计检验，且系数符号均为正，说明我国政府财政支出与我国能源价格呈正相关关系，即长期内我国财政支出，特别是对能源支出的不断提高会抬高国内能源价格。

4.国外能源供给变量：方程（30）、（31）均在1%的显著性水平上通过统计检验，且系数符号均为负，说明国外能源供给与我国能源价格呈负相关关系，即国外扩大能源供给水平能够降低我国能源价格。

5.广义货币供给量变量：方程（28）、（29）、（30）、（31）估计结果显示我国货币政策变量均在1%的显著性水平上通过检验，且系数符号均为正，说明我国货币供给水平与我国能源价格呈正相关关系。此外，由估计值系数大小可知货币政策变量对能源价格波动的贡献度大于我国政府财政支出变量与汇率变量，且大于能源产量变量的绝对值。

（三）误差修正模型的短期动态关系

Johansen检验证实了方程（28）、（29）、（30）、（31）中各经济变量间存在长期稳定关系，而误差修正模型可用来反映各变量间的短期动态关系，可利用誤差修正模型（VEC）进一步分析各变量间的短期动态关系。回归方程结果表明：在误差修正模型中，模型一、二的误差修正项系数均能在10%的显著性水平上通过统计检验，除我国煤炭价格（LNPNC）一阶差分变量显著，且系数估计值较大之外，我国煤炭产量（LNYC）、我国原油产量（LNYP）、政府财政支出（LNG）、广义货币供给量（LNM2），以及名义汇率（LNE）短期内对我国煤炭价格无显著影响，这说明我国煤炭价格具有较强惯性，且短期内不受其他因素影响；模型三、四的误差修正项系数均未能在10%的显著性水平上通过统计检验，说明短期内各经济变量对我国原油价格（LNPNP）的影响不显著。导致上述变量不显著的原因主要为两方面，一是滞后2阶的参数只是统计意义上的显著，二是当货币供给发生变化时原油价格可能会发生超调。

（四）VECM系统假设检验

系统稳定性检验结果如图2所示，除VECM模型本身假设的单位根外，伴随矩阵所有特征值均落在单位圆内。因此，模型一至四均为稳定系统。

（五）脉冲响应函数分析

本文在脉冲响应函数分析过程中采用广义脉冲响应方法，得到我国煤炭价格对广义货币供给量、我国原油价格对广义货币供给量的脉冲响应函数，并以此分析我国能源价格与广义货币供给量之间的相互关系，如图3至图6所示。分析结果表明我国煤炭价格受货币政策因素的一个标准差冲击后会立刻产生正向反应，在3期左右达到最大值，随后有一个较小幅度的迅速下降，在4期降到最小值后迅速上升，小幅波动并于5期达到稳定。我国原油价格受货币政策变量的冲击反应与之相类似，均表现出先上升，后下降，最终达到稳定的趋势，这说明我国广义货币供给量正向冲击我国能源价格。

四、结论与政策建议

通过建立能源品市场、非能源品市场以及货币市场均衡理论模型，本文用误差修正模型分析和验证了我国能源价格波动的影响因素。研究结果显示我国货币政策对国内能源价格波动产生了重要影响，其影响程度显著大于能源产量、政府财政支出、汇率以及国外能源供给因素。从短期来看，由于能源价格表现出较强的惯性以及可能存在超调的特性，各经济变量对我国能源价格波动的影响并不显著。从长期来看，以广义货币供给量表示的货币政策变量对国内能源价格波动具有显著的正向影响，即提高我国货币供给量将抬高能源价格。我国能源产量、国外能源供给变量与我国能源价格波动均呈负相关性，说明国内能源产量与国外能源产量的提高对我国能源价格有降低作用；我国名义汇率变量与能源价格呈正相关性，表明人民币升值能够降低我国能源价格；我国政府财政支出变量与能源价格呈正相关性，说明我国扩大对能源的财政支出会抬高能源价格。

当前国际能源价格持续走低，为我国能源价格改革以及经济增长提供了支撑。然而，随着我国开放程度的不断提高，资本流动导致的货币供给泛滥现象值得警惕，能源作为当今世界重要的战略资源，如此受制于货币政策的变动，对我国建立和完善能源金融体系将造成不利影响。因此，央行在对货币总量进行调控时应继续坚持稳健的货币政策，关注包括能源价格在内的总体物价水平，对能源价格上涨的货币条件进行控制。此外，有必要继续加大能源结构调整力度，降低对传统石化能源的依赖程度；同时，应进一步加强我国战略能源储备，以保障我国的能源安全。

注释：

①能源品具有货币金融属性，能够在现货、期货等多种交易场所进行交易，以满足对抗通货膨胀以及投资的需要。

②我国能源价格形成机制较为特殊，故在进行实证分析时暂不考虑国外非能源价格对其的影响。详见林伯强，王峰.能源价格上涨对中国一般价格水平的影响[J].经济研究，2009（12）.

③目前，我国能源消费结构占比为煤炭占677%，石油占227%，核电、水电、太阳能及风能占7%，天然气占26%。

④根据理论模型推导，能源产量可能影响能源价格，而煤炭和原油具有可替代性，故同时考虑两种能源产量对能源价格的影响。

⑤我国煤炭历年进口量占国内煤炭产量比较低，国外煤炭产量对我国煤炭价格影响不大，故在模型一和二中不考虑国外煤炭产量对我国煤炭价格的影响。

⑥LR为序列调整的LR检验统计量，FPE为最终预测误差，AIC为赤池信息准则，HQIC为汉南-昆准则，BIC为贝叶斯信息准则。

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Abstract：Based on the theoretical model of equilibrium of the energy market， non-energy market and the money market， this paper empirically analyzed the impact of monetary policy on the fluctuations of domestic energy prices by taking the monthly data from January 2000 to October 2015 as a sample. The results showed：the greatest impact of fluctuations in domestic energy prices is the broad money supply， followed by energy production， government spending， exchange rate and foreign energy supply. Therefore， the central bank should adhere to prudent monetary policy when regulates the monetary aggregates， and focus on general price level including energy prices， so as to control the monetary conditions of the rising of energy prices.

Key words：monetary policy； energy price； equilibrium； impulse response function

（责任编辑：关立新）