杜鹏

2015年下半年，陕西必康制药集团控股有限公司（下称“陕西必康”）作价70亿元借壳九九久（002411.SZ），实际控制人由周新基变更为李宗松，2016年3月4日上市公司正式更名为“必康股份”。

陕西必康成为必康股份全资子公司，目前也是上市公司最主要的收入和利润来源。公告显示，陕西必康2014年的收入、净利润分别为18.06亿元、4.84亿元，而上市公司2014年（此时陕西必康尚未注入）的收入、净利润分别为10.6亿元、2022.7万元。 根据业绩预告，2016年第一季度必康股份归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长65%至105%，上年同期净利润为1.16亿元。上市公司表示，盈利大幅增长主要是六氟磷酸锂产品价格大幅上涨，以及陕西必康产能有了大幅度提升力。

陕西必康主营中成药、化学药品及原料药等的生产和销售，销售毛利率常年维持在60%的高位，近两年ROE在30%以上，经营现金流良好，属于好行业中的好公司。

此外，陕西必康新建产能也即将于2017年2月投产，未来业绩持续稳健增长有保证。

大股东新沂必康和陕西北度对其未来业绩也给出了非常乐观的承诺：陕西必康在2015年、2016年及2017年实现的净利润分别不低于5.65亿元、6.30亿元及7.20亿元。

陕西必康借壳时，上市公司原来的老业务并未置换出去，仍保留在上市公司体内，目前这些老业务中最值钱的是“六氟磷酸锂业务”。

目前资本市场的估值逻辑基本上是，按照“全资子公司陕西必康（传统医药业务）和六氟磷酸锂”这两块资产对上市公司必康股份进行定价和估值。然而，市场并不总是正确的，市场也会犯错，因为必康股份或许是被市场所忽略的“隐形工业4.0大鳄”。

《证券市场周刊》记者在调研上市公司中了解到，除了上市公司必康股份这块资产外，实际控制人李宗松旗下还有一块体量庞大兼具想象力的资产—“必康新医药产业综合体超大型项目”。

上述项目投资总额超过百亿元，是亚洲乃至全球最大的综合医药产品生产基地，预计于2016年8月全线投入运营。这个项目承载着李宗松的商业梦想，他要将其打造成大健康领域的“工业4.0标杆项目”，实现对传统商业模式的颠覆式创新。

必康新医药产业综合体项目仍处于培育期，目前并不在上市公司体内，一旦实际控制人将来决定要将其进行证券化，那么必康股份作为李宗松旗下唯一一家上市公司，无疑将是最佳的资产注入平台。

这或许正是上市公司实际控制人李宗松敢于拿出3亿元真金白银增持自家股票，以及掏出14.4亿元认购上市公司非公开发行股份的底气所在。

大股东豪掷3亿增持 A股在2015年6月12日创出7年以来的新高5178.12点后开始雪崩式下跌，历经3轮股灾之后，股价遭腰斩的个股比比皆是。面对A股的深度调整，不少上市公司重要股东选择增持自家股票，提振市场信心，必康股份也成为其中一员。

必康股份实际控制人李宗松的增持计划始于2月29日，公司3月1日发布的公告称，实际控制人李宗松2月29日增持公司股份127.41万股，成交均价11.77元/股。

在随后的6个交易日中，李宗松再度大手笔增持自家股票。公告显示，截至3月8日，李宗松先生累计增持2069.66万股，占公司总股本的1.65%，累计增持金额为2.9亿元。至此，必康股份此轮增持计划正式结束。

必康股份实际控制人此次增持的力度在A股上市公司中并不多见。依据Wind资讯，2016年以来，有重要股东增持行为的上市公司共有650家，其中仅有27家的增持金额高于必康股份。 无论是大股东还是董监高增持，其真金白银的增持行为均反映出对公司投资价值的认可。必康股份在公告中也表示，此次增持主要是基于对公司未来发展前景的信心、对公司价值的合理判断以及对国内资本市场长期投资价值的看好。

《证券市场周刊》记者注意到，除了以上增持外，李宗松接下来还会再掏出14.4亿元的真金白银支持上市公司的发展。

必康股份发布的配套募资方案显示，上市公司拟向李宗松、周新基、陈耀民、薛俊、何建东非公开发行股票2.78亿股，发行价格8.34元/股，募集配套资金总额不超过23.2亿元。其中，实际控制人李宗松认购1.73亿股，认购金额达到14.4亿元。 资料显示，上述配套募集资金主要用于必康股份子公司必康江苏的制药生产线技改搬迁项目。

目前，该定增计划已经通过证监会核准。截至发稿，李宗松本人直接持有和间接控制上市公司的股份数量为6.27亿股，占公司总股本的49.98%。定增计划实施完毕后，必康股份总股本将增加至15.32亿股，李宗松直接持有和间接控制本公司的股份数量增加至8亿股，占公司总股本的比例进一步提升至52.18%。 因此，通过此次定增，李宗松将成为必康股份的绝对控股股东，进一步向投资者传递出做大做强上市公司的决心。同时，随着大股东控股比例的进一步提升，上市公司大股东与中小股东之间的利益也更加趋于一致。 好生意、好公司 目前，陕西必康是上市公司最主要的收入和利润来源。

陕西必康自1997年设立以来，一直专注于中成药、化学药品及原料药等的生产和销售，目前营业收入主要以中成药产品为主，主要产品类型以片剂、颗粒剂、胶囊及口服液等中成药产品为主。

医药制造是一门好生意，这个行业不存在成熟期，是一个永远成长和发展的行业，行业需求弹性小，不易受经济周期影响，能够长期保持稳定增长，历来是诞生超级大牛股的摇篮。例如，云南白药（000538.SZ）、恒瑞医药（600276.SH）、天士力（600535.SH）等医药类上市公司在过去10年均有20倍以上的涨幅，为投资者带来了丰厚的回报。 重组报告显示，陕西必康2012年至2014年实现的营业收入分别为12.84亿元、15.67亿元和18.06亿元，体现出医药行业稳健增长的特点。 而且，医药行业因为进入壁垒极高，往往具有较高的毛利率。依据重组报告，2012-2014年及2015年1-7月，陕西必康的综合毛利率分别为62.05%、60.78%、58.75%和64.42%，常年维持在较高水平。 选对行业仅仅是敲门砖，一家企业能否成功，最核心的仍然要看管理层的经营能力。 净资产收益率（ROE）是巴菲特挑选投资标的时最重视的指标，他曾经反复强调：我们判断一家公司经营的好坏，取决于其净资产收益率，而非每股收益的成长与否；除非是特殊的情况（比如负债比例特别高或是账上持有重大资产未予重估），否则我们认为净资产收益率应该是衡量管理层表现比较合理的指针。 《证券市场周刊》记者注意到，陕西必康近两年来的ROE均在30%以上，体现出管理层优秀的经营水平。 重组审计报告显示，陕西必康2014年的扣非净利润为4.89亿元，期末净资产为13.62亿元；简单按照“当年扣非净利润/期末净资产计算”，陕西必康2014年的扣非ROE高达35.9%。

必康股份2月29日发布了2015年业绩快报，而必康股份几乎所有的收入和利润均来自陕西必康。因此，陕西必康2015年的ROE应该基本与上市公司保持一致。业绩快报显示，上市公司2015年的加权平均净资产收益率为34.60%。

更难能可贵的是，陕西必康高ROE下的经营风格不失稳健，财务上非常安全。重组审计报告显示，截至2015年7月31日，陕西必康的负债、总资产分别为15.98亿元、37.24亿元，资产负债率为42.91%，并不算高。 不止于此，陕西必康高ROE下还有较高的盈利质量。重组审计报告显示，陕西必康2012-2014年的扣非净利润分别为4.10亿元、5.73亿元和4.89亿元，对应年份的经营性现金流净额分别为4.36亿元、3.54亿元、4.37亿元，利润与现金流基本相互匹配，反映出公司盈利质量较高。 从成长性上来看，陕西必康在建产能充足，足以保证未来业绩的持续稳健增长。 目前，陕西必康的营业收入主要来自以下四种产品类型：片剂、颗粒剂、胶囊（含硬胶囊与软胶囊）、口服液。重组公告显示，2012-2014年及2015年1-7月，上述四种产品的收入金额占营业收入总额的比例合计分别为83.19%、86.83%、90.50%与87.93%，产能分别为107亿片、16亿袋、13.6亿粒、6亿支。

《证券市场周刊》记者了解到，目前陕西必康部分主要产品的产能已趋饱和。不过投资者对此不必担忧，陕西必康早在2013年就已经开始筹划实施产能扩张项目，即“制药生产线技改搬迁项目”。该项目由子公司必康江苏于2013年8月开始正式施工，总投资约为46.52亿元，截至2015年7月31日已投资17.68亿元，预期将于2017年2月底全部建设完成。

上述项目达产后，作为贡献最多收入的产品，片剂、颗粒剂、胶囊（含硬胶囊与软胶囊）、口服液的产能将分别新增23220万瓶、2900万盒、9200万盒、3750万支。 除此之外，多种新产品也将投产上市。其中，医疗器械（一次性输液器、无菌手套等）、糖浆剂、软膏、中药提取、激素（针剂、滴眼剂）、大输液（注射液）、小容量注射剂、西林瓶冻干/粉针针剂、预充填针剂，达产后产能将分别达到3320万袋、2160万瓶、400万支、6600吨、3500万盒、3150万瓶、2500万盒、160万支、320万支。 据上市公司方面估算，上述项目建成且全部达到设计产能后，可实现年营业收入80亿元，税后利润16亿元左右。陕西必康2014年的收入规模为18.06亿元，这也就相当于再造4个陕西必康。 新沂必康和陕西北度承诺：陕西必康在2015年、2016年及2017年实现的净利润分别不低于5.65亿元、6.30亿元及7.20亿元，体现出大股东对上市公司未来稳健增长的信心。

陕西必康借壳时，上市公司原来的老业务并未置换出去，仍保留在上市公司体内。目前这些老业务中最值钱的是“六氟磷酸锂业务”，2015年受益新能源汽车爆发式增长，行业迎来供需拐点，产品价格一路上涨，涨幅超过1倍，目前最新售价已超过40万元/吨。

公司现有2000吨六氟磷酸锂产能，在建3000吨，可以增加上市公司业绩弹性。以2016年2000吨产能数据，根据海通证券测算，六氟磷酸锂每涨价5万元，公司净利润增加6500万元，EPS增加0.05元。 并购助力发展 并购是企业实现跨越式发展和弯道超车的利器。

《证券市场周刊》记者了解到，陕西必康在过去几年有多次并购行为，2011-2012年先后收购了五景药业、西安交大药业（集团）有限公司（现称“西安必康”）、江苏康宝制药有限公司（现称“必康江苏”）等医药工业企业。

资料显示，五景药业是一家以生产五官科类用药为主的化学原料制剂制造企业，是中国拥有眼科用药系列产品线最全的企业之一；西安必康是一个集药品研发、生产、销售、服务为一体的制药企业，其“心荣”系列产品以其独特的修复心肌功能优势及确切的疗效在心脑血管领域取得了良好的口碑。 通过上述战略性兼并收购，陕西必康迅速丰富了自身的产品线。重组公告显示，目前陕西必康共拥有超过400个药品生产批准文号，掌握独家品规近20个，共有266个产品进入国家医保目录，有7个药品品种未进入国家医保目录，但进入了省级医保目录，陕西必康已形成了以中成药产品为主导、化学药普药为基础的稳定的产品结构。

陕西必康产品线覆盖全面，生产线切换灵活，公司能够根据各类产品的市场供求状况和盈利情况及时进行产品调整，以适应市场供求状况的变化，保持公司经营业绩的稳定增长。 陕西必康注入必康股份之后，又再次加快了并购的步伐。

必康股份2月2日发布公告称，陕西必康下属子公司必康新阳拟以不超过5000万元的价格收购百川医药不超过30%的股权。

从财务数据上来看，百川医药的盈利能力并不算出色。截至2015年12月31日，百川医药资产总额为3.02亿元，净资产额为6267.73万元，2015年度实现营业收入13.13亿元，实现净利润53.99万元。 不过上市公司非常看好百川医药的发展潜力和上升空间。必康股份在公告中称，百川医药是河南知名医药商业公司，品种结构齐全，是区域唯一一家具有毒麻药品经营资质的商业公司。

对于此次收购目的，必康股份在公告中称，这是公司谋划进军互联网+医药连锁配送、打造医药大健康全产业链条的关键一环，有利于双方充分发挥各自在医药健康产品生产服务和医药连锁配送终端平台的领先优势，持续提升公司的盈利能力。

必康股份在公告中还表示，上市公司全资子公司陕西必康未来将充分利用资本市场平台，持续加大并购重组力度，加快上下游产业整合步伐，不断完善产业结构、延长产业链条，着力打造大健康领域的旗舰企业。

从资产负债率来看，上市公司有充足的加杠杆空间，来实施对外收购战略。根据上会事务所出具的上市公司备考财务报表审计报告，截至2015年7月30日，假设交易完成后，上市公司必康股份最新一期的资产负债率为33.16%，整体资产负债率处于较低水平。

《证券市场周刊》记者注意到，自2015年12月以来，上市公司已先后实施了3次债务融资，筹集了大量的现金。公告显示，2015年12月9日，全资子公司陕西必康公开发行公司债顺利实施，发行规模8亿元；2016年1月6日，陕西必康申请发行超短期融资券，发行规模8亿元；2月24日，陕西必康2016年非公开发行公司债券发行结束，共募集资金20亿元。

通过这三次债务融资，上市公司筹集的资金总额高达36亿元，资金弹药十分充足。

隐形工业4.0大鳄 《证券市场周刊》记者在调研中了解到，除了上市公司这块资产外，实际控制人李宗松旗下还有一块体量庞大兼具想象力的资产—“必康新医药产业综合体超大型项目”，这个项目承载着李宗松的商业梦想，他要将其打造成大健康领域的“工业4.0标杆项目”，实现对传统商业模式的颠覆式创新。

该项目位于江苏省新沂市，必康新医药产业综合体首席运营官郑晓辉告诉《证券市场周刊》记者，综合体项目占地近5000亩，总建筑规模超200万平方米，投资总额超过百亿元，是亚洲乃至全球最大的综合医药产品生产基地。 郑晓辉表示，必康新医药产业综合体项目仍处于培育期，目前并不在上市公司体内，而是由实际控制人李宗松筹资建设。为何李宗松敢于如此重金投入、全面实践“工业4.0”模式呢？

“必康的发展方向与德国提出的工业4.0目标不谋而合，这也说明了个性化的智能制造确实是未来世界的一个主流发展方向，尤其是《中国制造二二五》的出台和健康中国的提出，更加让我们看到了这个方向的正确性，坚定了信心。”必康新医药产业综合体首席执行官刘欧在接受媒体采访时称，必康愿意做传统医药产业转型升级的探路者，愿意成为中国发展工业4.0的试验田。

《证券市场周刊》记者了解到，综合体项目始建于2012年，经过4年的耕耘，预计于2016年8月全线投入运营；整个综合体项目包括四个核心功能区：智能工厂、大数据中心、智能物流、智慧体验社区。

智能工厂总面积超过70万平方米，共有16座现代化智慧无人工厂。必康新医药产业综合体首席执行官刘欧在接受媒体采访时称，单个厂房的建筑规模就有2万平方米，超过很多普通规模药企生产区厂房的总建筑规模，厂房不再是传统制药能力的重复扩张，而是完全基于大数据基础上的智能制造，通过运用互联网、感应器、机器人生产线等方式，实现非模具化生产，能够即刻响应用户的订单需求，这与传统的信息化生产线是有根本区别的。 大数据中心建筑面积超过5万平方米，这里将汇集、保存数亿人全景结构下的健康数据档案。刘欧在接受媒体采访时称，目前市场上所说的大数据存在巨大的弊端，即碎片化，这就使得相关数据的价值大打折扣。必康的大数据建设将是核心数据采集和挖掘，只有建立在核心数据基础上的云计算才更有价值，更能为消费者提供精准医疗服务。

智能物流项目（北亚物流分拨中心）则是由必康与DHL联手打造，拥有32万平方米国际化标准物流库房（含12万平方米保税物流中心），该项目将自主建设20万平方米的冷链物流仓储，建成后预计可实现年存储量约31万吨，年物流周转量750万吨。

《证券市场周刊》记者了解到，综合体项目上述各板块已基本建设完成，正加速开展运营前的在线测试。郑晓辉认为，该项目的各个板块之间将紧密耦合、有机互动，形成一个完美的产业链和价值链闭环，颠覆人类有史以来的传统交易模式。必康股份实际控制人李宗松将这种全新的商业模式总结为六个字—“只有买没有卖”。

“智慧制造、大数据以及互联网电商是未来新商业模式下的三驾马车。”郑晓辉告诉《证券市场周刊》记者，未来的智慧制造，从产品生产环节就开始融入电商平台，通过大数据搜集、分析海量用户需求，以此为基础进行产品的设计、研发，然后通过大数据驱动柔性制造体系，提供满足个性化差异化产品。必康未来生产的药品、健康品，不再使用传统的统一模具，而是使用可参数化定制，实现对小批量多种产品的支持，通过智慧物流迅速将产品送到用户手中。 “未来必康生产的大健康消费品，比如面膜、护理品、水等等，在没有找到明确的消费者之前，或者说没有消费者明确告诉我们需求之前，都不会再盲目生产了。”刘欧在接受媒体采访时称，只有用户首先把产品需求通过手机APP订单告诉企业，企业才会即刻根据他的健康数据档案制定消费清单，然后再根据需求进行生产。这就是真正实现了柔性生产，真正做到以消费者为中心，这是传统工业时代不能实现的，甚至是当前的电商交易模式也无法实现的。这也是为什么目前电商平台屡屡出现销售假货、低劣产品，以及消费者个性化需求无法满足的根本原因。

郑晓辉告诉《证券市场周刊》记者，综合体项目正式达产运营后，其体量规模和想象空间都要远超过上市公司。 虽然必康新医药产业综合体超大型项目目前尚不在上市公司体内，但一旦实际控制人将来决定要将其进行证券化，那么必康股份作为李宗松旗下唯一一家上市公司，无疑将是最佳的资产注入平台。