寇佳丽

在2013年修订《非上市公众公司监督管理办法》之后，证监会于今年5月15日发布《关于加强非上市公众公司监管工作的指导意见》。这是监管层面首次单独以指导意见的形式将新三板纳入“2015证监法网专项执法行动”，对违法主体集中打击，同时引导证监会系统机构、全国中小企业股份转让系统（简称“股转系统”，俗称新三板）、中介机构归位尽责，开始形成全面监管体系。至今，执法行动历时4月有余，不少非达标行为逐一暴露在公众眼前。而9月1日，股转系统官方网站公布的一份“自律监管措施信息表”（以下称信息表）再次提醒挂牌公司哪些坏习惯要不得。

信息披露成违规重灾区

《经济》记者梳理发现，股转系统公布的信息表显示，此次监管措施的跨度是从2014年3月14日至2015年8月27日，涉及监管对象101个，其中挂牌公司37家，主办券商33家，中介机构2家，董事会秘书23名，董监高及实际控制人5名，信息披露负责人1名。

信息表中的违规行为几乎全部与“信息披露”有关。其显示，挂牌公司均因未按照《全国中小企业股份转让系统挂牌公司年度报告内容与搁置指引（试行）》对自身信息进行披露或者为对公司发生的重大事项及时公开而榜上有名。而主办券商主要违规做法表现为未能督促挂牌公司规范履行信息披露义务，未能做到尽职调查或者未能勤勉尽责。而公司董监高或信息披露人，更多是因为涉及关联交易而不完全披露信息，未能恪尽职守。

分析人士指出，在信息披露领域，挂牌公司因是直接责任主体占比最大，主办券商因有义务持续进行监督指导而难逃干系，作为董事会秘书或董监高等公司领导层，往往因直接负责信息披露受连带。进而，这3类主体成为股转系统的监管重灾区也就顺其自然。

新三板律师网彭华元律师在接受《经济》记者采访时表示，新三板的进入门槛并不很高，但是挂牌后对于信息披露的要求并不低于A股市场，因此需要挂牌公司秉持公开透明的理念，不能敲门的时候认真表现，进门后就将信披制度束之高阁。

他说：“信息披露本质上是一环扣一环的系统，需要多方共同合作才能起到事半功倍的效果，如果挂牌公司想要刻意隐瞒，那主办券商就算尽全力督导，也效果寥寥”。相反，挂牌公司规范，券商尽职，董监高也不要对相关信息刻意隐瞒，加上中介机构勤勉尽责，纵使监管严格百倍，挂牌公司也不会被盯上。

然而，彭华元也表示，前面的描述只是理想状态。至少，从股转系统公开的这份信息表中就可以看到，相比齐心协力做到合规合法，不少公司似乎更乐意一心一意寻找规避途径。而未能“榜上有名”的公司，并不代表就做得好。

仍有公司顶风作案

8月17日，也就是信息表公布的十天前，一家名为“飞科股份”、专做润滑油的公司公告称，公司控股股东南宁飞日润滑油有限公司（简称“飞日润滑油”）及其实际控制人熊维程在2015年8月13日收到广西壮族自治区南宁市青秀区人民法院《民事裁定书》及《通知书》，对熊维程持有的43.47%飞日润滑油股权进行查封。

巧的是，飞科股份8月14日才到股转系统挂牌。也就是说，飞科股份在其大股东股权被人民法院查封的第二天就在新三板敲了钟。

大股东股权遭查封依然不影响在股转系统上市吗？

股转系统市场部一位不愿透露姓名的工作人员对《经济》记者表示，并不是所有与股权争议相关的问题都能够影响到公司的挂牌进程。按照该人士的分析，挂牌公司或拟挂牌公司的股权争议主要分为两种情况。第一种是公司本身的股权权属存在争议，或者说所有权具有瑕疵。另一种就是股东因个人债务或者侵权行为导致其公司股份被查封等。前一种情况，因为可能导致挂牌公司的市值与走势，与公司表现密切相关，而后一种情况，属于股东个人行为，不与挂牌公司直接挂钩，也不会对公司后期表现造成值得关注的影响。

该内部人士称：“公司股权权属不清，可能涉及股权丧失或转移，导致公司整体管理的不确定性。但是股东个人民事行为影响的是自身财产情况”。即便后一种情况不在严重违规的范围内，上述人士依然表示，按照股转系统的信息披露规范，如果挂牌公司出现实际控制人股权近半被查封的情况，公司应当先行披露，待监管机构调查确认后才能继续挂牌程序。

公开消息显示，飞科股份共有17名股东，熊维程为现任公司董事长，直接持有公司0.3%的股份，通过飞日润滑油持有公司约69.5%的股份，合计持股69.8%。公司第一大股东飞日润滑油，持有飞科股份2564.25万股，占股本的75.81%，熊维程本人对飞日润滑油持股91.69%。因此，熊维程构成飞科股份的控股股东和实际控制人。然而，飞科股份挂牌公开的转让说明书、法律意见书、主办券商推荐报告及其他公告中，均未提及实际控制人股权遭到查封的情况。“这家公司先挂牌再披露，至少可被认为是信披不规范，但是结果如何还需要进一步调查”，上述人士这样说。

若违规行为属实，那出具法律意见书的中介机构也可能因此受牵连。

中介机构监管缺失

中介机构因为信息披露违规而受到监管甚至惩罚的先例不是没有，但不多。从股转系统公开的信息表可以看出，101个监管对象中，只有两家中介机构，都是审计师事务所。信息表显示，这两家机构的违规行为分别是“未能勤勉尽责地履行审计师职责”和“未能做到勤勉尽责和诚实守信”。

新三板专业分析人士、深圳红岩资本执行董事许小恒在接受《经济》记者采访时表示，以上对中介机构的义务要求，看上去大而化之，实际上集中表现为“独立”和“全面”，就是对拟挂牌公司一切与在股转系统上市有关联的、被法律规定在内的情况都调查得一清二楚。至于为什么中介机构因信披违规受处罚的案例少之又少，他指出，“一方面，这些机构不会因为一单生意砸了自己牌子，另一方面其实也没有专门督促管理中介机构的组织”。按照许小恒的分析，中介机构的本职工作是“如实披露”，通常情况下，“它们不敢联合挂牌企业造假或欺诈”，因为这是行业大忌。

如果有律师事务所或审计师事务所等中介机构敢冒天下之大不韪，又该如何处理呢？许小恒告诉本刊记者，就其接触范围内，尚未发现有中介机构受到证监会或交易所等监管机构处罚的先例，而从此次股转系统公布的信息表来看，两家没有尽职的中介机构也只是被采取了“约见谈话”的处理方式。

盈科律师事务所资深律师胡浩接受《经济》记者采访时表示，发生在新三板上的很多违规行为，不管是券商还是挂牌公司，说到底都是信息披露方面做得不合规范。比如违规进行关联交易，通常是未能及时公开关联方的信息和交易内容，再比如虚假披露，更是信披违规的直接表现。而针对违规行为的监管，基本上可以分为3个层次。

“最低层级的，是股转系统的内部约束，类似公司章程一样，违反内部规定，会有约见谈话、要求提交书面承诺或出具警示函等监管措施。第二个层级是交易所对监管对象采取的纪律处分，因为股转系统本身也属于交易所，因此沿用会员制，对违规行为会有停牌等处罚措施。最高层级的处罚是证监会的行政处罚，该组织的权利来自行政机关授权，处罚色彩比较重。”

即便如此，针对中介机构的市场约束机制仍然处于缺失状态，这已成为新三板市场监管的不足甚至是漏洞。而以上述三层监管机制为前提，我们也仍然难以分清“自律监管”和“行政监管”的关系与界线。按照前文股转系统内部工作人员的解释，目前看来，对挂牌企业采取的监管措施更多从效果入手，“股转系统或者证监会希望达到什么样的效果，然后按照这种目的寻找合适的监管手段”。而许小恒则认为，中介机构目前多数由行业协会管理，其他机构插手的情况实在不多见。或许，此次股转系统的“自律监管措施信息表”能够成为将中介机构纳入监管体系的开端。