■陈光梅

随着经济的高速发展，我国逐渐从对外直接投资(FDI)的接受国向输出国转变，跨国并购成为我国企业实现国际化经营的最重要途径。

在美国金融危机和欧债危机的影响下，许多国际优质资源价值大幅缩水，国际资源出现整合浪潮。而此时作为“世界加工工厂”的我国制造企业转型升级正遭遇双重倒逼:一方面，处于全球价值链低端的“加工环节”附加值日益减少，几乎失去生存空间;另一方面，受国际贸易保护主义抬头影响，“中国制造”屡遭“双反一保”的调查与制裁，举步维艰。面对世纪性经济危机给我国企业带来的挑战与机遇，跨国并购一度成为热潮。以浙江为例，2010、2011年企业海外并购项目数分别达43个和45个。2012年，浙江民企海外并购项目达63个。在此背景下，跨国并购对企业转型升级的效应成为许多欲欲跃试“走出去”的企业关注的问题，也是许多急待转型升级的“中国制造”企业迫切关心的问题，并且受到我国各级政府的重视。因此，研究后危机时代跨国并购对企业转型升级的效应，对我国企业转型升级决策和“走出去”决策均有重要的现实意义。

一、跨国并购对企业转型升级的效应评价

(一)转型升级效应相关概念的界定

1．转型升级。转型升级也称产业升级，产品升级。从宏观层面来看，转型升级是指资本或技术密集型产业对劳动密集型产业的替代，是经济增长方式从高能耗、高污染、粗放型向低能耗、低污染、集约型的转变。从企业层面看，转型升级是以技术创新和进步或经营方向调整为主要途径、以附加值提升为本质特征的转变。在以“微笑曲线”表示的全球价值链中，转型升级表现为企业产品从低附加值的中间生产制造端(如图1所示)向高附加值、高技术含量的前方研发端和后方营销端的攀升，或者表现为曲线底部抬升 (制造产品附加值的提升)，最终表现为企业的核心竞争力和可持续发展能力的提升。

图1 微笑曲线

2．转型升级效应。效应又称价值创造或绩效，转型升级效应即为转型升级的效果，企业转型升级的程度和能力的变化。跨国并购对转型升级的效应是指跨国并购后企业转型升级的成效，综合体现为企业现有产品附加值的提升程度和企业核心竞争力的变化，具体可表现为微笑曲线底部的抬高程度，或者企业向附加值高的前方研发端和后方销售端攀升的程度。

(二)文献综述

自20世纪90年代的全球第五次跨国并购潮流以来，经济学家从研究并购动因转向以实证方法来研究并购价值创造。国外学者基于证券市场反映的事件研究法和会计指标比较法，以发达国家企业之间的并购为研究样本，主要从财富效应和经营绩效二个角度研究跨国并购的绩效。

并购绩效研究一般运用事件研究法，从股票市场对跨国并购的反应，通过股价的波动计算市场价值，从而衡量企业的市场绩效或股东财富效应。Neely认为收购方和被并购方都有正的超额收益，Kang、Cakici等认为来自不同国家的企业并购美国企业的绩效并不同。许多学者认为美国公司并购外国公司，美国公司并未获利。世界著名管理咨询公司毕马威对1991—1998年间全球最大的107起跨国并购案例进行研究，发现只有17%的跨国并购行为增加了股东价值。Mitchell Madison Group公司通过对20世纪90年代发达国家之间跨国并购成功率的研究，发现在美国发生的跨国并购案例中有60%没有增加股东价值，欧洲企业之间的跨国并购也有56%不成功。Pyykk的研究则表明，以科技为导向的跨国并购所带来的协同作用能增加收购方股票市场的价值。

国外对跨国并购的经营绩效研究，一般运用基于上市公司公开财务信息的会计指标比较法。S．A．Rhoades发现，横向并购并未使企业成本降低、效率提高;而D．P．Ely和M．Crane却发现，并购后的企业的经营效率显著提高。一些学者对不同国家的并购绩效进行对比研究，结论迥异。国内对跨国并购的绩效研究，一般也基于事件研究法和会计指标法。由于样本、指标和方法不同，结论大不相同。

总体来看，国内外关于跨国并购绩效的研究结论趋于悲观，这与20世纪90年代以来一波强似一波的国际跨国并购潮流明显背离。研究方法基本上是“远距离”的事件研究法和会计指标法，这种方法并不适用我国非上市制造企业。企业跨国并购动因不同，影响并购决策和运作因素不同，衡量成效的标准应该各异，创新研究跨国并购绩效是跨国并购理论和实践发展的需要。

(三)跨国并购对企业转型升级效应的测量维度

跨国并购成功与否的根本标志，在于企业是否具有“动态能力”既可持续发展能力。“中国制造”企业跨国并购的战略目标和根本动因在于实现企业转型升级，企业转型升级效应是“中国制造”跨国并购是否成功的根本标志。综合来看，转型升级的测量维度包括三个方面。

1．产品附加值。在全球价值链中，附加值的高低是衡量企业地位的核心指标，也是企业国际竞争力的综合体现，而提高技术水平与营销能力是企业提高产品附加值的重要途径。

2．企业研发能力。技术水平是决定产品附加值的重要因素，研发能力是技术水平提升的决定因素。技术水平的提升既能提高现有产品的竞争力和附加值，抬高微笑曲线底部，又是企业向附加值高的前方研发端攀升的基础，还会直接关系企业市场形象、品牌价值和产品附加值的持续提升。因此，企业研发能力是企业转型升级的重要测量维度。

3．企业品牌形象。企业营销能力是附加值创造的主要来源。在跨国并购中，企业营销能力的提升一般来源于对目标企业品牌的市场协同效应。企业及其产品市场形象和品牌价值提升，既反映企业产品向价值链后端－销售端转移的程度，又与附加值指标互补(由于需求量与价格呈交替关系，只有在市场占有率提高或销售额扩大的前提下，附加值的提高才能表明企业转型升级)，对企业产品未来附加值和企业核心竞争力持续提升产生影响。

以上三维度既能反映跨国并购的短期绩效变化，也能反映企业可持续发展能力。

(四)转型升级效应评价指标体系

1．附加值指标。附加值是生产经营活动产生的新增价值，是销售额减去原材料采购成本后的余额。产品附加值的高低通常用附加值率来衡量 (附加值率=附加值÷销售额)。一般来说，附加值率是以0．3为临界，大于0．3为高附加值，附加值率提高是企业实现转型升级的基本标志。

2．技术能力指标。技术可以分为专业技术与管理技术。获得并整合目标企业的技术与管理资源，是并购企业向价值链前端攀升的表现。生产和管理的技术提升程度，可以用核心技术产品数量变化、研发硬件数量变化、目标企业技术及管理人才的离职率、知识产权的增加率、技术员工及高级管理人才增长率、研发投入等指标衡量，最终体现为劳动生产率的提高。

3．企业品牌形象指标。市场形象和品牌价值提升程度，可用主营业务收入、市场占有率、高端客户采购量等指标来衡量。

4．动态价值指标。动态价值代表并购目标企业未来价值，关乎并购企业可持续发展能力，可用利润增长率等企业发展能力指标和跨国投资收益净现值等指标(如净现值、获利倍数、内部收益率等)来衡量。若并购企业为上市公司，一定时期内股票价格变化也可以在一定程度上反映跨国并购的转型升级效应。

(五)跨国并购对企业转型升级效应的评价方法

1．个案分析法和专家排序法。由于以转型升级为战略动因的跨国并购企业一般为非上市公司，属“弱并强”式并购，其并购绩效和效应研究不适用依赖上市公司公开资料的事件研究法和会计指标法。与事件研究法和会计指标法不同，个案分析法和专家排序法的分析依据和数据，通过对单个企业进行深入调查研究和对企业高层(企业专家)访谈获得。个案分析法和专家排序法适用面广，数据的信度和效度更高。跨国并购转型升级效应分析，宜选用个案分析和专家排序相结合的方法。

表1 转型升级效应评价指标体系

2．静态评价与动态评价相结合。跨国并购成功与否，不能仅仅看并购后的短期经营绩效，关键要看并购后并购企业和并购目标可持续发展能力。仅以跨国并购后的经营绩效作为跨国并购的评价，既不符合企业跨国并购的的战略动机和目标，也不能及时满足跨国并购实践对并购效应评价的需要。并购效应评价不仅要做事后评价，更需要前瞻性研究和预测，以降低跨国并购的成本与风险、提高并购效率为目标。转型升级效应评价除静态评价 (即测量跨国并购的已实现绩效)外，更需要动态评价(即预测和评价其未来价值)。

3．定量分析与定性分析相统一。定量分析能具体清晰反映跨国并购效应，但许多转型升级效应构成要素，如行业发展前景、企业管理水平、企业市场形象的提升等不便估值，或无法充分估值。因此，转型升级的效应评价除定量测评外，还需要定性评价进行补充。

二、企业跨国并购转型升级效应实证研究

宁波均胜是一家以生产汽车功能件和饰件为主中等规模的传统汽车零部件生产企业，均胜并购普瑞是我国制造通过跨国并购实现转型升级的典型样本。

均胜集团在跨国并购前与为非上市公司，跨国并购后借壳上市更名为均胜电子，并将并购的资产注入上市公司。本文分析数据部分部分源自均胜电子公开财务报告，部分通过采用个案分析法和专家排序法深入企业调研获得。

均胜跨国并购转型升级效应变化。

一是产品结构与附加值变化。通过并购德国普瑞，均胜拥有了国际领先、附加值高的汽车电子产品 (包括驾驶员控制系统、空调控制系统、传感器系统、电子控制单元)和创新自动化生产线(附加值率如图2所示)。在均胜并购后的主营业务收入构成中 (如图3所示)，高附加值的汽车电子及自动化设备的销售收入和利润比重，接近公司收入总额的70%，产品附加值及其结构呈现优化趋势。

图2 均胜产品附加值率

图3 2013年上半年均胜产品销售结构

二是技术及研发能力的变化。通过100%并购普瑞股权，均胜获得了普瑞所有的技术资源和强大的技术实力，获得了高水平技术研发团队、世界领先的技术硬件和知识产权，具备了汽车电子的产品研发、模具、工装设计和加工能力及产品检测能力，在新能源汽车电子领域居于世界领先地位。

进入国际化经营阶段之后，为保持和加大领先优势，均胜坚持“与主机厂同步研发”的技术发展策略，前瞻性研发投入保持在销售额10%的规模。2013年，公司投入普瑞的研发费用达5000万欧元。在充分保留普瑞原有研发团队的基础上，海外机构研究人员从400多人增至600多人，并与美国密歇根大学、德国汉堡大学、上海同济大学等知名高校建立合作项目，为企业发展储备人才。

基于并购后的良好整合，均胜获得了普瑞的“德国管理”技术，管理协同效应显著。公司通过有效措施，与普瑞高级管理层达成长期服务协议，从而保留了普瑞原有的技术研发团队，消除了客户和员工的顾虑，并为优化均胜总部和均胜国内车间管理机制和管理流程，做出了巨大的贡献。

三是品牌与市场协同效应。均胜充分利用与普瑞各自在品牌和市场方面的优势，通过国内外“联动”战略和资源整合，取得了显著的品牌和市场协同效应。一方面，通过普瑞的全球顶尖整车厂商客户资源，均胜原有的内外饰件和功能件业务拓展了国际高端市场，提升了品牌价值;另一方面，通过均胜优质的国内客户资源及核心供应商地位，普瑞产品开拓了我国及亚洲市场。并购后，均胜合并主营业务收入以约60%增长率增长，外销比例不断增大，国内市场销售额也保持2位数增长。2013年均胜主营业务收入59亿人民币，外销比例达80%以上。

四是转型升级的动态效应。如图4所示，除因研发投入和财务费用大幅增加导致净资产利润率下滑外，均胜主营业务利润率和净利润率呈良好的增长态势。其中，普瑞分公司净利率从2010年的 2．8%增长至 2013年前三季度的5．6%(如图 5 所示)。

图4 均胜盈利能力

图5 普瑞净利率变化趋势

根据企业专家对普瑞销售额的预测，以16%保守估算普瑞主营业务利润并替代净现金流入，得到普瑞从被并购至2017年的给均胜带来的收益，如图6所示。

图6 普瑞现金流量保守估计 单位:亿欧元

综合来看，均胜并购普瑞对企业转型升级的效应显著。

三、结论与启示

(一)转型升级效应是衡量我国制造企业跨国并购成功与否的标准，是企业“走出去”决策的依据

我国制造企业跨国并购的的根本目标，是实现企业转型升级，谋求更大的发展。评价跨国并购对企业转型升级的效应，不仅要看短期财务绩效，更要看企业可持续发展能力的提升;不仅要看过往成效，更应注重未来价值。跨国并购对企业转型升级的效应，应将短期、静态和长期、动态价值评价相统一，定量评价和定性分析相结合进行综合评价。评价的结果既要为政府政策调整提供依据，又能为企业跨国并购决策和谈判提供依据。

(二)到发达国家并购优质企业是价值链低端企业转型升级的捷径

像均胜一样，我国制造企业迫切需要核心技术及研发能力、管理经验、品牌，从而实现转型升级。但是，自主研发核心技术、创建品牌尤其是国际品牌，除了需要大量的人、财、物的投入外，还受我国人才短缺和国际市场环境的制约，需要漫长的积累过程。到发达国家并购优质企业，可以在较短时间内获得目标公司的核心技术、国际品牌和营销渠道，迅速提高研发能力、管理能力、营销能力，获得多重收益，这是实现企业转型升级的最有效途径。

(三)符合企业转型升级战略的跨国并购风险低，成功率高

以转型升级为动因的我国制造企业，一般缺乏跨国并购所需的国际化资本运营与运作经验。只有在跨国并购符合企业发展战略时，并购企业才能未雨绸缪，正确认识国际资源整合形势，把握跨国并购时机，正确选择并购目标企业。只有在并购目标企业与转型升级战略吻合时，并购企业才能运用国内经营经验，把握行业发展趋势，准确判断目标企业的战略价值，合理运作跨国并购后的整合环节。均胜并购普瑞的个案充分证明，符合企业转型升级战略方向的跨国并购只要运作得当，就能实现并购双方的技术、管理、市场、采购等方面的优势互补和协同，达成并购目标。

(四)世界经济低谷期，是我国制造企业跨国并购并实现转型升级的良机

在美国金融危机及欧债危机背景下，许多百年老店经营陷入困境，或面临资金周转不灵，或寻求重组，或破产清算，并购目标企业供给大幅增加。此时，我国制造企业跨国并购选择余地大，找到与自己发展战略相符的目标企业的几率大，跨国并购的投资成本和风险成本均大幅降低。低投资成本是跨国并购提高投资效率的条件之一，也是高动态价值的重要决定因素。各级政府应该出台应对措施，力促企业把握跨国并购时机，实现转型升级。

(五)积极、审慎运作是跨国并购企业实现转型升级的保证

跨国并购的战略方向确定、东道国目标企业的选择、谨慎性调查、并购谈判、并购后的整合，各环节环环相扣，每一环节都至关重要，尤其是并购后的整合。必须准备充分，步步为营。积极、审慎运作跨国并购的每一个环节，尤其是并购后的整合环节。自始至终重视并购后的整合，是均胜并购普瑞取得成功的重要条件。为实现跨国并购后的有效整合，在并购前，均胜就积极与普瑞投资者和高管进行沟通，双方在发展战略上达成相互认同;在达成并购意向之后，在我国建立均胜普瑞合资工厂，启动合作与磨合;并购后，与普瑞管理团队共同制定企业未来的战略发展目标和年度计划，达成共识。共同制定详细的沟通计划，能够消除误解、打消顾虑。了解并满足普瑞保持相对独立性和完整性的诉求，充分信任和股权激励普瑞原管理团队并保持高层管理团队的长期稳定性，并通过他们，留住客户，留住人才。

[1]程慧芳．中国民营企业对外直接投资发展战略[M]．北京:中国社会科学出版社，2004．

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[3]郭志明．海外并购的民企样本——均胜集团并购德国普瑞[J]．宁波通讯，2011，(24)

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