代 文， 陈书燕

(湖北工业大学管理学院， 湖北 武汉 430068)

环境信息披露质量对企业价值的影响
——以沪、深两市重污染行业上市公司为样本

代 文， 陈书燕

(湖北工业大学管理学院， 湖北 武汉 430068)

投资者的决策主要依赖于上市公司披露的信息。由于环境问题日益受到人们的关注，对重污染行业的上市公司而言，环境信息的披露质量必将影响企业价值。以我国重污染行业中上市公司为研究样本，利用“内容分析法”得出的环境信息披露指数衡量环境信息披露质量，研究环境信息披露质量与企业价值的相互关系。研究结果表明，环境信息披露质量与企业价值呈显著的正向关系，即环境信息披露质量越高，企业的价值越大

环境信息； 信息披露质量； 企业价值； 重污染企业

少数能源、化工等企业在财务年报中尝试披露其在生产经营过程中的环境保护行为信息，以树立企业正面社会形象。21世纪后，有关环境信息披露的研究日益增多，主要集中在环境信息披露的规制动机研究、危机情境下的环境信息披露策略研究、社会和环境披露影响因素研究等4个方面。虽然观点各不相同，但学者们能够达成共识的是：环境信息披露与企业价值有着显著的相关性,但两者之间是正相关还是负相关尚无定论,这可能是由于各国相关政策、研究者选取的样本、行业规模和污染程度不同等众多因素引起的[1-6]。

鉴于已有的研究对环境信息披露问题的范围仍局限于研究环境信息披露质量与权益资本成本间的关系，本文以我国沪、深两市A股重污染行业上市公司为研究样本，研究环境信息披露质量在资本市场中引起的经济后果，即分析环境信息披露质量与企业价值的关系。

1 研究设计

1.1研究假设

我国环境信息披露行为具有自愿性和强制性这两个特性。自愿披露其环境信息是公司履行受托责任的表现，同时也是投资者等利益相关者了解公司情况、进行投资决策的重要依据，管理层为了减少因信息不对称而使投资者“逆向选择”导致公司遭受损失，会自愿披露公司的环境信息，以区别于未披露环境信息的公司，另一方面，公司更多地披露环境信息，有利于提高公司与投资者间的沟通效率，降低资本成本，从而提高公司价值。除自愿因素外，还有来自于社会公众及相关监管部门的强制性压力，管理层为了维护公司形象，提升公司价值不得不披露其环境信息。据此，本文提出

假设1：环境信息披露质量与企业价值正相关。

规模大的公司可能涉及多方面的业务，通过多元化经营来分散风险，且具有比较稳定的现金流量，抗风险能力较强，投资者要求的回报率会相对偏低，因此会提升公司的价值。据此，本文提出

假设2：企业规模与企业价值正相关。

衡量公司价值的一个最重要的指标是企业的盈利能力。本文运用总资产收益率作为衡量企业盈利能力的指标。该指标值越大，表明公司的资产利用效率就越高，效用价值论[7]的观点是企业价值是企业对投资者的效用，由企业的获利能力来最终决定，因此盈利能力越强的公司其公司价值就越大。据此，本文提出

假设3：盈利能力与企业价值正相关。

成长能力是投资者预测企业未来发展状况的主要根据。而成长性的公司经营不稳定，往往会面临较大的风险，因此投资者要求的回报率也就很高，这样就会降低企业价值；另外，并非企业所有的增长都有益于企业价值的提高，有的增长仅仅是消耗企业的资源或股东的利益。据此，本文提出

假设4：企业成长能力与企业价值负相关。

1.2变量计量及模型设计

本文把衡量公司价值的指标托宾Q值作为被解释标量，解释变量的选取见表1。

表1 研究变量定义表

1.2．1被解释变量企业价值最大化是现代企业追求的目标，企业的一切活动都是为了创造价值，实现不断增值，然而准确计量企业价值仍然是一个难题。不同的评估方法所计算出的企业价值显然不同，不管采用绝对评估方法还是相对评估方法，釆用会计指标还是市场指标，都是对企业价值的近似估计，是人们理解和认识企业价值的一个参考指标。在以往的研究中，企业价值的计量指标主要有财务绩效指标、市场价值指标和经济增加值指标。分析比较各种指标之后，本文选择市场价值指标——托宾Q值来表征企业价值。

托宾Q值是企业市场价值与资产重置成本的比率，主要从市场价值和资产重置成本的角度来衡量企业价值，可以反映一项资产的市场价值是被低估还是高估，并被国内外的学者广泛运用于企业价值的计量中。但在实务中，重置成本很难衡量，所以用年末的总资产价值来代替重置成本，托宾Q值越高表示投资者越看好该公司的发展潜质，对公司的投入会越大。企业价值的计算公式为：托宾Q值=(年末股权市值+年末负债账面价值)/年末总资产账面价值。Q值大于1，表明公司创造的价值大于投入的资产成本；Q值小于1，表明公司创造的价值小于投入资产成本。

1.2.2解释变量本文采用“内容分析法”评价样本公司的环境信息披露质量。此方法在自愿性和社会责任信息披露研究中应用也很广泛[5]。采用环境信息披露指数来衡量公司环境信息披露质量，其计算公式为：EDIi=∑EDIi/∑MEDI。∑EDIi为第i家公司环境信息披露总得分；∑MEDI为最佳总得分。

本文采用多元线性回归分析方法检验环境信息披露质量与资本结构的相关性，构建的模型如下：

Tobin′sQ=α+β1EDI+β2SIZE+β3ROA+β4GROWTH+ε

其中，α为常量，β1～β4为回归系数，ε为误差项。

1.3样本选择及数据来源

本文以沪、深两市A股上市公司为研究对象，随机选取造纸印刷、金属及非金属、石油化工、塑胶塑料及采掘等重污染行业的97家企业作为研究样本。在样本选择时，考虑到极端值对统计结果的不利影响，剔除了ST、PT公司；考虑到新上市公司不能较好把握环境信息披露政策，且不能准确反映环境信息披露的真实性，因此剔除新上市公司。

本文环境信息披露指数是通过对样本公司2012年度报告及独立社会责任报告披露的内容进行打分而计算得出，其他数据主要来源于巨潮资讯网(http://www.cninfo.cn)和新浪财经(http://finance.sina.com.cn)。运用Eviews3.1软件对相关数据进行处理。

2 实证分析

2.1描述性统计

相关变量的描述性统计结果如表2所示。

表2 变量的描述性统计结果

表2列出了各个变量的描述性状况，样本公司的企业价值均值约为1.718277，总的来看，企业价值偏小，最大值与最小值间的差为10.1157，不同公司间差异较大；样本公司总体环境信息披露指数均值为0.550020，表明我国重污染行业企业总体的披露水平仍然不高，其环境信息披露质量还有待提高。

2.2回归分析

经相关性检验，各解释变量间的相关系数均小于0.5，因此解释变量间不存在严重的多重共线性。运用Eviews3.1软件进行回归分析，其结果见表3。

表3 环境信息披露质量对资本结构的回归结果

***、**和*分别表示在1%、5%和10%水平上显著(双尾检验)

由表3可知，方程的可决系数R2为0.482 219，调整R2为0.459 707，F统计量在1%水平上显著，说明模型的整体线性拟合程度较好。

回归方程为：

Tobin′sQ=7.627727+2.004745EDI-

0.327934SIZE+0.114145ROA-

0.007816GROWTH

3 结果与结论

1)环境信息披露质量对企业价值的影响在5%水平上显著为正，回归系数为2.004 745，表明环境信息披露质量与企业价值间显著正相关，与假设1相符；企业价值在一定范围内会随着企业环境信息披露质量而提高，这表明企业环境信息披露质量可以作为向市场传递其内部信息的一种信号，投资者可以由此判断所投资的公司真实经营状况；而环境信息披露质量的提高会进一步吸引更多的投资者，增加股票的流动性和交易量，从而提升公司价值。

2)企业规模与企业价值负相关，并通过1%的显著性水平检验，拒绝假设2。原因是：社会公众对重污染企业的看法已根深蒂固，这些企业即使披露环境信息也无济于事，相反，投资者会认为企业投入大量资金去治理环境污染，反而减少了用于企业生产的资金，这样会使企业利润下滑，降低公司价值，不会给投资者带来最大收益，所以投资者也就不愿意进行投资；公司投资量少了，股票交易量就随之减少，继而又降低了公司价值。

3)企业总资产收益率与企业价值正相关，并通过1%的显著性水平检验，回归系数为0.114 145，符合假设3。验证了盈利能力强的公司企业价值会更大。

4)企业的成长能力与企业价值负相关，通过了10%的显著性检验，但其系数仅为-0.007 816，表明高成长性企业对企业价值仅产生微弱影响，与假设4相符。

4 建议

随着人们环保意识的增强，投资者等利益相关者对公司披露环境信息的要求也越来越强烈，但是，由于上市公司在信息披露中偏向于披露“好消息”，同时迫于监管部门及社会舆论压力而不披露或者模糊披露环境污染信息，因此现有的环境信息披露多趋于形式化且普遍披露质量不高。故相关部门应加强监督，建立一套切实可行、良好完善的环境信息披露机制，提高企业环境信息披露质量，提升上市公司价值，促进我国资本市场健康、有序发展。

[1] Clarkson P，Li Y，Richardson G，et al。Revisiting the Relation between Environmental Performance and Environmental Disclosure:An Empirical Analysi[J].Accounting，Organizations，and society，2008,33：303-327.

[2] 巫升柱.自愿披露水平与股票流动性的实证研究——基于中国上市公司年度报告的经验[J].统计与决策财经问题研究.2007(08)：59-65。

[3] 汪炜，蒋高峰.信息披露、透明度与资本成本[J].经济研究.2004(7): 107-114.

[4] 支晓强，何天芮.信息披露质量与权益资本成本[J].中国软科学.2010(12): 125-131

[5] 沈洪涛，游家兴，刘江宏.再融资环保核查、环境信息披露与权益资本成本[J].金融研究.2010(12): 159-172.

[6] 刘尚林，刘琳.环境信息披露影响企业价值的理论研究框架[J].财会月刊.2011(7): 6-8.

[7] 刘骏民.劳动价值论与效用价值论的比较——兼论劳动价值论的发展[J].南开经济研究.2001(5): 33-36,41.

[责任编校：张众]

TheEffectofEnvironmentalInformationDisclosureQualityonEnterpriseValue—Data from the Listed Heavily Polluting Companies in China

DAI Wen, CHEN Shuyan

(SchoolofManagement,HubeiUniv.ofTech.,Wuhan430068,China)

The decisions of investors depend on the information disclosure of listed companies. As environmental issues have become increasingly prominent, the environmental information disclosure quality will affect the listed heavily polluting companies′ value. In order to study the relationship between the quality of environment information disclosure and enterprise value, we choose heavily polluting industries listed companies as samples, and use "content analysis" of the environmental information disclosure index to measure the quality of environmental information disclosure. The results show that, there is a significantly positive correlation between the environmental information disclosure quality and enterprise value, namely the higher the quality of environmental information disclosure, the greater the value of enterprises.

environmental information ；information disclosure quality; enterprise value; heavily polluting enterprises

1003-4684(2014)03-0043-03

F275

： A

2014-04-30

代 文(1968-)， 女， 湖北荆州人，湖北工业大学副教授，研究方向为会计信息